三七互娱(002555):一季度业绩超预期 储备产品兑现节奏或即将加速

类别:公司 机构:德邦证券股份有限公司 研究员:马笑/刘文轩 日期:2023-04-29

事件:22 年全年及23Q1 业绩均超预期。公司发布22 年报及23 年一季报,均超市场预期。其中:22 年公司实现收入164 亿元,同比增长1%;实现归母净利润30 亿元,同比增长3%;实现扣非归母净利润29 亿元,同比增长10%。23Q1 公司实现收入38 亿元,同比下滑8%;实现归母净利润7.7 亿元,同比增长2%;实现扣非归母净利润6.7 亿元,同比下滑12%。

    回顾2022:境内承压,境外驱动;聚焦提效,韬光养晦。1)收入端具体分结构来看,22 年全年手游实现收入156 亿元,同比增长2%,预计增量基本由海外贡献。

    其中,我们测算海外手游收入60 亿元(即预计公司披露的海外收入基本全部来自于手游),同比增长25%,在手游收入中的占比已达到38%,我们认为增量主要来自于《Puzzles & Survival》、《云上城之歌》等次新产品的结构性增量,以及《AntLegion》、《营业中!旧时光商店街》等新产品的纯增量。我们测算国内手游实现收入96 亿元(即手游收入减去披露口径的海外收入),同比下滑9%,主要反映22年国内波动的宏观经济环境,和相对较差的产品上线节奏。另一方面,页游实现收入6 亿元,同比下滑28%,维持此前的自然趋势。2)在利润端,毛利率有所波动,预计主要来自于代理产品流水占比结构性提升,CP 分成同比有所扩张;销售费用同比下滑,主要发生在22Q1、22Q3,基本反映产品上线节奏;研发费用同比大幅度下降28%,认为主要来自于两方面:1)研发方向聚焦,研发团队优化,研发人员同比21 年下降16%;2)22 年内并无大体量自研产品上线,预计研发团队业绩激励同比有所下降。

    展望2023:产品与版号储备丰富,兑现节奏或即将加速。根据22 年财报,当前公司储备有5 个垂类共计33 款产品,其中7 款为自研产品:11 款MMORPG(4款自研)+11 款SLG(2 款自研)+6 款卡牌(1 款自研)+4 款模拟经营+1 款休闲。另一方面,版号储备同样丰富,在其中22 款有境内发行计划的产品中,13 款已经获得版号,在当前国内游戏版号发放常态化的大背景下,预计储备产品具有较强的兑现能力。具体到产品上,22 年12 月测试的放置类产品《最后的原始人》、3 月测试的自研MMO《凡人修仙传:人界篇》已经定档5 月;代理的MMO 产品《梦想大航海》已经于2 月完成测试,而自研MMO《扶摇一梦》、代理的MMO《曙光计划》、代理的模拟经营产品《金牌合伙人》、《织梦森林》均于4 月开始测试。简而言之,我们认为公司已经进入了“排期较早的产品即将上线,储备产品密集测试”的状态,产品兑现节奏或即将加速。

    盈利预测与投资建议:我们略微调整公司23-24 年盈利预测,并新增25 年盈利预测:预计实现收入190/219/247 亿元,同比增长16%/15%/12%;实现归母净利润35/40/45 亿元,同比增长17%/15%/13%。考虑到公司当前丰富产品储备的上线能见度进一步提升,且长线发展逻辑不变,我们上调公司2023 年目标PE 至25x-30x,对应最低目标价39.01 元,维持对于公司的“买入”评级。

    风险提示:产品上线进度不及预期;宏观经济波动风险;产品上线流水不及预期风险。