三棵树(603737):渠道拓展持续推进 Q1营收稳步提升

类别:公司 机构:财通证券股份有限公司 研究员:毕春晖 日期:2023-05-02

  事件:公司2022 年营收113.38 亿元同降0.79%;归母净利润3.30 亿元同增7.46 亿元;扣非归母净利润2.22 亿元同增7.84 亿元。2023Q1 营收20.53 亿元同增20.92%;归母净利润0.26 亿元同增0.65 亿元;扣非归母净亏损0.43 亿元同比收窄0.56 亿元。

      渠道拓展带动涂料销量高增,2023Q1 收入实现高增。分产品来看,2022年家装墙面漆/工程墙面漆分别实现收入25.65/42.69 亿元,分别同比+18.21%/-8.49%。家装漆实现高增,主要系公司持续拓展新渠道并加强分销渠道管理,销量提升显著,2022 年家装墙面漆销量同比增加25.75%,平均单价同比减少5.86%。其他产品方面,2022 年胶黏剂/基材与辅材/防水卷材/装饰施工分别实现收入5.88/17.19/9.90/7.25 亿元,同比+36.15%/+7.46%/-22.10%/-3.99%。

      2023Q1 营收同比+20.92%,主要系公司精耕渠道带动家装墙面漆、工程墙面漆及基辅材销量高增,三者分别实现收入5.37/6.42/3.16 亿元,分别同比+16.33%/+12.70%/+52.63%,销量同比+17.52%/+21.71%/+74.40%。

      原材料价格高位下行,2023Q1 归母净利率转正。公司2022 年整体毛利率为28.90%同增2.85pct,其中家装漆/工程漆具分别实现毛利率43.95%/35.55%,同比-0.30pct/+8.72pct,毛利率提升主要系1)2022 年钛白粉/乳液采购均价同比-12.28%/-11.43%;2)高毛利的高端产品销售占比和零售渠道销售占比稳步提升。期间费用率23.50%同降0.62pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为15.26%/4.73%/2.32%/1.21%,同比变动-1.16pct/-0.13pct/-0.05pct/+0.73pct;资产及信用减值损失3.05 亿元,资产及信用减值损失率2.69%同降4.66pct。经营稳健、成本回落,归母净利率同增6.55pct 至2.91%。公司2022 年经营性现金流净流入9.56 亿元同增97.29%;收现比111%同比+13pct;付现比101%同比+11pct,现金回收情况良好。公司2023Q1 整体毛利率为29.57%同增3.24pct 系原材料价格下行,公司Q1 钛白粉/乳液采购均价同比-26%/-24%;期间费用率30.19%同降2.56pct,归母净利率1.29%同增3.57pct;Q1 经营性现金流净流出4.63 亿元同比增加1.65 亿元净流出。截至Q1 末,公司应收账款及票据、存货及合同资产、应付账款及票据、预收账款+合同负债规模分别为39.34/11.93/48.11/2.67 亿元,较年初同比变动-9.51%/-6.26%/-18.89%/+54.43%。

      小B+C 战略稳步推进,渠道结构持续优化。公司稳定推进高端零售战略,以家居卖场体验店、艺术涂料体验店等模式拉动高端零售转型,同时推进“马上住”一站式涂刷服务,截至2022 年公司共有“马上住”服务授权网点717家,新增授权网点208 家,马上住项目启动至今,已经走进了近25 万个家庭。

      工程外墙涂料业务方面,公司发力旧改、公建、学校医院及厂房等小B 端应用场景,小B 渠道客户数量逐步增加。

      投资建议:行业集中度提升空间大,公司小B+C 贡献业绩增长点,家装渠道拓展具有较大发展潜力。我们预测公司2023-2025 年归母净利润为8.30/12.24/15.83 亿元,2023-2025 年同比增速151.90%/47.52%/29.28%,对应EPS 分别为2.21/3.25/4.21 元/股,最新收盘价对应2023-2025 年PE 分别46.48x/31.51x/24.37x,维持“增持”评级。

      风险提示:疫情反复影响销售情况、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧等