南化股份(600301)：锡价以及锌产量不及预期拖累Q1业绩 后市量价修复仍可期

　　投资要点 ：

    　　事件：公司发布2023年一季报，期间实现营业收入5.96亿元，较合并调整后（下同）同比减少18.96%；实现归母净利润0.75亿元，同比下降19.41%；实现扣非归母净利润0.63亿元。

    　　锡价下跌以及锌产量不及预期拖累公司业绩。1）锡：2023Q1公司锡产品产量同比增加21.4%至1346吨，沪锡均价同比下降36.8%至20.92万元/吨，锡产品毛利1.42亿元，同比下降44.2%； 2）锌：产量不及预期，2023Q1公司锌产品产量同比下降11.8%至5973吨，沪锌均价同比下降8.0%至2.33万元/吨，锌产品毛利0.19亿元，同比下降52.0%。

    　　受益于锑价上行，铅锑精矿盈利提升。2023Q1公司铅锑精矿产销量分别3010/3026吨，同比分别增加40.85/41.6%，销售均价3.59万元/吨，同比上升13.7%，实现毛利0.8亿元，同比增加88.6%。

    　　新能源带动消费，锡/锑精矿供应持续偏紧，资源价值愈发凸显。2023Q1国内锡精矿进口量5.55万吨，同比下降37.4%，云南40%锡精矿加工费降至2021年8月份以来低位，锡精矿短缺日益突出，远期光伏、电动车及AI等多重提振锡需求，缅甸佤邦政策调整新增供应风险，锡供需缺口或进一步加大，锡价有望迎来涨价去库存的起点；光伏带动锑需求保持高增速，矿端供应紧张局面难解，未来增量有限，继续看好锑后市价格。

    　　溢价7.57%结束6亿定增，资金主要用于铜坑扩产。4月20日，公司完成6亿元定增，较定价基准溢价7.57%，资金主要用于铜坑矿锡锌矿矿产资源开发建设和补充流动资金，铜坑产能将从165万吨扩张至330万吨/年。

    　　盈利预测与投资建议：一季度为传统淡季，公司产销量不及预期，后市有望修复，叠加锡价因供需改善而重心上移，预计2023-2025年公司实现归母净利润6.0/8.1/9.1亿元（原23-24年为8.37/11.37亿元），对应EPS为1.01/1.36/1.54 元/股，下调目标价至20.12元，给予“持有”评级。

    　　风险提示：产量不及预期，锡/锌/锑价格波动风险