西部材料(002149)2022年报点评：航空航天及高端民品推动结构升级 净利率创近十年新高

报告摘要

    事件：公司3月31日公告，2022年实现营收（29.41亿元，+22.83%），归母净利润（1.85亿元，+38.97%），毛利率（22.20%，-0.84pcts），净利率（8.76%，+1.42pcts）； 22Q4实现营收（7.79亿元，同比+22.76%,.环比+12.16%），归母净利润（0.50亿元，同比+67.69%,环比+ 19.08%），毛利率（26.31%，同比-2.14pcts,环比+5.17pcts），净利率9.03%，同比+1.5lpcts,环比+0.58pcts）。

    "打造全球领先的稀有金属材料加工基地”：公司是我国稀有金属新材料行业的领先者，依托控股股东西北有色金属研究院的科研实力，形成了钛及钛合金加工材、层状金属复合材料、稀贵金属材料、金属纤维及制品、稀有金属装备、钨钼材料及制品、钛材高端日用消费品及精密加工制品等八大业务领域，产品主要应用于军工、核电、环保、海洋工程、石化、电。力等行业和众多国家大型项目。

    结构优化盈利提升，净利率创近十年新高。2022年，公司营收（29.41亿元，+22.83%6），归母净利润（1.85亿元， +38.97%）实现持续增长；毛利率（2.20%, -0.84pcts賂降，但基本维持稳定；净利率（8.76%，+1.42pcts）创出近十年的新高我们认为主要得益于公司三费率（8.26%，-1.89pcts）的降低以及投资收益（0.39亿，+185.10%）的提升，公司投资收益的增加主要是公司对子公司优耐特公司丧失控制权确认增加的投资收益。公司加快推进产品结构升级，航空航天及高端民品占比持续提高，占比超过50%。其中：航空航天（收入9.45亿元，+29%，占比32.139, +1.64pcts）；锆材（收入4.75亿元，+150%）；装备及部件（1.45亿元，+41%）。

    公司主要子公司均实现稳步增长。公司2022年钛制品及其他稀有金属相关子公司业绩均实现稳步增长，一些公司成功扭亏为盈，具体如下：

    22Q4毛利率环比提升，海绵钛价格下降缓解成本压力。公司2022Q4实现营收（7.79亿元，+22.76%6），归母净利润（0.50亿元，+67.69%6），毛利率（26.31%，同比2.14pcts,环比+5.17pcts）虽然同比有下降，但环比已经大幅提升，主要得益于22Q3海绵钛价格下降，由于生产周转，成本下降体现在了22Q4,我们认为，随着当前海绵钛价格压力的环节，有望提升公司的整体盈利水平。

    规模效应三费率下降，数字化平台建设有望提升效率： 2022年公司三费率（8.26%, -1.89pcts）快速下降，我们认为是公司产能增长，规模效应的体现。具体来看，销售费用（0.29亿元，-9.03%），管理费用1.67亿元，+3.88%），财务费用（0.46亿元，6.93%），费用管控能力持续加强。公司全面推动数字化平台建设，加快推进MES系统建设，建立可视化BI系统，提升了数据分析能力；健全移动报销和电子档案系统；成功申报DCMM试点企业，并取得2级证书。

    持续加大研发投入，创新能力显著增强： 2022年公司研发投入（1.57亿元，+30.38%）持续增长，比重（5.34%6, +1.24pcts）不断增加，公司持续完善研发体系建设，制定研发考核目标，建立健全研发投入考核机制，开设研发课题100余项，其中60余项涉及航空航天、舰船等领域，多项产品取得突破性进展；公司获得科技收入支持9688万元，获授权专利51项，完成了西部材料国标/国军标质量体系认证。

    合同负债稳定增长，现金流改善。公司合同负债（1.90亿元， +19.60%）持续增长，一定程度反映了下游需求较为强劲；公司存货（15.27亿元，+0.01%）基本持平，但其中发出商品（0.72亿元，+329.67%6）增长较快，待确认收入可提供业绩增量。现金流量表方面，公司经营活动产生的现金流量（0.24亿元，+631.53%）有所改善，主要是销售回款增加所致。

    募投项目进展顺利，助推产能大幅提高。2022年公司高性能低成本钛合金材料生产线技术改造项目顺利投产，快速提升了公司生产能力（铸锭熔炼能力1.5万吨/年；合金薄板产能1000吨/年；管材产能1500吨/年）。同时公司新增的EB炉，将对公司形成残钛回收能力（2000吨/年），进一步提升公司毛利率。此外，公司西部材料联合技术中心建设项目顺利推进，相关研发设备进入试生产阶段，现已开发出专用钛合金和锆合金异形件，并向航天等领域提供3种材质、6种规格的异形件样品。

    推进子公司上市，利用资本市场实现高质量发展公司积极推进天力公司、西诺公司北交所上市，具体情况： 1、天力公司北交所上市申报已于2022年12月底获受理，目前已经完成第一轮问询函回复； 2、西诺公司于2022年8月完成增资扩股，募集资金1971万元。9月获批进入创新层。我们认为，随着子公司上市的推进，将进一步完善公司治理结构，促进子公司实现快速发展，拓展融资渠道。

    投资建议：

    1、随着航空航天钛材需求增长，公司军品业务有望快速提升，产品结构不断优化升级；2、公司产能建设落地，打开钛产能上限，公司盈利规模将快速提升，叠加规模效应和原材料降价，公司盈利质量也将得到明显改善；3、其他稀有金属深耕多年，迎来发展契机，核电领域、环保领域业务快速增长，有望增厚公司盈利。

    我们预计公司2023-2025年的营业收入分别为38.97亿元、49.91亿元和61.65亿元，归母净利润分别为2.62亿元、3.39亿元和4.22亿元， EPS分别为0.54元、0.69元和0.86元，我们维持“买入”评级，目标价20.58元，对应2023-2025年预测EPS的38倍、30倍及24倍PE。

    风险提示

    产品价格下降，海绵钛价格上涨，交付波动风险，行业景气度下降。