凯莱英(002821)：业绩强劲增长 公司发展迈上新台阶

2022 年收入及归母净利润高速增长，维持“买入”评级公司22 年实现收入102.6 亿元（yoy+121.1%）、归母净利润33.0 亿元（ yoy+208.8%）， 符合业绩预告预期。公司22 年净利率为32.1%（yoy+9.1pct），我们推测主因公司产能利用率受大订单批量交付提振明显（22 年公司实现大订单交付59.1 亿元，仍有21.6 亿元订单尚待交付）。考虑公司规模效应持续显现，我们调整23-25 年EPS 至7.57/8.12/10.20 元（23/24 年前值7.54/8.11 元）。公司为CDMO 行业龙头，技术领先且在手订单充沛，给予23 年26x A 股PE（A 股可比公司23 年Wind 一致预期均值24x），对应目标价196.74 元（前值196.02 元）；考虑H 股流动性相对较弱，给予23 年18x H股PE（H股可比公司23 年Wind 一致预期均值17x），对应目标价136.20 港币（前值149.14 港币），维持“买入”评级。

    小分子CDMO：商业化阶段业务领衔增长，项目结构持续优化公司22 年实现商业化阶段收入75.9 亿元（yoy+201.7%）、临床阶段收入16.7 亿元（yoy-3.3%），商业化阶段业务领衔增长。公司订单承接能力突出，22 年确认收入的临床+商业化项目共399 个（yoy+21.6%），其中商业化、临床III 期、临床I-II 期项目分别为40、62、297 个（VS 21 年的38、55、235 个），项目结构持续优化且“漏斗效应”彰显。同时，截至年报披露日，公司在手订单总额11.50 亿美元，业绩能见度持续提升。

    新兴服务：发展持续提速，逐渐成为另一支柱

    公司新兴服务22 年合计实现收入10.0 亿元（yoy+150.5%），包括：1）临床研究服务：22 年收入yoy+201.4%，新增服务项目超260 个，业务类型及客户来源不断丰富；2）化学大分子：22 年收入yoy+138.7%，新增项目68 个，技术、产能、客户数量均实现突破；3）制剂：22 年收入yoy+84.7%，承接项目超100 个；4）生物大分子CDMO：22 年实现收入1.0 亿元，服务项目达48 个。我们看好新兴服务23 年收入同比增速有望超100%。

    产能进一步强化，夯实长期发展基础

    公司进一步加强产能建设以满足业务发展所需：1）公司小分子CDMO 产能建设持续提量增质，截至22 年底传统反应釜体积合计约5300 立方米（VS21 年底约4700 立方米），且连续性反应产能同比增长近400%，生产效率持续提升；2）公司新兴业务产能建设持续提速，其中化学大分子板块已完成约1.2 万平米的研发中心和约9500 平米的 GMP 生产厂房建设，生物大分子CDMO 板块已建立质粒和mRNA 业务研发和中试基地。我们看好产能及产能利用率的同步提升，带动公司常规业务发展提质提速。

    风险提示：下游产品销售不达预期，政策推进不及预期，汇率波动风险。