晨光股份(603899):传统主业疫后复苏确定 科力普进入业绩释放期

类别:公司 机构:华西证券股份有限公司 研究员:徐林锋 日期:2023-03-31

  事件概述

      晨光股份发布2022 年年报:2022 年公司实现收入199.96 亿元,同比+13.57%;归母净利润12.82 亿元,同比-15.51%;扣非后归母净利润11.56 亿元,同比-14.37%。分季度看,Q4 单季度公司实现收入62.67 亿元,同比+14.86%;归母净利润3.47亿元,同比-13.35%;扣非后归母净利润3.13 亿元,同比-12.30%。Q4 利润同比下滑,我们预计主要为传统核心业务盈利能力下滑拖累。

      分析判断:

      按渠道分拆:传统业务有所承压,科力普延续高增长态势。

      分渠道看:

      1)传统核心业务(剔除晨光科技、安硕和贝克曼):公司传统核心业务仍然受疫情反复影响拖累,2022 年公司传统核心业务受外部影响相对更大,我们预计收入规模较21 年下滑10%左右,同时费用相对刚性以及产品结构影响,盈利能力同比有所下降,从而对整体利润拖累较为明显。22 年传统业务产品开发减量提质,减少新品投放款数,提高单款的上柜率和销售贡献,提高单款效率;加快推进产品结构优化及改善新品开发流程,同时抓住品类机会,发掘了儿美、益智、体育等新品类增长点,通过推进内部自主孵化及外部IP 合作相结合方式不断提升产品力。我们认为,公司在传统核心业务领域品牌力、渠道力、产品力等仍保持领先优势,随着疫情的好转,公司传统核心业务有望逐步修复。中长期看,得益于国内市占率提升、海外市场发力,我们预期公司传统核心文具主业中期仍将维持10%-15%的增长。

      2)晨光科力普:晨光科力普2022 年实现营收109.3 亿元,同比增长40.7%;其中Q4 单季度收入40.0 亿元,同比增长41.0%。科力普业务规模延续高增长态势,表现抢眼,22 年科力普成立10 周年且全年收入突破百亿大关,主要得益于公司对政府、央企、金融以及其他企业等终端客户的持续开拓,中标客户增加以及仓配物流降本提效,彰显了公司作为行业领先的办公服务商的竞争优势。毛利率同比下降1.0pct,我们预计主要受落地服务商的增加、上游成本端压力、产品结构变化等多种因素影响,但随着规模持续扩大,  科力普的期间费用率持续下降,从而使得净利率整体稳步提升。

      3)零售大店:2022晨光生活馆(含九木杂物社)实现营收8.8 亿元,同比下滑16.1%,其中,九木杂物社实现收入8.1 亿元,同比下滑14.4%,收入增速有所下滑,主要受疫情影响,线下商场客流减少以及公司门店拓展进度略有放缓。截至2022 年年底,九木共拥有门店489 家,其中直营337 家(Q4 净增9 家),加盟152 家(Q3 净减少4 家)。九木杂物社落实新一轮五年战略定位,成为晨光品牌和产品升级的桥头堡,和全国领先的中高端文创杂货零售品牌。

      中长期来看,九木杂物社战略明确,并随着加盟开店不断推进以及高端化推进,未来发展潜力较大。

      4)晨光科技:2022 年晨光科技实现收入6.5 亿元,同比增长24.0%,其中,Q4 单季度收入2.0 亿元,同比增长50.0%,增长提速。公司积极推动线上业务,与赛道共同构建线上产品开发统一节奏、标准与流程,运用多店铺+旗舰店精细化运营,通过差异化开发提升市占率并逐步打造线上高客单产品;同时加速推进抖音、快手、小红书等新渠道业务,推进精细化会员管理。此外,不断提升线上发展质量,持续优化直营业务结构,并推进线上分销,聚焦头部店铺的销售占比提升,投入效率持续提升。目前来看,晨光科技目前仍处于品牌及渠道投入期且收入规模仍较低,盈利能力尚未体现,预计随着业务规模的扩大,盈利能力将逐渐提升。

      按产品分拆:我们预计受传统业务下滑及产品结构变化影响,书写工具、学生工具、办公文具等毛利率短期有所承压。

      2022 年公司书写工具、学生文具、办公文具、其他产品、办公直销销售额分别为21.69、31.92、32.24、4.71、109.30亿元,同比分别为-23.09%、+2.06%、-3.44%、-14.12 % 、+40.74% ; 毛利率分别为39.58% 、32.44% 、26.33% 、44.57% 、8.35% , 同比分别-0.99pct 、-0.66pct 、-1.58pct、-0.19pct、-1.02pct,各产品毛利率均有所下滑。

      盈利能力:盈利水平同比略有下滑,期间费用管控良好。

      期间费用方面,2022 年公司期间费用率同比-1.81pct 至11.48%,销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.15pct/-0.26pct/-0.15pct/-0.25pct 至6.79%/3.97%/0.92%/-0.21%,各费用率均表现不同程度的下滑,期间费用率管控良好。

      盈利能力方面, 2022 年公司毛利率、归母净利率分别-3.85pct、-2.21pct 至19.36%、6.41%,盈利能力有所下滑,我们预计主要受疫情以及业务结构变化等影响。

      公司护城河加固,中长期一体两翼持续发力。

      受疫情影响,公司传统核心业务和零售大店业务下滑,从而对公司业绩产生一定压力。但同时,公司加大变革,加快新模式推广,积极探索海外市场。随着疫情的逐步恢复以及公司应时而变,公司业绩有望有所改善。中长期来看,公司一体两翼持续发力,文具龙头不断向文创巨头迈进,其中,传统业务从“增量”到“提质”,渠道优化提升效率,高端化持续推进优化结构,盈利能力逐步提升;科力普客户数量不断增加,规模效应发挥,净利率将明显改善,逐步进入利润收获期;新零售渠道模式成熟,加盟开店提速,盈利预计将明显改善;海外市场加速探索,因地制宜推广业务模式。

      投资建议

      我们认为晨光传统业务产品渠道升级带来量价提升空间,新业务正在迈入收获期,公司逐渐由文具龙头向文创巨头持续转型升级,看好其发展前景。考虑到疫后线下消费场景逐步修复,公司传统主业疫后复苏确定,我们调整此前盈利预测,2023、2024 年营业收入分别由247.39、297.15 亿元调整至248.16、299.39 亿元,预计25 年营收为361.45 亿元,EPS分别由2.00、2.46 元调整至1.93、2.30 元,预计25 年EPS 为2.74 元,对应2023 年3 月30 日48.31 元/股收盘价,PE 分别为25/21/18 倍,维持公司“买入”评级。

      风险提示

      传统文具需求大幅下滑风险;新业务不及预期风险;短期疫情影响。