巨人网络(002558)：Q1超预期 全年增长能见度高 AI布局积极

　　事件：

    　　公司发布22 年报及23 年一季报，22 全年实现收入20.4 亿，同比下滑4%，归母净利润8.5 亿，同比下滑14%，扣非净利润10.2 亿，同比下滑3.5%。全年扣非业绩同比平稳，符合市场预期。

    　　公司1Q23 实现收入5.1 亿，同比下滑13%，归母净利润2.4 亿，同比下滑10%，Q1 业绩超市场预期（预期利润下滑40-50%），超预期来自联营合营投资收益、《原始征途》

    　　投产比较好等原因。

    　　投资要点：

    　　核心新品表现亮眼，23 年增长能见度进一步提升。公司Q1 收入端同比下滑，主要由于《球球》Q1 在去年高基数下有所承压，而环比增长则来自于3.24 上线的《原始征途》对Q1有一定贡献。《原始征途》上线以来表现超预期，首月流水超3 亿元，好于此前1-2 亿元的市场预期，且其新增、留存以及回收情况良好，目前仍在iOS 畅销榜TOP20，有望成为公司今年的重要增量，推动全年增长能见度提升。从后续产品储备看，《不休乌拉拉》

    　　制作人刘义峰带队开发的二次元放置RPG《龙与世界的尽头》预计暑期上线，年初已上线的太空狼人杀产品《太空行动》也将于暑期进行大推和商业化，两款产品有望为下半年到明年增长构筑确定性。

    　　新品带动销售费用提升，毛利率环比回暖。Q1 销售费用率同比提升24pct 至38.7%，主要由于老产品推广开支小过去费用率低，而新上线的《原始征途》买量较多，我们预计较高的销售费用水平将继续维持，支撑《原始征途》持续投放以及下半年新品的推广。Q1毛利率环比提升10pct 至87%，有较大幅度回暖。

    　　积极拥抱AI，相关布局已展开。创始人史玉柱非常重视AI，目前已组建AI 团队，推动AIGC工具在全公司各业务场景落地；加强外部合作，探索AI+游戏解决方案，包括《球球大作战》的UGC+AI 方向，征途等MMO 的智能NPC 方向，以及与百度文心一言合作等均在探索和布局中。

    　　调整盈利预测，维持“买入”评级。考虑到Q1 超预期和《原始征途》较强的表现，同时谨慎考虑了24 年老产品流水下滑和利润率提升趋势，我们调整23-24 年营收预测为31.6/38.9 亿（原预测31.1/40.3 亿），新增25 年预测42.8 亿；调整23-24 年归母净利润预测为13.0/15.9 亿（原预测12.5/15.6 亿），新增25 年预测17.4 亿。现价对应23-25年PE 24/20/18x。我们预计公司Q2 将进入业绩拐点，AI 布局积极估值向上弹性较大，维持“买入”评级。

    　　风险提示：监管政策边际变化风险，游戏项目延期/表现不及预期，长周期运营不及预期。