中联重科(000157)点评：22年海外表现亮眼 23年业绩改善值得期待

　　事件：

    　　公司发布22 年年报，全年实现营收416.31 亿元，同比下滑37.98%，归母净利润23.06亿元，同比下滑63.22%，扣非后归母净利润12.93 亿元，同比下滑77.82%。业绩表现符合我们预期。

    　　投资要点：

    　　疫情叠加行业周期下行，22 年多产品出现下滑。2022 年，房地产固定资产投资完成额同比下滑8.4%，国内工程机械市场需求收缩，行业销量下滑明显，其中挖掘机销售26.13万台，同比下降23.8%，汽车起重机销售2.59 万台，同比下滑47.20%。行业不景气背景下公司多产品出现了较大幅度下滑。分产品看，起重机械、混凝土机械、高空机械、土方机械、农业机械分别实现收入189.79、84.60、45.96、35.12、21.38 亿元，同比-47.99%、-48.35%、+37.15%、+8.50%、-26.43%。

    　　海外市场需求旺盛，公司本地化战略成果显著。22 年公司海外收入99.92 亿元，同比增长72.60%，出口收入每季度呈现爬坡式快速增长，重点产品与市场实现有效突破。印尼、印度、阿联酋、沙特、土耳其等重点国家本地化发展战略成效显著，销售业绩同比增长超过100%。工程起重机械出口收入规模超过 30 亿元，高空作业机械产品销售至海外 80 余个国家和地区， 成功打入欧美高端市场，加拿大、墨西哥、巴西、波兰等国实现中国品牌市占率第一。

    　　22 年盈利能力虽有所下降，但已现逐季改善势头。22 年全年毛利率、净利率分别为21.83%、5.73%，同比去年下降1.78、3.78pct，毛利率下降与行业需求偏弱竞争加剧有关，净利率下降幅度更大主要因为期间费用较为刚性，收入大幅下降后费用率上升。单季度看， 22Q1-Q4 毛利率分别为20.07%、21.41%、21.41%、24.23%，单季度毛利率呈现逐季改善趋势，23 年盈利水平有望继续回升。

    　　下调23-24 年盈利预测，新增25 年盈利预测，维持“买入”评级。考虑到行业周期性波动影响，我们下调23-24 年盈利预测，同时新增25 年盈利预测，预计23-25 年归母净利润为35.17/44.51/58.35 亿元（原23-24 年盈利预测为64.12/72.69 亿元），当前股价对应22-24 年PE 为16、13、10 倍，当前国内工程机械处在下行周期底部，与12-16 年上一轮周期相比，本轮海外需求保持更高度景气，同时本轮下行周期过程中公司盈利能力、资产质量、现金流均好于上一轮，考虑到公司全球竞争力以及抗风险能力不断增强，我们给予公司23 年20 倍PE，维持”买入“评级。

    　　风险提示：行业周期性波动风险、行业竞争加剧风险等。