华鲁恒升(600426)：周期底部交满意答卷 再投50亿元新材料项目

华鲁恒升公布2022 年财报。报告期内公司全年营收302.45 亿元，同比+13.09%；归母净利润62.89 亿元，同比-13.50%；扣非归母净利润64.17亿元，同比-11.23%；毛利率/净利率/ROE 为 28.9%/20.8%/25.58%，同比分别-6.55pct/-6.44pct/-12.88pct。其中，22Q4 营收72.37 亿元，同比-14.96%；归母净利润7.55 亿元，同比-54.49%。拟向全体股东每10 股派发现金红利8.00 元。

    22Q4 核心产品景气探底，原材料高位压缩利润，致使公司业绩承压，23Q1 周期低点逐步回暖，公司盈利有望回升。根据公司财报和百川资讯数据，价差端，22Q4 国内尿素/DMF/醋酸/乙二醇市场价差分别为1662/1865/2201/448 元/吨，环比22Q3 分别为-11%/-79%/-34%/-66%；销售端，公司发挥“一线多头”柔性联产优势和低成本优势，灵活调整产品结构，产销稳定，22Q4 公司化肥/有机胺/醋酸/新材料系列销量分别为77.3/11.6/13.8/48.3 万吨，分别环比+6%/+9%/-9%/+12%，周期底部彰显龙头韧性。2023 年以来，国内尿素/DMF/醋酸/乙二醇价差分别为1840/1243/1766/718 元/吨，环比+11%/-33%/-20%/+60%，核心产品价差底部逐步回暖，公司盈利有望回升。

    新材料、新能源产品持续扩容，看好长期成长。2022 年，公司在建工程50.26 亿元，CAPEX 为69.70 亿元，主要包括德州基地高端溶剂项目、PBAT 可降解塑料项目以及荆州基地等项目。此外，公司正式公告荆州基地一体化项目、醋酐项目、树脂项目、产品优化提升项目，累计投资额50.54 亿元，新材料、新能源产品持续扩容，保障长期成长。

    盈利预测及投资建议。预计2023-2025 年华鲁恒升EPS 分别为2.97、3.61 和4.24 元/股。参考可比公司估值，给予2023 年业绩14 倍PE 估值，对应合理价值41.64 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。需求大幅下滑；产能建设进度低于预期；生产经营事故等。