中国交建(601800)：订单快速增长 经营性现金流改善

22 新签订单快速增长，REITs 助力价值重估，A/H 维持“增持”/“买入”

    公司22 年实现营收/归母净利/扣非归母7202.7/191.0/137.7 亿，同比+5.1%/+6.2%/-5.7%，22Q4 实现营收/归母净利/扣非归母1783.0/32.9/12.7亿，同比+5.2%/+8.6%/+51.3%；新签订单1.54 万亿，同比+21.6%。考虑到实物量落地弱于预期，下调公司23-25年归母净利为215/241/267亿元（前值：232/255/-亿元）。A/H 股可比公司23 年Wind 一致预期均值5.3/3.3xPE，考虑公司有望充分受益于“一带一路”，海外业务见底回升，给予A/H 股23年9.0/4.0xPE，调整A 股目标价至11.97 元（前值11.14 元），调整H 股目标价至6.05 港元（前值5.05 港元），维持A/H 股“增持”/“买入”评级。

    疏浚收入高增长，业务结构变化及原材料涨价拖累毛利率分业务看，22 年基建建设实现收入6327.1 亿，同比+4.1%，毛利率10.6%，同比-0.7pct，主要系分包成本增加及基础设施投资类项目收入占比减少所致；基建设计实现收入482.1 亿，同比+1.3%，毛利率16.0%，同比-1.9pct，主要系综合性项目盈利能力下降所致；疏浚业务实现收入509.4 亿，同比+18.9%，毛利率13.3%，同比-0.4pct，主要系低毛利项目收入贡献增加以及船舶使用的燃油价格上升共同作用所致。公司22 年综合毛利率11.6%，同比-0.9pct。

    22 年期间费用率同比下降，经营性净现金流转负为正公司2022 年期间费用率6.1%，同比-1.2pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率同比+0.1/-0.1/-0.05/-1.1pct。22 年末公司资产负债率为71.8%，同比-0.1pct。信用减值损失为91.4 亿元，同比+43.2%，主要系应收账款账龄增加计提拨备增加，以及个别项目单独计提拨备所致。经营性净现金流为4.4 亿，同比+130.8 亿，主要系现汇项目规模增加以及对业务收付款加强管理共同作用所致。

    22 年新签订单快速增长，在手订单充沛

    22 年新签合同1.54 万亿，同比+21.6%，完成年度目标的109%，其中基建建设业务新签合同1.37 万亿，同比+21.5%，细分来看，港口/道路与桥梁/铁路/ 城市建设分别新签767.0/3578.8/488.7/6789.8 亿元， 同比+59.3%/+15.1%/+79.5%/+27.6%，港口与铁路增幅较高但占比较低，境外工程/基建设计/疏浚业务新签订单分别为2086.4/549.0/1066.5 亿元，同比-0.3%/+23.4%/+22.2%，除境外工程外，增速基本保持两位数。截至22 年末，公司在手订单3.39 万亿，约为22 年营收的4.7 倍。

    风险提示：基建投资增速放缓，地产恢复低于预期，毛利率提升不及预期。