松原股份(300893):成本优势进一步凸显;集成供应商转型加速

类别:创业板 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:邓学/厍静兰/常菁 日期:2023-04-27

  2022 与1Q22 业绩符合我们预期

      公司公布2022 及1Q23 业绩:2022 年公司实现营收9.9 亿元,同比+33.1%;实现归母净利润1.2 亿元,同比+6.1%;实现扣非净利润1.2 亿元,同比+11.1%。对应4Q22 实现营收2.9 亿元,同/环比+16.7%/+4.7%;实现归母净利润3922 万元,同/环比+8.7%/11.0%;实现扣非净利润3801 万元,同/环比+15.9%/5.0%。1Q23 公司实现营收2.3 亿元,同/环比+2.2%/-22.3%;实现归母净利润3248 万元,同/环比+42.1%/-17.2%;实现扣非净利润2929万元,同/环比+25.6%/-22.9%。2022 与1Q22 业绩符合我们预期。

      发展趋势

      被动安全集成供应商加速成长,短期多重因素导致业绩承压。剔除掉1169 万元股权支付费用,公司2022 年归母净利润/扣非净利润同比+16.5%/22.3%,我们认为主要得益于:1)气囊、方向盘业务快速成长。2022 年是公司气囊方向盘业务量产的首个完整年份,为第四代帝豪、五菱星驰、五菱MINI、奇瑞QQ 冰淇淋、合众哪吒V 车型配套,分别销售54/35 万套,同比增长31/19倍;实现营收0.9/0.5 亿元,同比增长36/24 倍,合计占总营收比重从0.6%增长至14.8%。2)汽车安全带项目稳步量产落地,公司对核心客户供货比例提升、从后排向前排延伸。考虑1Q22 的低基数,4Q22-1Q23 公司营收业绩承压,主要系防疫政策优化、价格战、行业产销下滑等多重因素影响。

      业务结构调整压低盈利能力,但环比改善趋势显著。2022 公司毛利率/净利率28.4%/11.9%,同比-4.7/3.0 pct,主要原因系:1)安全气囊/方向盘/安全带毛利率18.2%/17.3%/29.3%,低毛利业务占比提升。2)大宗原材料价格高企。3)客户返利、股份支付费用等。随着原料价格修复、规模效益逐步显现,4Q22/1Q23 公司毛利率29.4%/31.9%,净利率13.5%/14.4%,环比改善趋势显著。4Q22/1Q23 公司期间费用率环比+3.0/1.8pct,主要系由于股份支付费用导致的管理费用率提升,以及研发费用率持续提升。

      价格战下价格优势凸显,客户拓展有望加速。新能源方面,公司2022 年相关营收2.2 亿元,同比+302.9%,占比达22.0%,获比亚迪等优质客户定点;合资方面,公司后排卷收器已德国大众总部试验认可。我们认为,长期看行业国产化趋势确定,供应链格局重塑下公司作为自主龙头的成本与服务优势领先,短期价格战下公司成本优势进一步凸显,客户拓展有望加速。

      盈利预测与估值

      考虑价格战扰动,下调2023/24 年盈利预测10.2%/5.9%至2.0/2.8 亿元。当前股价对应2023/24 年26.3/18.4x P/E。维持跑赢行业评级,下调目标价14.3%至30 元,对应2023/24 年34.1/23.8x P/E,较当前股价有30.0 %的上行空间。

      风险

      原材料成本上涨风险;行业技术变更风险;新客户和新业务拓展不达预期。