天元宠物(301335):去库存压力逐步释放 宠食业务有望爆发

类别:创业板 机构:太平洋证券股份有限公司 研究员:陈天蛟 日期:2023-05-06

  事件:公司发 布2023 第一季度报告。

      2023Q1,营业收入4.27 亿元/+0.27%,归母净利润0.14 亿元/-29.27%,扣非归母净利润1.23 亿元/-31.05%,基本每股收益0.15 元/-46.43%。

      点评:

      整体来看,公司去年全年收入18.87 亿元/+1.75%,整体保持增长态势,但由于上半年海运受阻,海外大客户加紧囤货,导致四季度开始大量去库存,公司收入端承压,同比-27.48%至3.77 亿元,但下半年海外节假日较多库存消耗较快,及至今年Q1 压力已基本释放,收入取得同比+0.72%的小幅正增长,整体态势向好,预计Q2 增速呈现提升,及至今年H2,在海外去库存压力基本消除后,全年收入有望恢复近20%的增长。

      业务角度,1)宠用:据此前年报披露,占公司收入总额约7 成的宠用业务,毛利率在去年同比微增0.91pct 至21.68%,整体盈利水平较为稳健, 其中, 按毛利率水平从高到低, 依次是宠物玩具23.53%/+1.02pct 、猫爬架22.60%/+1.37pct 、宠物窝垫22.39%/+0.77pct,公司拥有上万条SKU,在SKU 的销售及盈利管理上下放较多自主权给主管级经理,灵活平衡销量和盈利空间,随着本土专业养宠渗透,品类销量预计提升的同时,规模效应也会有所显现。

      2)宠食:去年毛利率大幅提升7.47pct 至54.01%,一是由于过去的中间商台湾天俊退出,减少了代理分润环节,二是源于汇率方面的利好,今年来看,国内宠物赛道爆发,宠食业务有望快速增长,业务收入占比进一步提升,但汇兑收益下降或稍微压低板块盈利。展望2023年,公司将继续聚焦狗窝、猫台品类打造超级单品,通过促进宠食与宠用的销售协调,打造全品类供应链,赋能线下众多“小B”客户,完善和优化公司自身销售网络,加深终端合作兼提升品牌影响力。

      费用端, 销售/ 管理/ 研发/ 财务费率同比-0.19/-0.22/+0.43/+0.18pct 至6.73%/3.49%/1.39%/1.31%,一方面公司增加研发投入,研发费率同环比持续提升,另一方面汇兑收益相对去年有所降低,减少了对财务费用的抵消,致使财务费率有所增加。营运端,经营活动现金流量净额为-3.75 亿元,由正转负由正转负,主因今年Q1 支付宠粮采购款较上年同期大幅增加,23Q1 末存货6.88 亿元,大幅增长81.57%,宠粮属进口产品,有一定的海运、报关环节,采购周期通常在3-4 个月,国内宠粮业务量增长,致使备货库存增加;租赁负债同比+45.35%,主要系美国OSI 子公司增加海外仓库。

      投资建议:公司作为宠物用品集成经销商,多年来积累了大量的上游生产资源和下游经销合作渠道,覆盖上万条SKU,规模优势凸显;近年来更是以跨境电商方式代理国外高端宠食品牌“渴望”和“爱肯拿”,提高了代理盈利的效率,也与公司宠用业务形成良好的互相引流。

      预计公司2023-2025 年收入分别为23/28/34 亿元,归母净利润1.47/1.80/2.27 亿元,对应EPS(摊薄)1.63/2.00/2.52 元,当前股价对应PE 为21/17/14 倍,维持“买入”评级。

      风险提示:行业竞争恶化;上游原料价格涨幅超预期;渠道费用高增;国内专业化养宠渗透速度不理想。