杭氧股份(002430)：2023Q1收入增速快速恢复 净利率环比改善10个百分点
核心观点
公司发布2023 年一季报，实现营业收入32.88 亿元，同比增长20.24%；实现归母净利润2.76 亿元，同比下降14.20%，环比2022Q4 扭亏为盈。
2023Q1 公司收入增速明显恢复，我们判断是前期气体库存于一季度部分消化从而实现销量增长；利润增速仍然承压，主要系气体价格尚未恢复到去年同期水平，从而使得盈利水平同比下滑。气体价格环比回升使得公司2023Q1 毛利率、净利率环比均显著提升10 个百分点以上。2023 年1-4 月新签空分供气项目达16.3 万Nm3/h，已超过2022全年的40%，新签项目节奏加快。
事件
公司发布2023 年一季报，实现营业收入32.88 亿元，同比增长20.24%；实现归母净利润2.76 亿元，同比下降14.20%，环比2022Q4 扭亏为盈；实现扣非归母净利润2.67 亿元，同比下降14.79%。
简评
2023Q1 利润率环比改善明显，同比仍然承压
2023Q1 公司收入增速明显恢复，我们判断是前期气体库存于一季度部分消化从而实现销量增长；利润增速仍然承压，主要系气体价格尚未恢复到去年同期水平，从而使得盈利水平同比下滑。一季度毛利率同比下滑4.12 pct 至24.63%，环比2022Q4 显著提升10.94 pct。期间费用率同比提升1.3 pct 至12.36%，其中管理+研发费用率提升0.95 pct至10.20%。公司销售净利率同比下滑3.43 pct 至8.96%，环比2022Q4显著提升10.43 pct。
气体业务：2023 年1-4 月新签空分供气项目达16.3 万Nm3/h，已超过2022 全年的40%
1）管道气：截至2023 年4 月25 日，公司新签空分供气项目合计达到16.3 万Nm3/h，其中河南晋开58000Nm3/h 空分供气项目拟投资4.08亿元、合同期限20 年，山东杭氧技改扩建105000Nm3/h 空分供气项目拟投资6.18 亿元、合同期限15 年。参照公司2022 全年气体投资项目新增制氧量39 万Nm3/h，2023 年以来公司新签供气项目已达到2022全年的41.8%。展望2023 年，我们预计公司投资项目新增制氧量有望超过50 万m3/h，甚至有望与2021 年的64 万m3/h 相当。
2）零售气：2023Q1 零售气中大宗气体价格已重回上升通道，虽然稀有气体氪氙的价格仍在震荡下行，但是全年我们认为氪气、氙气的价格有望下探触底并迎来小幅回升，从而带动利润率上行。2023 年公司新建的年产2000m3/h 精制氙气、20000m3/h 精制氪气项目有望逐步投产，乐观情形产能利用率有望超过一半，为公司业绩贡献增量。
设备业务：以空分设备为核心，盈利水平长期稳定公司设备业务长期维持稳定的盈利水平。过去10 年，公司空分设备毛利率维持在20%-27%，平均达23.36%；气体毛利率维持在12%-26%之间，平均达19.17%。2022年公司实现设备新签订单约66.12 亿元，同比略降3.33%，其中1）空分设备：新签订单约60.88 亿元，新订大中型空分设备35 套，合计制氧容量高达225 万Nm3/h；2）石化装备：新签订单约5.23 亿元，其中公司的乙烯冷箱产品的国内市占率超过80%，龙头地位稳固。展望2023年，设备业务有望稳健增长，依旧维持稳定的毛利率水平。
投资建议：公司系国内工业气体龙头，依托强大的空分设计成套能力和制造能力，得到了业内客户的高度认可，同时不断拓展的下游新兴领域有望为公司贡献业绩新增量。随着大宗气体项目规模持续扩大、新兴领域拓展顺利以及零售气价格回升，我们预计公司2023-2025 年实现收入分别为150.34、177.35、203.96 亿元，归母净利润分别为15.07、18.89、22.42 亿元，同比分别增长24.54%、25.35%、18.65%，对应2023-2025 年PE 估值分别为26.60、21.22、17.88 倍，维持“买入”评级。
风险因素：
1）零售气价格下行的风险：当前国内外经济局势复杂，公司零售气需求景气度存在不确定性，如果景气度超预期下行，叠加公司产能进一步释放，可能导致零售气价格继续下行。
2）气体行业竞争加剧的风险：包括大宗气体与零售气在内的外包气体市场空间大，吸引新进入者涌入，可能会导致公司在某些区域市场无法充分发挥空分设备自制的优势，进而导致市场份额下降。
3）管理风险：随着公司气体子公司的数量以及已投产的装置规模持续不断增加，对公司管理水平提出越来越高的要求，治理结构风险加大。
4）设备业务增长乏力的风险：设备业务作为传统业务，尽管公司竞争优势明显，但是受整个下游重化工业景气度的影响，可能出现下滑的风险。
