天士力(600535)：业绩拐点已至 中药创新药迎来收获期

投资要点

    业绩拐点已至：2022 年实现收入85.93 亿元（+8%）和扣非归母净利润净利润7.22亿元（+19%），扭转了过去三年因医药商业业务剥离、新冠疫情影响、投资标的公允价值变动影响导致的扣非净利润负增长。分业务来看，医药工业实现收入71.46亿元（+7%），中药业务实现收入55.57 亿元（+9%），化学制剂实现收入12.70亿元（+1%）。受到疫情影响，核心产品销售增速略有下降，2022 年复方丹参滴丸销量同比增长5%，养血清脑系列销量同比增长约3%，芪参益气滴丸同比增长4%，注射用益气复脉销量增长22%。公司核心产品聚焦心脑血管疾病，2023 年疫情后有望恢复10%以上稳定增长。

    老产品发新芽，中药创新药研发步入收获期：最大单品复方丹参滴丸于2021 年底获批糖尿病视网膜病变新适应症，目标人群超过2000 万，有望进一步加快产品放量；高原反应适应症已进入3 期临床，未来获批后将打开新的成长空间。养血清脑丸和芪参益气滴丸均有新适应症处于3 期临床。公司高度重视研发，2022 年公司研发支出达10.16 亿，占收入比例进一步提升至11.82%。2019 年独家品种芍麻止痉颗粒获批，2021 年底独家品种坤心宁颗粒获批。目前公司研发管线中共有41 款1 类创新药，并有39 款药品已进入临床阶段，其中24 款已处于临床II、III 期研究阶段，如安神滴丸、苏苏小儿止咳颗粒、肠康颗粒、连夏消痞颗粒等中药重磅品种。

    投资建议：我们公司预测2023-2025 年归母净利润分别为9.15/11.37/13.56 亿元，增速翻倍457%/24%/19%，对应PE 分别为23/18/15 倍。预计公司2023 年归母净利润约为9.15 亿元，其中持股90%的子公司天士力生物由于研发投入导致年度亏损超4 亿，化学药业务按照10%净利润估算净利润约为1.3 亿，据此估计中药业务净利润约为12 亿元。考虑到公司业绩恢复增长且估值低，维持“买入”建议。

    风险提示：产品研发失败风险；产品降价风险；市场竞争风险。