双汇发展(000895)：22年业绩符合预期 肉制品成本受益猪价下行

　　核心观点

    　　2022 下半年猪价从低位上行，10 月至高位后开始回落，全年整体平均水平仍低于2021 年。受猪价变动影响，公司单四季度实现营收180.91 亿元，同比增长14.84%；全年实现营收627.31 亿元，同比下滑6.09%。

    　　公司利润水平有所提升，全年毛利率16.60%，同比增长1.10pcts。

    　　销售费用及管理费用金额整体平稳，在营收降低的情况下费用率有所提升。叠加冻品计提减值对比21 年减少，公司全年归母净利率同比提升1.68pcts 至8.96%，归母净利润56.21 亿元，同比增长15.51%

    　　事件

    　　3 月28 日，公司发布2022 年报：全年实现营收627.31 亿元，同比下滑6.09%；实现归母净利润56.21 亿元，同比增长15.51%；扣非净利润52.17 亿元，同比增长17.65%。单四季度，实现营收180.91 亿元，同比增长14.84%；归母净利润为15.55 亿元，同比增长10.06%；扣非净利润为13.37 亿元，同比下滑1.26%。

    　　简评

    　　四季度猪价冲高回落，全年肉制品销量略有增长2022 年10 月猪肉价格上行至高位后开始回落。根据农业部数据，四季度国内猪肉平均批发价为32.44 元/公斤，同比增长41.82%；全年看，猪肉平均批发价为25.75 元/公斤，同比下滑9.02%。公司单四季度，实现营收180.91 亿元，同比增长14.84%；全年实现营收627.31 亿元，同比下滑6.09%。

    　　分产品看，全年公司包装肉制品/生鲜产品/其他分别实现销售收入271.89、334.64、72.82 亿元，同比-0.59%、-14.36%、+15.45%。

    　　分量价看，包装肉制品销量同比增长0.29%至156.22 万吨，吨价同比下滑0.89%至17404 元；生鲜产品，包括生鲜猪产品和生鲜禽产品，销量同比下滑11.47%至154.39 万吨，吨价同比降低3.26%至21675 元。分渠道看，公司直销/经销模式全年分别实现营收118.77、506.98 亿元，同比-3.59%、-6.74%。截至 2022 年末，公司经销商合计19,938 家，同比增加991 家，增长5.23%。

    　　全年毛利率水平改善，费用投入保持稳定

    　　22 年猪价整体水平低于21 年水平，全年公司毛利率水平为16.60%，同比增长1.10pcts。其中单四季度猪价整体回升，同比21 年低基数有较高增长，毛利率同比下滑0.03pcts 至14.95%。分产品看，包装肉制品/生鲜产品/其他产品全年毛利率分别为30.43%、5.12%、3.70%，同比+1.81pcts、+0.06pcts、-3.12pcts。2023 年至今猪价仍维持低位，肉制品盈利水平有望受益。

    　　费用端，销售费用及管理费用金额整体平稳，在营收降低的情况下费用率有所提升。全年销售费用率同比增长0.27pcts 至3.07%；而单四季度销售费用率2.59%，同比下降0.43pcts。管理费用方面，全年费用率为1.81%，同比增长0.19pcts，单四季度同比下降0.01pcts 至1.65%。得益于毛利率水平提升，叠加冻品计提减值对比21年减少，公司全年归母净利率同比提升1.68pcts 至8.96%，单四季度同比下降0.37pcts 至8.60%。

    　　推动产品结构转型升级，加码布局预制菜赛道

    　　公司贯彻“继续调整结构，突出五大产业，整合全球资源，创新发展上规模”的战略方针，大力调整产品结构，持续开发新产品，并通过各类营销进行推广。2022 年公司联合头部综艺《向往的生活》，重点推广双汇筷厨、肉力九十等食材产品；联合新锐综艺《一起露营吧》，重点推广啵啵袋、拌饭、丸子等餐饮产品；与热门综艺《这！

    　　就是街舞》合作，推广火炫风、虎皮鸡爪等自带潮流基因的新单品。

    　　预制菜业务是公司产品结构调整的战略布局板块，围绕“八大菜系+豫菜”布局产品研发，销售网络于华中、华北区域开始构建。继公司在组织层面成立餐饮事业部、产品上推出“筷乐星厨”等系列后，产能方面也于9 月28 日开工建设双汇（漯河）第三工业园项目，通过专业化、自动化、规模化的预制菜加工厂持续提升在新赛道中的竞争力。目前公司已推出双汇八大碗、家宴、筷食代椒香小酥肉、啵啵袋等预制菜产品，将持续加码研发，加快产能布局，加强渠道开拓，促进预制菜业务发展。

    　　盈利预测：我们预计2023-2025 年收入分别为669.38、703.03、738.32 亿元，同比增长6.97%、5.03%、5.02%，预计归母净利润61.83、65.83、69.45 亿元，同比增长10.00%、6.46%、5.51%。2023-2025 年EPS 为1.78、1.90、2.00 元，对应PE 估值14X、13X、13X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　1、食品安全风险：公司采购、生产及流通环节可能存在一定食品安全风险，公司无法完全管控。如果环节中存在问题导致食品安全风险，将对公司正常经营造成不利影响，从而影响公司业绩。

    　　2、猪肉等原材料价格大幅波动风险：公司生产所需原材料的价格受市场供求关系等因素影响，如果原材料价格大幅上涨，将可能对公司生产经营成本带来压力。

    　　3、市场竞争风险：肉类行业的市场竞争格局复杂，若大企业间的竞争加剧，将对公司经营形成压力