万马股份(002276)：一季报业绩大超预期 低估值高壁垒稀缺标的

　　事件：公司发布2023 年一季度报告，23Q1 公司实现营业收入30.75 亿元，同比-2%；实现归母净利润0.92 亿元，同比+126%，业绩超预期。

    　　公司业绩超预期，盈利能力有望持续提升。23Q1 公司实现营收30.75 亿元，同比-2%，电力线缆、高分子材料下游需求旺盛，预计同比增速快，随公司优化充电桩运营效率，该业务有望同比大幅减亏。23Q1 公司毛利率与净利率分别为13.77%/3.02%，同比+1.30/+1.73pct，其中高压绝缘料Q1 迎来大幅涨价，预计实现毛利率提升。随高毛利高分子材料业务营收占比提升，叠加高压绝缘料需求旺盛价格同步提升，公司23 年全年盈利能力有望同比提升。

    　　公司海缆绝缘料进度超预期，24 年有望放量。海缆绝缘料较陆缆绝缘料壁垒更高，盈利能力更强，我们预计至25 年海缆绝缘料市场空间可超40 亿元。

    　　公司正持续推动海缆绝缘料技术研发，公司110kV 及220kV 海缆绝缘料正在验证，有望实现突破。随产能及技术提升，公司有望抢占国内海缆绝缘料市场空间，实现进口替代。

    　　高压绝缘料具备涨价潜力，公司产能扩张顺利。超高压绝缘料23Q1 需求旺盛，预计价格上升明显，在包括北欧化工、陶氏化学等海外产能受限的背景下，供不应求状态有望持续，超高压绝缘料仍然具备涨价潜力。23 年公司高压高分子材料二期2 万吨产能有望投产，合计有望拥有4 万吨高压高分子材料产能。除此以外，公司与万华化学合资投建的60 万吨产能进展顺利，新产能预计成本可下降6-7%，盈利弹性大。

    　　投资建议：预计公司23-25 年实现归母净利润6.80/8.53/12.20 亿元，同比+65.7%/+25.4%/+42.9%，EPS 为0.66/0.82/1.18 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：产能建设进度不及预期；电线电缆行业需求不及预期等。