凯盛新能(600876)：全年销量高增 盈利边际修复

事件：3月29日公司发布22年年报，报告期公司实现营收50.3亿，YoY+38.7%；实现归母净利4.1亿，YoY+59.9%；实现扣非净利1.0亿，YoY-44.5%。Q4单季度实现营业收入、归母净利、扣非净利分别为16.6、1.5、0.8亿，YoY+106.9%、+331.9%、+213.0%。

    光伏玻璃全年销量高增，盈利阶段性承压。公司全年收入同比+38.7%，其中光伏玻璃、其他功能玻璃（色玻）实现收入46.7、3.1亿元，同比+69.1%、-32.7%。受益光伏装机需求高景气及公司产能持续扩增，22年公司光伏玻璃实现销售2.3亿平，同比+81.9%。其他功能玻璃实现销售1216万平，同比-15.0%。全年公司实现销售毛利率11.9%，同比-12.2pct，其中光伏玻璃实现销售毛利率11.5%，同比-8.1pct。由于22年产能新增较快导致行业供需格局偏宽松，公司22年全年光伏玻璃销售单价20.4元/平，同比-7.0%。同时，受国际地缘政治扰动影响，燃料成本上升，22年公司光伏玻璃单位成本18.0元/平，同比+2.3%。公司全年实现销售净利率9.1%，同比-0.4pct；期间费用率约7.8%，同比-5.4pct。其中销售、管理、财务、研发费用率分别同比-0.2pct、-3.2pct、-2.0pct、-0.8pct。此外，公司22年实现其他收益及投资收益合计3.2亿元，主要系收到政府补助及处置子公司股权收益所得。

    单4季度光伏玻璃价格反弹，盈利水平边际修复。单4季度公司实现收入16.6亿，同比+106.9%，环比+62.7%，我们判断主要由于Q4公司新签部分客户（一道新能源、天合光能）订单所致。盈利水平上看，单Q4公司实现销售毛利率14.1%，同比+5.5pct，环比+3.4pct。我们判断主要由于22Q4下游装机景气回升，光伏玻璃价格有所修复（据卓创资讯，22年11月初光伏玻璃3.2mm、2.0mm价格自10月的26.0、19.5元/平上调至28.0、21.0元/平），同时公司自身产能爬坡致良率提升，单平成本或有所摊薄。

    转型目标定位清晰，聚焦新能源材料加速成长。报告期内公司先后剥离信息显示玻璃业务，托管集团薄膜电池业务股权，完成收购秦皇岛北方玻璃、台玻福建股权，实现主营业务向新能源材料领域全面转型的结构调整。为充分体现主营特征及发展目标，公司于23年2月正式更名为“凯盛新能”。截至22年末，公司光伏玻璃原片在产产能4650t/d，同比+116.3%，报告期内子公司洛阳新能源一期2条1200t/d项目已开工建设；宜兴新能源项目进展顺利，预计将于23H1点火投产。我们预计，随着未来几年公司压延玻璃产能规模持续扩增，单位成本有望快速降低。此外，公司于22年10月先后与一道新能源、天合光能签订光伏玻璃采购合同（预计合同销量合计逾4亿平），22年末已履约金额约2.3、2.9亿元，有利保障公司新增产能产品的顺利消化。

    投资建议：我们略微下调公司23-25年归母净利至5.8/8.6/11.0亿元（原23-24年盈利预测6.9/12.5亿），主要根据公司产能投放进度，并考虑到原料与能源成本较此前假设有所提升，调整后盈利预测对应当前股价PE为22/15/12倍。公司提效降本持续推进，且作为集团新能源材料平台未来仍存业务整合预期，维持“买入”评级。

    风险提示：需求不及预期，行业产能新增过多，公司产能释放进度低于预期等风险。