欧派家居(603833)：22年稳健经营 大家居迈向新征程

　　事件：公司发布22 年报和23 年一季报，22 年实现营业收入224.8 亿元，同比增长10.0%；归母净利润26.9 亿元，同比增长0.9%，归母净利率12.0%，同比减少1.1pct；扣非归母净利润25.9 亿元，同比增长3.3%，扣非归母净利率11.5%，同比减少0.8pct。23Q1 受客户需求影响，订单和产能未能充分释放，公司销售收入与归母净利润均有所下降。

    　　单季度来看， 22Q1-Q4/23Q1 公司实现营业收入41.4/55.5/65.8/62.1/35.7 亿元， 同比变化

    　　+25.6%/+13.2%/+6.0%/+2.8%/-13.8%； 归母净利润2.5/7.7/9.7/7.0/1.5 亿元，归母净利率6.1%/13.8% /14.8%/11.2%/4.3%，同比变化-1.3pct/ -1.9pct/-3.0pct/+2.1pct/-1.8pct。

    　　综合毛利率保持稳定，期间费用率略有增加。22 年公司综合毛利率为31.6%，与21 年同期相比无变化。期间费用率为17.3%，同比增长1.1pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.5%/5.9%/5.0%/-1.1% ， 同比变化+0.7pct/ +0.4pct/+0.6pct/-0.5pct。公司不断探索整合营销模式创新，开展线上线下联动的销售活动带动终端销售，广告宣传费增加导致销售费用率有所上升；同时，公司持续加大产品研发投入，研发费用率小幅增长。

    　　衣柜成为增长引擎，卫浴木门态势良好。分产品来看，22 年厨柜/衣柜及配套品/卫浴/木门分别实现营收71.7/121.4/10.3/1.4 亿元， 同比变化-4.7%/19.3% / 4.6%/8.9% ， 营收占比分别为31.9%/54.0%/4.6%/6.0% 。23Q1 上述品类分别实现营收10.9/19.8/1.8/2.1 亿元，同比变化-18.0%/-14.9%/+10.5%/ -4.9%。

    　　经销贡献主要收入，直营业务有所扩张。22 年经销店/直营店/大宗业务收入分别为175.8/7.1/34.9 亿元， 同比变化+12.1%/+20.1%/-4.9%，毛利率分别为30.7%/55.5%/27.9%，同比变化+0.4pct/-8.7pct/-2.9pct。23Q1 经销店/直营店/大宗业务收入分别为27.6/0.9/5.9 亿元，同比变化-14.5%/-27.5%/ -13.0%，毛利率分别为26.8%/52.5%/20.0% ， 同比变化+0.1pct/-5.7pct/ -7.2pct。公司持续进行渠道扩张，截止23Q1，欧派厨柜/欧派衣柜/ 欧铂丽/ 欧派卫浴/ 欧铂尼门店数量分别为2475/2214/1051/801/1042 家，总计7583 家，与21 年末相比增加108 家。经销渠道仍然是最主要渠道，而受到地产多项数据增长放缓影响，大宗业务布局方面有所收缩与控制。

    　　房地产市场平稳健康发展，政策东风提振行业信心。2022 年，国家持续出台关于落实保交付、优质信用地产企业融资需求、保障刚性和改善性住房需求等多项政策。同时，房地产再度成为“支柱产业”，未来国家将努力改善行业的资产负债状况，引导市场预期和信心回暖。家具类零售额增速与房屋竣工面积增长呈紧密联系，房地产利好政策将预示定制家具行业未来发展向好。

    　　践行大家居战略南北坡攀登之路，整装/零售大家居助力欧派实现登顶。欧派/铂尼思整装大家居“两翼并进，全域协同”。一是进一步发挥公司大家居生产、管理的体系优势，创领“新整装”战略，持续引领跨行业融合突破；二是全面赋能终端，持续推进 V8 运营系统和“经营 1+8”体系创新，提升终端引流、运营能力；三是进一步优化招商，将已有的商业模式、赋能体系通过招商达成合作，向更多的潜在优质合作伙伴输送；四是产品延伸，在已有厨柜、衣柜较好销售基础的前提下，通过产品研发、套餐融合、机制引导提升木门、卫浴、配套等品类产品在整装渠道的销售占比，助力业绩持续增长。

    　　欧派零售大家居则兵分两路，一路鏖战红海，一路挺进蓝海。一是顺应家居客流碎片化的趋势，推进线上线下融合，通过“1+N+X”延展传统门店的获客场景，全维度提升获客能力；二是加快品类融合，通过厨卫融合、整家业务的进一步升级，为消费者提供家居空间一体化设计、一站式购买、一揽子搞定的便利，提升家居行业的竞争门槛，加速扩大公司的领先优势；三是以欧派大家居的“专业+服务”赋能零售体系转型整装赛道，进一步巩固及推动欧派零售商蝶变为整装赛道的领先者、领导者。截止2022 年底，欧派零售体系已启动建设102 个大家居店。

    　　盈利预测与评级：考虑到外部环境承压，我们将公司23-24 年净利润由35.8/41.8下调至31.3/36.8 亿元，同增16.4%/17.6%。公司作为定制家具龙头，聚焦主业，核心自营经营指标向好，给予一定估值溢价。参考可比公司给予23 年26 倍PE 估值，对应目标价133.55 元（原目标价99.29 元，22 年20 倍PE 估值），对应2023年PB 为4.1 倍，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：地产行业下行风险，品类及渠道扩张不及预期风险，原材料价格持续高位。