广汽集团(601238)：四季度业绩不达预期 埃安聚焦品牌价值提升

事项：

    公司发布2022 年年报，2022 年公司实现营业收入1093.3 亿元，同比增长45.6%，实现归母净利润80.7 亿元，同比增长10.0%，实现扣非归母净利润75.0亿元，同比增长25.4%，分红预案为每10 股派发现金股利1.8 元。

    平安观点：

    集团销量增速领先行业，自主业务亏损持续扩大。公司2022 年实现整车销量243.3 万辆，同比增长13.5%，其中广汽乘用车、广汽埃安、广汽丰田、广汽本田销量分别为36.3 万/27.1 万/100.5 万/74.2 万台，同比增长11.8%/125.7%/21.4%/-4.9%。公司2022 年毛利率为6.99%，相比2021年下降0.92 个百分点。自主业务盈利方面，公司2022 年自主业务净亏损（扣非净利润-投资收益）达到68.2 亿元，同比扩大16.9%。

    2022 年净利润低于预期，主要是受四季度拖累，两大合资公司全年盈利表现稳健。公司2022 年实现归母净利润80.7 亿元，单四季度归母净利润仅为601.8 万元，扣非后四季度净亏损为2.3 亿元，主要是由于投资收益下滑，四季度投资收益仅为20.5 亿元，同环比下滑41.9%/45.6%，另外四季度资产减值损失和信用减值损失分别达到了23.7 亿/5.1 亿元。全年来看，公司的两大盈利压舱石广汽丰田、广汽本田依然保持稳健，2022年公司投资收益达到143.2 亿元，同比增加21.2%，其中来自广汽丰田、广汽本田两大合资公司的投资收益分别为75.2 亿/42.1 亿元品，广汽丰田新车型周期强劲，在2022 年燃油车下滑的背景下，依然实现了销量和利润的大幅增长。

    埃安销量不断超预期，2023 聚焦品牌价值提升。从销量看，2022 年埃安销量27.1 万台，同比实现大幅增长，2023 年2 月销量已经回升至3 万台以上，恢复程度超过市场大部分新能源车企。2023 年埃安将交付3 款全新车型，包括Hyper SSR、Hyper GT 以及一款SUV车型，我们认为埃安在2023 年除了销量的稳步提升外，更重要的是品牌价值的塑造以及价格中枢的上行。

    盈利预测与投资建议：尽管2022 年四季度盈利承压使得2022 年全年净利润不达预期，但公司在2023 年开年以来表现较为稳健，广汽丰田在2023 年前两个月销量仅下滑7.5%，埃安前两个月销量同比增长达到55.9%。我们认为尽管合资燃油车市场份额不断下滑，但公司两大合资品牌盈利能力相对稳健，依然是公司未来几年的盈利支柱。基于公司的最新情况，我们下调公司2023/2024 年净利润预测为93.4 亿/98.5 亿元（原净利润预测为128.6 亿/146.1 亿），同时首次给出公司2025 年净利润预测为105.9 亿元，埃安品牌在2023 年将聚焦品牌价值提升，而这将有助于提升公司的估值空间，依然维持公司“推荐”评级。

    风险提示：1）埃安品牌销量和高端化进程不及预期，将影响公司估值空间；2）合资公司广汽丰田、广汽本田盈利不及预期，将对集团整体盈利能力造成负面影响；3）公司混动布局相对其他车企较为落后。