桐昆股份(601233)：1Q23环比减亏

　　1Q23 盈利改善，环比减亏。2023 年一季度，公司实现营业收入159.13 亿元，同比+22.47%，环比+7.49%；实现归母净利润-4.90 亿元，同比-132.61%，环比减亏。其中，对联营企业和合营企业的投资收益-5.1 亿元，环比小幅减亏；PTA-涤纶贡献盈利环比扭亏。

    　　涤纶长丝：销量同比增长，单吨盈利环比扭亏。2023 年一季度，公司长丝（POY/FDY/DTY）产量193 万吨，同比-3.4%，环比+12.9%；销量192 万吨，同比+16.7%，环比-7.0%。根据我们测算，1Q23 公司长丝单吨净利润11 元/吨，环比扭亏。

    　　PTA-涤纶产能稳步扩张，巩固龙头地位。截至2022 年，公司PTA 产能720万吨/年；聚合产能910 万吨/年，涤纶长丝产能960 万吨/年（2022 年内新增100 万吨/年），在国内市场涤纶长丝行业市场份额超过20%，国际市场占比超过13%，是国内最大的涤纶长丝企业。根据公司现有项目规划，未来公司长丝（短纤）产能约1500 万吨/年，其中2023 年计划投产长丝约300 万吨/年。

    　　投资建设乙二醇项目，完善产业链。公司稳步推进新疆中昆120 万吨/年天然气制乙二醇项目，根据公司2022 年报，计划2023 年3 月底土建工作收尾，全面进入安装阶段。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为38 亿元、56 亿元和72 亿元，EPS 分别为1.59、2.33、2.99 元，2023 年BPS为15.98 元。参考可比公司估值水平，给予其2023 年10-12 倍PE，对应合理价值区间15.90-19.08 元（2023 年PB 为1.0-1.2 倍），维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：产品价格大幅波动；新项目进度不及预期；浙石化炼化项目盈利波动。