中炬高新(600872)：主营业务稳健增长 23年经营改善可期

　　事件：公司发布2022 年年报，全年实现收入53.4亿元，同比+4.4%，归母净利润为-5.9亿元，同比-179.8%，实现扣非归母净利润5.6亿元，同比-22.6%；其中22Q4 实现收入13.8 亿元，同比-18.7%，归母净利润为-10.1 亿元，同比-369.4%，实现扣非归母净利润1.5 亿元，同比-57.9%。

    　　主营业务平稳增长，弱势市场表现良好。22年全年美味鲜子公司实现营收49.5亿元，同比+7.3%；分产品看，全年公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品分别实现收入30.2/5.9/5.0/7.7亿元，同比分别+7%/+9.2%/+1.9%/+9.3%，整体来看，除食用油受涨价因素影响全年增速较低外，其他主营品类均维持稳定增速。分区域看， 22 年公司东部/ 南部/ 中西部/ 北部/ 地区收入分别同比+0.7%/+7%/+11.2%/+12.6%，其中东部区域增速较低主要系疫情冲击餐饮渠道；中西部及北部区域得益于公司加大薄弱市场开拓力度，全年均实现双位数以上增长。渠道方面，公司加大空白市场招商力度，报告期内经销商数量净增长301 家至2003 家，全国地级市开发率93.5%,区县市场累计开发率68.1%；此外公司持续发力新零售及电商平台，22年线上直营收入同比增长53.8%至1.1亿元。

    　　成本端压力明显，诉讼计提减值致使亏损。2022 年公司整体毛利率为31.7%，同比下降3.2pp，其中美味鲜毛利率为30.7%，同比下降2.7pp。全年毛利率承压主要受制于1）大豆、PET瓶片等原材料价格上涨；2）低毛利大容量产品占比增长，部分稀释毛利水平。费用方面，全年销售费用率同比增加1.1pp 至6.1%，主要系销售人员薪酬支出增加及业务费增加影响；全年管理费用率同比增长0.1pp 至6.8%，主要由于本年发放稳岗补贴及计提绩效奖金增加（上年未完成考核目标）、管理人员薪酬支出同比增加影响。22年公司因与工业联合的未决诉讼计提预计负债约11.8 亿元致使利润端显著承压，若剔除该因素影响，公司全年实现归母净利润5.9 亿元，同比-21%。成本端压力显著，致使公司全年归母净利率在剔除诉讼影响后，仍同比下降3.5pp 至11%。

    　　多管齐下做深酱油，23 年业绩值得期待。1）产品端方面，公司将持续推进中档减盐系列酱油开发，拥抱消费者健康需求爆发下的零添加风潮，打造全系减盐产品矩阵。2）渠道端方面，公司在坚持“稳定KA、发展BC、提振二批、攻坚餐饮”的思想基础上，通过提升经销商密度与终端直控率等手段，持续发力市场精细化开发，23年预计经销商数量有望突破2200 家。3）品牌端方面，公司发挥厨邦现有品牌特点的基础上，通过空中+地面以及自媒体渠道等多维度发力，逐步提升全国品牌知名度。2023 年在餐饮渠道以及消费复苏的大趋势下，公司产品渠道品牌三面发力巩固核心酱油品类优势，业绩高增值得期待。

    　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年EPS 分别为0.96元、1.16元、1.35元，对应动态PE 分别为39 倍、32 倍、28 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：餐饮端回暖不及预期风险，市场竞争加剧风险。