生物股份(600201)：云散月将明

　　投资摘要：

    　　推荐逻辑：

    　　行业：动保板块估值低，配置安全边际高；下游养殖规模化，兽用生物制品渗透率提升；市场苗替代政采苗盈利能力提升；新品种将上市行业扩容。

    　　公司：口蹄疫疫苗毛利率企稳；非口苗产品绘制第二增长曲线。

    　　周期将至 动保估值修复可期

    　　动保和生猪养殖板块的估值历史走势较为相近，但当前两者估值水平背离。

    　　截至2023 年4 月14 日，动保板块PB 仅为历史16%分位数，生猪养殖板块PB 估值约为历史61%分位数。近期，生猪产能进入去化通道，养殖板块估值回升，动保将紧随其后迎来估值修复。

    　　兽用生物制品增长空间大 优质头部企业受益

    　　单价疫苗向多价疫苗、多联疫苗发展将成趋势。多价、多联疫苗实现“一针多防”，提高疫苗接种效率的同时减少接种成本，为畜禽养殖企业减轻负担。具备多联、多价苗研发生产能力和生产工艺的企业将受益。

    　　“先打后补”全面加速推进，市场苗将快速发展。国家强制免疫疫病逐步减少，市场苗逐步取代政采苗。市场苗价高质优，头部企业受益。

    　　渗透率提升+国产化替代双驱动，宠物疫苗将开辟蓝海市场。宠物药品潜在市场空间超百亿。2020 年，全球宠物用药规模135.5 亿美元，占全球兽药市场总体比重达 40%，而我国宠物用药销售额占比仅1.4%，潜在空间巨大。目前国内宠物疫苗市场主要由外资企业主导，国产药品、疫苗方兴未艾。

    　　公司口苗基本盘稳固 非口苗管线蓄势待发

    　　市场化替代下口蹄疫疫苗市场扩容，价格战局势缓和。至2025 年，市场苗完全替代政采苗，我们测算届时口苗市场空间较当前市场空间扩容37%。公司口蹄疫疫苗市场份额多年位居行业第一。前期行业竞争带来的价格下降或告一段落，公司盈利能力企稳。

    　　非口苗产品蓄势待发，绘制第二增长曲线。公司近年来持续研发推出新品：

    　　圆支二联苗2022 年上市后反响良好；与中科院合作研发的非洲猪瘟亚单位疫苗已处于申报农业农村部应急评审阶段；犬四联、犬三联疫苗处于临床试验阶段，猫三联疫苗、猫四联疫苗正在申报临床试验。

    　　布局第三代疫苗技术路径。公司发布定增句话布局mRNA 疫苗研发和产能建设，围绕猪、反刍动物、犬、猫用mRNA 疫苗、兽用核酸药进行深入研究和开发。mRNA 疫苗是最新一代疫苗，具有研发速度快、安全性高、保护效果好、生产方便等优点，布局mRNA 疫苗开发有利于抢占行业发展先机。

    　　投资建议：

    　　我们预计公司 2023-2025 年分别实现归母净利润 3.9 亿元、4.7 亿元、6.7 亿元，同比变化84%、22%、41%，EPS 分别为0.35、0.42、0.6 元/股，对应PE分别为30.7、25.2、17.8 倍。首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：下游养殖板块持续低迷的风险、行业竞争导致疫苗降价的风险、新产品上市进度不及预期风险、新品市场接受度低的风险。