轻工制造22A&23Q1综述专题报告：春光初现 家居造纸底部确立、文娱个护不乏亮点

投资要点

    复盘22A & 23Q1 的业绩，文娱个护表现有超额，家居造纸底部基本确认。我们认为行业阴霾正在消散，必选消费的复苏伴随线下消费场景开启已在途中，看好全年超额表现、持续推荐优质个股布局；家居造纸潮玩受制于可选属性修复相对缓慢，但伴随地产链条修复、成本回落、消费力复苏，预期23Q2 后收入盈利后续改善动能明确。

    家居：业绩低点已经确认，布局后续逐季改善业绩回顾：1）收入端：22Q4 定制龙头展现韧性，23Q1 志邦增速逆势领跑，智能单品表现靓丽。2）利润端：收入规模效应未体现，高费用率拖累利润表现。3）展望23 年：伴随保交楼推进地产数据修复、疫后线下客流和工厂订单回暖，预计经营修复、逐季回暖，部分龙头企业计划推行激励和改革释放成长红利。

    投资建议：1）零售家居：短期Q1 经营承压，拉长来看龙头在逆势中的多项布局小企业较难效仿，在市场转好环境下预计迎来更强的兑现。当前位置推荐个股的估值性价比突出的顾家家居（对应23 年PE 为14.5X，下同）、索菲亚（12.6X）、敏华控股（9.9X），同时欧派家居（22X）正经历新一轮组织变革、有望焕发新的成长活力。

    2）工程家居：Q1 兑现优，全年保交付拉动可见度高，择优布局江山欧派（18X）、关注皮阿诺、王力安防。

    必选消费：晨光公牛表现优异，百亚明月略超预期业绩回顾：1）文具&办公集采：晨光股份凭借充分卡位校边店渠道、数字化赋能终端精准营销提高网点转化率等方式，表现优于行业整体。2）电工照明：公牛集团23Q1 收入同比+8%，收入增速受疫情、春节假期、渠道库存水位偏高、装修节奏等因素略有扰动，Q2 有望提速。3）近视防控：22Q4 及23 年1 月受疫情+春节假期等扰动，2 月以来需求回暖，明月镜片、博士眼镜、爱博医疗、欧普康视23Q1 收入增速环比均有回暖。4）个护&生活纸：百亚等品牌型企业及豪悦等头部代工龙头表现较优。5）口腔护理：倍加洁及登康口腔23Q1 收入增长良好，看好板块长期发展潜力。6）潮玩：泡泡玛特线下场景恢复，线上静待复苏，海外开店新动能。

    投资建议：1）必选龙头：3 月后需求有序回暖终端动销快速修复，晨光股份依托自身强大渠道力、产品力、及品牌力推动收入增长提速，同时看好经营效率持续提升，关注公牛集团；2）近视防控：近视管理品类需求景气度高，产品渗透率预期随着线下消费场景修复快速提升，明月镜片等相关个股收入及利润端延续快速增长确定性强；3）个护&生活纸：关注百亚股份、中顺洁柔等自主品牌标的在加大营销投入、把握电商及新零售高增渠道、产品持续升级优化、费用投放效率提升、原材料成本回落下收入及利润端均有望高增标的。代工企业建议关注研发能力领先、客户质量优异、可穿脱及超透气新品上市带来增量的豪悦护理；4）口腔护理：口腔护理赛道增长平稳，行业规模随产品升级、渠道线上化拓展、品类日益丰富持续扩容。登康口腔口腔护理赛道龙头预计通过内生外延表现优异，长期成长动能充足，关注倍加洁。

    5）潮玩：泡泡玛特业绩拐点已现，看好23 年修复弹性。

    造纸：成本超预期下行、补库周期将至，盈利弹性亟待释放业绩回顾：1）特种纸：板块综合承压，华旺科技表现亮眼，仙鹤股份符合预期。2）大宗纸：业绩承压，太阳纸业超额明显。

    投资建议：展望23Q2，关注细分纸种价格催化、吨盈利边际变化，特种纸盈利弹性即将兑现，回调建议布局，大宗纸底部位置安全边际较高，景气周期起点将至布局正当时。1）特种纸推荐布局特种纸平台型龙头仙鹤股份（23 年15X），高景气度的中 高端装饰原纸龙头华旺科技（23 年12X）。2）大宗纸推荐布局护城河深厚的太阳纸业（23 年11X，当前PB 为1.3X，处于5%分位），山鹰国际（23 年11X，当前PB为0.8X，处于21%分位），关注博汇纸业、顺周期弹性标的玖龙纸业。

    包装：原材料下行利润如期兑现，静待需求改善业绩回顾：1）纸包装：3C 景气下行拖累需求，成本弹性持续释放；2）金属包装：

    两片罐海外产能盈利优势显著，国内格局缓慢优化。3）塑料包装：石油反周期盈利上行，关注塑料循环包装加速渗透。永新股份连续3 个季度扣非净利率提升，喜悦智行Q4 毛利率36.92%，环比+9.19pct。

    展望23 年：包装印刷个股延续分化、原材料成本走弱综合利好盈利改善。

    出口：库存有序去化，静待Q2 进一步修复

    业绩回顾：1）库存有序去化，Q2-Q3 或能恢复常态。2）需求端可选环比维持韧性，必选高通胀下环比略有下行。3）细分品类出口具差异，匠心家居、海象新材分别通过强产品力与产能释放后核心客户拓展实现了业绩边际快速修复，23 年有望进一步展现α。

    展望23Q2：我们认为需求端若能维持相对稳定，伴随Q2-Q3 库存有序消化，海外客户恢复常态化下单叠加22 年去库形成低基数，整体承压较久的可选品类或能率先迎来边际修复与同比收入端稳健增长，当前无需过度悲观。

    电子烟：国内监管落地，海外需求持续成长

    业绩回顾：1）国内市场：规范下销售触底，后续存在回暖预期。2）海外市场：稳健成长，英美烟草表现亮眼、菲莫IQOS 增速向好。

    展望23 年：海外景气延续，持续推荐电子烟供应链龙头思摩尔国际，盈趣科技。

    风险提示：贸易环境持续恶化，地产调控超预期，原材料价格上涨，纸价涨幅低于预期。