江山欧派(603208)：工程零售全面复苏 业绩有望较快兑现

推荐逻辑：1）保交付政策持续落地，部分城市和房企加速交付的趋势明显，竣工数据稳健恢复，精装配套率较高的品类优先受益；2）2022年部分中小厂商由于现金流压力出清，精装供应商格局持续优化，根据测算2022年江山欧派精装木门渠道市占率提升4.8pp，后续随着房企份额向央国企集中，公司有望凭借稳定供货能力获得更高市场份额；3）随着竣工节奏修复，公司工程业务新客户有望逐步放量，入户门、防火门新品类持续发挥协同优势，同时加大工程代理招商力度，现金流持续优化；4）经销渠道快速扩张，22年前三季度经销渠道占总收入比27.5%，单月提货额爬坡，招商稳步推进，增长空间仍充足。

    保交付政策催化下，工程业务加速改善。2022年在外部压力下精装供应商集中度加速提升，测算江山欧派2022年精装木门市占率21.7%（同比+4.8pp）。公司通过深耕优质地产商，已成为部分龙头地产商的木门核心供应商，反映出公司较强的生产制造和落地服务能力。随着房企集中度提升，公司品牌和稳定供应优势将进一步凸显。品类方面，入户门、防火门、柜体等品类预计随着竣工节奏恢复逐步贡献新增量。同时公司工程代理招商从130家扩张至400家左右，现金流改善。

    经销渠道新业务快速扩张，利润率持续攀升。20年底公司进军家装新赛道，21年模式逐渐跑通，单月接单持续增长。家装业务充分发挥公司生产制造优势，驱动经销商向服务商转型，以标品切入、多品类跟进的方式进驻众多小装企，建立线下服务网络。已开发加盟商两万余家，模式可复制可持续，净利率在规模扩张后有较大弹性空间，增长潜力巨大。

    盈利预测与估值：预计2023-2024年公司净利润分别达到5.2亿元，6.4亿元，对应PE分别为17倍、14倍。

    随着公司商业模式变化，现金流业务占比快速提升，估值中枢有望上行，维持“买入” 评级。

    风险提示：地产市场变化的风险；市场竞争加剧的风险；投产进度不及预期的风险；现金流回收不及预期的风险。