三七互娱(002555)：23Q1业绩超预期 版号储备丰富

　　核心观点：

    　　22 全年及23Q1 业绩概要：公司22 全年实现营收164.64 亿元，同增1.17%；实现境外营业收入 59.94 亿元，同增 25.47%，海外收入占比达到36%，同比提升6.9pct，再创新高。22 全年毛利润133.57 亿元，毛利率为81.42%；归母净利润29.54 亿元，同增2.74%，归母净利率为18.01%，同增0.28pct；扣非归母28.83 亿元，扣非归母净利率17.57%。23Q1 收入基本符合预期，实现营收37.65 亿元，同比下滑7.94%，环比基本持平； 23Q1 实现归母7.75 亿元，归母净利率20.57%；扣非归母6.7 亿元，扣非归母净利率为17.8%。

    　　公司持续推进“多元化、全球化、精品化”战略。在精品化战略上，公司长生命周期产品流水贡献占比超过40%，长线运营能力逐步验证；在精品化战略上，全球发行移动游戏最高月流水超过20 亿，《Puzzles＆ Survival》累计流水超过60 亿元，《云上城之歌》在日韩地区表现稳健，蚂蚁题材SLG《Ant Legion》在欧美获得好评，23 年2 月针对日本市场推出定制化模拟经营品类《营业中！旧时光商店街》表现不俗；多元化战略上，公司主攻MMORPG、SLG、卡牌和模拟经营四大品类，已形成多元化产品矩阵。

    　　盈利预测与投资建议。《霸业》、《最后的原始人》、《扶摇一梦》、《凡人修仙传：人界篇》（定档5 月24 日公测）、《城主天下》、《龙与爱丽丝》、等产品均已经获得版号，国内储备产品较为丰富，未来有强流水支撑。

    　　看好公司不断提升自研实力，拓展多元产品矩阵，扩大出海业务优势。

    　　考虑到公司长线运营能力提升，游戏行业受益于政策边际放松以及技术进步的降本增效趋势，以及近期传媒板块整体估值中枢上移，参考可比公司，我们给予公司23 年30xPE 估值，我们调整公司2023~2025年归母净利润至32.88/36.34/39.82 亿元，同增11.3% /10.6%/9.6%，算得每股合理价值为44.47 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。版号风险、流水不及预期风险、行业竞争加剧风险。