杭氧股份(002430)：2022年业绩不及预期 看好2023年量价齐升

　　核心观点

    　　（1）2022 年，疫情等原因导致公司石化、冶金等下游需求下降，零售气价格均价下行尤其在2022Q4 降幅明显，全年收入同比增长7.79%，净利率受气价、期间费用率、减值损失计提增加等影响同比下降0.6pct，归母净利润同比增长1.37%，低于预期。（2）2022 年设备新接订单66.12 亿，同比略降3.33%；气体投资项目新增制氧量39 万m3/h，同比下降39%，降幅较大主要还是市场本身2022 年需求降幅较大。（3）展望2023 年，设备业务预计维持平稳，零售气价格和接单量均有望回升，加之气体新产能释放、外包气体市场继续增长，我们预计公司收入与盈利能力将迎来共振增长。

    　　事件

    　　公司2022 年实现营业收入128.03 亿元，同比增长7.79%；实现归母净利润12.10 亿元，同比增长1.37%；实现扣非归母净利润11.26 亿元，同比下滑2.27%。

    　　其中2022 年第四季度实现收入30.37 亿元，同比增长4.15%；归母净利润下降为-0.55 亿元，同比下滑137.64%；扣非归母净利润下降为-0.88 亿元，同比下滑163.67%。

    　　简评

    　　气价下行等因素导致2022 年业绩低于预期

    　　2022 年公司实现营业收入128.03 亿元，同比增长7.79%，其中设备收入44.58 亿元，同比下滑7.66%，反映下游化工、冶金需求疲软；气体收入80.08 亿元，同比增长21.04%，增速不高，一方面反映需求疲软，另一方面因为零售气均价下行。

    　　2022 年归母净利润12.10 亿元，同比增长1.37%，净利率同比下降0.60pct 至9.45%，利润增速低于收入端，也低于市场预期，主要因为：①零售气均价下行，收入占比62.54%的气体业务毛利率同比下降0.88pct 至25.29%；②期间费用率同比提升0.67pct 至11.25%，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率同比分别提升0.03、0.23、0.65pct，财务费用率同比下降0.25pct；③计提资产&信用减值损失合计1.96 亿元，同比增加1.18 亿元。

    　　单季度来看，公司2022Q4 收入30.37 亿元，同比增长4.15%，归母净利润-0.55 亿元，同比下滑137.64%，2022Q4表现较全年更低，主要因为一方面受疫情影响；另一方面零售气价格在Q4 显著下降，体现在Q4 总体毛利率环比大幅下滑17.01pct 至13.69%。

    　　气体业务：2023 年气价有望重回上升通道，新接订单有望与2021 年相当收入与盈利能力分析：（1）回顾2022 年，公司气体业务实现收入80.08 亿元，同比增长21.04%，收入占比达62.54%，同比提升6.84pct，为公司业绩增长贡献主要力量，其中我们预计管道气、零售气收入占比大概7:3 左右。2022 年公司气体业务毛利率25.29%，同比下降0.88pct，主要系2022Q4 零售气价格下行幅度较大，根据百川孚盈数据，其中大宗气体中的液氧/液氮/液氩市场均价由2022 年9 月底的455/565/1150 元/吨分别降至12 月底的390/478/744 元/吨；稀有气体中氪气/氙气的市场均价由2022 年9 月底的2.05/54.23 万元/m3分别降至12 月底的0.26/27.8 万元/m3。（2）展望2023 年，我们看到2023Q1 零售气中大宗气体价格已重回上升通道，虽然稀有气体氪氙的价格仍在震荡下行，但是全年我们认为氪气、氙气的价格有望下探触底并迎来小幅回升，从而带动利润率上行。

    　　需求分析：2022 年公司投资项目新增制氧量39 万m3/h，同比下降39%，降幅较大主要还是市场本身2022 年受宏观经济影响需求降幅较大，公司在新增市场所占份额仍在35%以上。展望2023 年，我们预计公司投资项目新增制氧量有望超过50 万m3/h，甚至有望与2021 年的64 万m3/h 相当。

    　　稀有气体新增产能对业绩的贡献值得关注：公司新建的年产2000m3/h 精制氙气、20000m3/h 精制氪气项目有望逐步投产放量，预计于2024 年实现满产，届时公司精制氙气、精制氪气产能将分别达2600、26000m3/h，这些新增产能将为公司贡献业绩增量

    　　设备业务：发挥竞争优势，保持稳健增长

    　　收入与盈利能力分析：（1）回顾2022 年，公司设备业务实现收入44.58 亿元，同比下滑7.66%，主要系下游钢铁、化工等行业需求有所下行。其中空分设备收入为40.11 亿元，同比下滑7.03%，收入占比90%左右；石化装　　备收入为4.47 亿元，同比下滑12.93%，收入占比10%左右。2022 年公司设备业务毛利率为26.09%,同比提升2.80pct，其中空分设备毛利率26.75%，同比提升2.72pct；石化装备毛利率20.19%，同比提升3.13pct。总体来看，公司2018-2021 年设备毛利率比较稳定，2022 年毛利率在收入下滑、原材料价格上涨的背景下出现提升，我们判断可能与成本核算口径有关。（2）展望2023 年，设备业务仍旧稳健增长，预计设备收入以及毛利率水平均与2022 年差异不大。

    　　新接订单及结构分析：2022 年公司积极拼抢设备订单，不断开拓国内外设备市场，全年实现设备新签订单约66.12亿元，同比略降3.33%，其中1）空分设备：新签订单约60.88 亿元，新订大中型空分设备35 套，合计制氧容量高达225 万Nm3/h；2）石化装备：新签订单约5.23 亿元，其中公司的乙烯冷箱产品的国内市占率超过80%，龙头地位稳固。

    　　投资建议：公司系国内工业气体龙头，依托强大的空分设计成套能力和制造能力，得到了业内客户的高度认可，同时不断拓展的下游新兴领域有望为公司贡献业绩新增量。随着大宗气体项目规模持续扩大、新兴领域拓展顺利以及零售气价格回升，我们预计公司2023-2025 年实现收入分别为150.34、177.35、203.96 亿元，归母净利润分别为15.08、18.91、22.44 亿元，同比分别增长24.57%、25.40%、18.70%，对应2023-2025 年PE 估值分别为26.32、20.99、17.68 倍，维持“买入”评级。