食饮行业周报(2023年3月第4期)：关注终端数据变化 重视年报季报催化带来的机会

　　投资要点

    　　报告导读

    　　食饮观点：关注终端恢复数据，重视季报季行情。

    　　白酒板块：推荐关注三条主线：①季报季行情+潜在弹性的“2+2”投资组合：古井贡酒/洋河股份+舍得酒业/金徽酒；②新品招商线：口子窖/顺鑫农业；③高端酒主线：贵州茅台/五粮液/泸州老窖。

    　　大众品板块：年报季报窗口期，重视季报业绩催化带来的机会。我们认为应重视当前修复窗口期，积极布局大众品投资机会。在当前阶段，我们认为应重视α机会，即重点把控数据恢复可持续以及边际改善明显、处在持续复苏的标的，并重点提示啤酒板块和休闲零食板块的投资机会。本周更新：大众品成本周更新、青岛啤酒更新、华润啤酒更新、中炬高新更新、涪陵榨菜更新、劲仔食品更新、良品铺子更新、千味央厨更新、妙可蓝多更新。本周组合：青岛啤酒、盐津铺子、劲仔食品、千味央厨、中炬高新、南侨食品、仙乐健康等。

    　　3 月17 日~3 月24 日，5 个交易日沪深300 指数上涨1.72%，食品饮料板块上涨2.06%，白酒板块上涨幅度大于食品饮料板块，涨幅为2.68%。具体来看，本周饮料板块惠泉啤酒（+10.28%）、舍得酒业（+9.02%）涨幅较大，百润股份（-3.59%）、重庆啤酒（-2.41%）跌幅相对偏大；本周食品板块莲花健康（+6.49%）、海融科技（+5.68%）涨幅相对居前，汤臣倍健（-9.30%）、嘉必优（-6.72%）跌幅相对偏大。

    　　【白酒板块】年报季报行情将至，关注“2+2”投资组合板块回顾：板块进入年报披露季，板块性价比已凸显板块个股回顾：3 月17 日~3 月24 日，5 个交易日沪深300 指数上涨1.72%，食品饮料板块上涨2.06%，白酒板块上涨幅度大于食品饮料板块，涨幅为2.68%。

    　　具体来看，舍得酒业（+9.02%）、老白干酒（+7.98%）、今世缘（+5.43%）涨幅居前，本周行情主线为：年报季开启（舍得酒业/金徽酒/顺鑫农业发布22 年年报）/23Q1 季报预期波动等，其中：舍得酒业：表现优异主因市场对其全年盈利预测上修。我们认为：当前白酒板块因商务消费/宏观经济整体表现较2 月预期弱，部分优质标的估值已逐步回落至合理区间，随着经济向上信心不断强化/经济修复持续，板块估值中枢向上抬升确定性强。短期看，4 月即将来临的糖酒会/23Q1业绩预期差/4 月工作经济会议情绪等均为板块性/结构性催化因子；中长期看，经济指标向好/终端商务消费表现为板块性机会核心催化因子。仍推荐关注三条主线：①23Q1 业绩预期差；②招商新品铺货；③具备估值性价比的高端酒。

    　　舍得酒业：Q4 利润端表现超预期，渠道延续高质量增长公司发布业绩公告： 2022 年公司收入/ 净利润分别为60.6/16.9 亿元（ +21.9%/+35.31% ） ； 2022Q4 公司收入/ 净利润分别为14.4/4.9 亿元（+5.6%/+75.9%）。

    　　产品方面，2022 年酒类营收56.6 亿元（+23.6%），分产品：中高档酒（舍得、沱牌天曲）收入同比变动+25.9%至48.8 亿元，收入占比较去年同期变动+1.6 个百分点至86.2%。

    　　市场方面，公司2022 年增长主要来源于老商/大商及基地市场，延续“聚焦川冀鲁豫、提升东北西北、突破华东华南”策略，通过会战模式加速空白区域布局。

    　　盈利方面，2022 年公司毛利率/净利率较去年同期变动-0.1/+2.5 个百分点至77.7%/28.08%，主因公司提高费用利用率，2022 年销售/管理费用率同比变动-0.8/-1.8 个百分点至16.8%/11.0%，另外，22Q4 末合同负债环比/同比变动-0.6/-3.6 亿元至3.0 亿元。

    　　金徽酒：22 年产品结构升级持续，23 年利润具强弹性公司发布公告：2022 年实现营收/归母净利润20.12/2.80 亿元（+12.49%/-13.73%）；2022Q4 实现营收/归母净利润4.50/0.67 亿元（+0.69%/-18.63%）。

    　　产品方面，百元以上产品占比持续提升。22 年公司高/中/低档产品收入分别为12.7/6.8/0.3 亿元（+15.7%/+4.5%/+107.0%），其中百元以上产品收入占比提升1.82%至63.93%。

    　　市场方面，省外市场占比表现向好。2022 年省内收入15.2 亿（+10.6%）（占比77%左右），省外保持18.45%增速至4.6 亿元。

    　　盈利方面，2022 年公司毛利率/净利率较上年同期变动-1.0/-4.3 个百分点至62.8%/13.9%；销售费用率/管理费用率同比增加5.34/0.75 个百分点至20.9%/10.8%。合同负债端，22Q4 合同负债环比/同比提升2.3/1.5 亿元至5.1亿；经营性现金流方面，22 年公司经营性现金流为3.2 亿（+14.3%）。

    　　顺鑫农业：22 年白酒业务趋势向好，23Q1 利润端弹性可期公司发布公告：2022 年公司收入/归母净利润分别为116.78/-6.73 亿元，分别同比变动（-21.46%/-758.08%）；22Q4 公司收入/归母净利润分别为25.72/-7.01 亿元，分别同比变动（-21.07%/-160.00%）。

    　　白酒业务：2022 年白酒业务实现营业收入81.09 亿元（-20.70%），销量/吨价分别同比变动-24.4%/+4.9%，毛利率同比提升6.48 个百分点至44.20%，盈利能力提升主因中档酒收入占比提升。

    　　猪肉业务：2022 年公司猪肉业务实现营业收入27.23 亿元（-24.40%），毛利率同比持平，其中屠宰业务和种畜养殖业务收入分别为25.56/1.67 亿元，生猪价格振幅较大拖累猪肉板块盈利。

    　　房地产：2022 年顺鑫佳宇营业收入/净利润分别为7.00/-8.42 亿元（-20.80%/-120.86%），公司出于谨慎性原则，对成本计提存货跌价准备/开发产品计提存货跌价准备4.96/0.86 亿元。

    　　盈利端：盈利能力稳步上行，合同负债表现优秀。受益于白酒板块收入占比提升+盈利能力提升，2022 年公司毛利率同比变动3.83 个百分点至31.73%，而净利率则受费用率提升拖累下滑。22Q4 末合同负债同比/环比变动+12.95/+22.17亿元至38.65 亿元。

    　　泸州老窖：新机遇，新跨越，谱写高质量发展新篇章1、近年发展史是“五大突围”奋斗史

    　　3 年来，泸州老窖攻坚克难，连续5 个季度实现营收增速超过20%、连续9 个季度实现净利润增速超过25%。一是销售突围，逆势高速增长。疫情三年，泸州老窖保持良性快速发展2019—2021 年，泸州老窖营收累计增长58%，年复合增长率达16%；净利润累计增长126%，年复合增长率达31%，2022 年全年销售业绩将再创历史新高。二是品牌突围，价值持续提升。三是产能突围，生产坚实保障。四是管理突围，治理全面加强。五是形象突围，责任充分担当。

    　　2、2022 年经营指标

    　　1）产品：2022 年国窖销售贡献占比达60%以上，特曲品牌窖龄品牌约80 亿元，头曲二曲品牌终端覆盖超30 万家。

    　　2）区域：目前公司华北与西南两大基地市场已经建成，5 亿级省区超过13 个，全国化步伐正在加快。

    　　3）团队：持续打造年轻化营销队伍，落地33 个营销服务中心和23 个人才培养基地，销售人员大学本科以上人才增至近万人。

    　　3、七大行动和八大坚持，良性发展基础上能多快就多快　　1）七大行动打赢市场攻坚：一是全面推进流量赋能行动；二是全面推进公关赋能行动；三是全面推进渠道赋能行动；四是全面推进文化赋能行动；五是全面推进数智赋能行动；六是全面推进人才赋能行动；七是全面推进总部赋能行动。

    　　2）八大坚持助力高质量发展：第一，坚持更上台阶的全过程质量管理，坚持扩充公司优质产能。第二，坚持提升品牌价值与产品市值，聚焦资源实现协同发力。第三，坚持走国际化之路和立体传播，打造更年轻更时尚产品。第四，坚持年轻人为年轻人服务战略，以年轻的营销公司班子为中心，推动全国人才队伍建设。第五，新增经销商客户分级考核，优化客户盈利与控盘能力。第六，坚持以消费者实际需求为导向，靠高质量服务创造价值。第七，坚持推动数字转型与管理赋能，在消费者精细运营中提升效率、减化流程。第八，坚持构建和谐共生的商业生态，维护白酒市场良性健康。

    　　数据更新：飞天茅台批价表现稳定，库存保持相对低位贵州茅台：本周飞天茅台/1935 批价约2740 元/1210 元，批价保持稳健；五粮液：本周批价稳定在940 元，批价略存波动；泸州老窖：批价约900 元，批价表现稳定。

    　　投资建议：看好全年投资机会，推荐关注三条主线短期看，我们认为23Q1 大众消费表现优秀保证板块业绩具备强确定性；中长期看，看好消费升级提速下行业集中度提升红利持续释放，头部酒企将持续受益。推荐关注三条主线：①季报季行情+潜在弹性的“2+2”投资组合：古井贡酒/洋河股份+舍得酒业/金徽酒；②新品招商线：口子窖/顺鑫农业；③高端酒主线：贵州茅台/五粮液/泸州老窖。

    　　【食品板块】：重点关注数据持续恢复的标的板块回顾：本周大部分食品板块有所下跌

    　　板块涨幅方面：食品加工板块下跌1.11%，其中调味发酵品板块上涨1.19%，乳品板块下跌0.10%，肉制品板块上涨0.12%。

    　　个股涨跌方面：莲花健康（+6.49%）、海融科技（+5.68%）涨幅相对居前，汤臣倍健（-9.30%）、嘉必优（-6.72%）跌幅相对偏大。

    　　本周更新：大众品成本周更新、青岛啤酒更新、华润啤酒更新、中炬高新更新、涪陵榨菜更新、劲仔食品更新、良品铺子更新、千味央厨更新、妙可蓝多更新

    　　1、大众品成本跟踪：大众品大部分原材料价格同比下行23 年大众品需求上行，成本下行是我们投资策略中一条重要的投资主线，我们认为可以密切跟踪大众品成本变化并预判23 年趋势，寻求投资机会。当前我们认为部分板块如烘焙板块、调味品板块的成本下行趋势较为确定，应关注成本下行带来的利润弹性机会。

    　　烘焙板块：截至2023 年3 月17 日，棕榈油价格（期货活跃合约收盘价）相比上周继续下跌，同比22 年同期价格仍有下降（-38%），降幅扩大，价格达到7940 元/吨，21-22 年棕榈油成本大幅上涨，并在22 年6 月达到历史高点，主要系俄乌冲突和欧洲能源危机，导致作为生物柴油的棕榈油的需求快速提升，价格持续走高。当前伴随夏季欧洲能源危机缓解，供需关系逐步平衡，预计23年棕榈油价格下行趋势较为确定，预判23 年棕榈油价格有望持续下降，并恢复至21 年年初水平。

    　　啤酒板块：2023 年3 月10 日玻璃、瓦楞纸、铝价格同比下降27%、18%、19%，环比23 年2 月10 日变动-1%、-5%、-2%，较22 年均值下降8%、14%、8%；2023 年1 月进口大麦价格同比增长31%，环比持平。当前主要酒企已完成23 年度大麦锁价，进口大麦成本同比上涨幅度近20%；玻璃、瓦楞纸、铝材成本均呈现下行趋势；当前能源价格走弱，预计23 年运费成本有望持续下降，预计23 年吨成本涨幅为低个位数，成本增幅小于22 年，若包材成本下行或有望贡献业绩弹性，23H1 低基数下成本弹性更为明显。

    　　调味品板块：本周PET、玻璃、瓦楞纸价格同比下降11%/14%/13%，大豆（黄豆）价格同比增长3%，上涨幅度较2022 年显著放缓。当前包材成本下降趋势确定，随着原材料供需关系逐步平衡，预计23 年等原材料价格有望进入下行通道，调味品板块成本压力将有效缓解。

    　　卤味连锁：12 月鸭副成本维持11 月环比下行趋势，其中鸭脖/鸭舌/锁骨/翅中/鸭掌环比11 月分别为-2.3%/-5.9%/-0.9%/-2.2%/-9.8%, 判断主要还是因为疫情导致了需求的不景气以及淡季调整所致。展望明年一季度，预计成本端还会呈现震荡走势，拐点仍不明晰。

    　　速冻板块：鸡肉价：本周鸡肉五日平均批发价为18.41 元/公斤，较上周18.40元/公斤环比上升0.03%，与去年同期相比同比增长7%。判断将继续震荡走高，同时需重点跟踪需求端变化。猪肉价：本周猪肉五日平均批发价为元20.64 元/公斤，较上周21.00 元/公斤环比下降1.75%，与去年同期相比上升14%。当前受需求疲弱导致供过于求影响猪价出现阶段性下降，根据去年存栏来看今年下半年供给会下降，判断猪价或逐季升高，判断全年均价高于22 年。油脂油料：

    　　截至2023.3.10，油料油脂类大宗商品价格指数为279.70 点，较上周281.96点环比下降0.80%，同比下降8%。判断全球油脂供应在2023 年将变得非常充足，若需求改善有限，油脂重心或下移。大豆/豆粕：本周大豆五日现货平均价为5192.63 元/吨，较上周5189.48 元/吨环比上升0.06%，同比下降3%。2022年大豆、豆粕行情中，供应紧张成为贯穿全年的逻辑主线。展望未来，2023 年的豆类行情中大豆的增产前景较为乐观。

    　　乳制品：截至2023.3.8，生鲜乳主产区周平均价为4.01 元/公斤，较上周4.02元/公斤略有下降，环比下降0.25%，同比下降5%。近期生鲜乳价格走弱主要是需求疲弱而供给持续增加导致的阶段性供过于求。短期内国内奶源供过于求的状态仍会持续一段时间，预计2023 年生鲜乳价格整体仍将温和下降，判断下半年或者Q4 随着需求端的逐步回暖价格将企稳。

    　　2、青岛啤酒：22 年利润超预期，23 年高端化有望加速，持续推荐！

    　　事件：2022 年公司实现营业收入321.72 亿元（+6.65%），归母净利润37.11 亿元（+17.59%），扣非净利润32.09 亿元（+45.43%）。22Q4 实现营业收入30.62 亿元（-9.83%），归母净利润-5.56 亿元（21Q4 为-4.55 亿元），扣非净利润-6.51 亿元（减亏3.58 亿元）。

    　　点评：

    　　22 年利润超预期，派发特别红利回馈股东

    　　22 年收入符合预期、利润超预期，主因：1）资产减值损失同比减少1.63 亿元，主因长期股权投资减值损失本年度并未计提（20 年韶关公司计提1.5 亿元，21 年成都公司计提1.19 亿元）；2）管理费用同比下降12.95%，主因股份支付费用减少+职工薪酬减少。

    　　公司公布2022 年度利润分配预案，除每股拟派现金红利1.30 元（含税）外，公司拟再派发特别红利每股现金0.50 元（含税）。

    　　22 年量价齐升，22Q4 疫情影响下量价承压

    　　1）量：22 年、22Q4 销量分别为807（+1.78%）、销量为79.3 万千升（-6.49%），22 年、22Q4 青岛品牌销量分别为444（+2.61%）、48.7（-10.64%）万千升，22 年中高端以上产品实现销量293 万千升（+4.99%）；2）价：2022年、22Q4 吨价分别为0.40（+4.80%）、0.39（-3.33%）万元/千升。

    　　山东华北强势市场量价齐升，华东华南弱势市场利润提升1）强势市场量价齐升：2022 年山东地区/华北地区收入分别增长8.20%、8.07%，销量分别增长3.16%、3.57%，毛利率分别提升1.18pct、3.09pct。2）弱势市场利润提升：2022 年华南市场净利润增长143%至2.51 亿元，华东市场扭亏为盈同比增长1 亿元至0.35 亿元。

    　　渠道结构优化成效显著，疫情影响下非现饮占比提升2022 年合计大陆经销商数量为11826 个（同比减少1439 家），平均经销商规模为307.16 万元（+19.58%），有效提升经销商经营质量，渠道结构优化效果显　　著。受疫情影响，22 年即饮、非即饮销量占比分别为40.6%、59.4%，非即饮销量占比提升3.8pct。

    　　22 年费用管控助力盈利提升，关厂提效持续推进1）盈利提升：22 年毛利率/净利率分别为36.85%（+0.13pct）/11.83%（+1.03pct），销售费用率/管理费用率分别为13.05%（-0.53pct）/4.78%（-0.94pct），管理费用率下降较多主因职工薪酬减少+股份支付费用减少。2）关厂提效：22 年全资和控股的生产企业自58 家减少至57 家。

    　　23 年高端化有望加速，23H1 低基数弹性可观

    　　1）22 年、22Q4 吨成本分别为0.25（+4.58%）、0.29（-1.60%）万元/千升，考虑到22H1 吨成本处于高位，当前包材成本同比显著下行，23H1 成本弹性可观。

    　　2）青啤在22H1 低基数下3-4 月有望迎销量高增，且现饮场景恢复将加速高端化进程。

    　　3、华润啤酒：年报更新

    　　营收利润端：2022 年公司实现收入352.63 亿元（+5.6%），实现归母净利润43.44 亿元（+23.4%，剔除21 年出让土地确认的税后收益13.16 亿元）；22H2实现收入142.50 亿元（+3.61%），实现归母净利润5.42 亿元（+83.11%）。

    　　产品端：1）量：22 年实现销量1109.6 万千升（+0.4%），其中次高档及以上销量为210.2 万千升（+12.6%），22H1 实现销量480.1 万千升（+1.7%），其中次高档及以上销量为96 万千升（+10.85%）。2）价：22 年实现吨价3178 元/千升（+5.2%），22H2 实现吨价2968 元/千升（+1.9%）。

    　　区域端：22 年东区、中区、南区分别实现收入179.59、94.99、94.95 亿元，同比增长4.32%、12.94%、4.77%。

    　　盈利及费用端：1）盈利能力：22 年毛利率为38.49%（-0.7pct），归母净利率为12.32%（+2.12pct）；2）费用：22 年销售费用率为19.1%（-1.05pct），管理费用率为9.41%（-1.42%）；3）关厂提效：22 年啤酒工厂数量减少2 个至63个；4）成本：22 年吨成本为1956 元/千升（+6.48%），22H2 吨成本为1993 元/千升（+4.67%）。

    　　4、中炬高新：年报更新

    　　【22 年经营情况】

    　　1）收入利润情况：①营收为53.41 亿元，同比增长4.41%；②归母净利为-5.92亿元，同比下降179.82%；剔除未决诉讼计提预计负债影响，归母净利为5.86亿元；③公司扣非归母净利为5.56 亿元，同比下降22.50%；2）其他业绩指标：①加权平均ROE 为-17.41%，同比下降34.93 个百分点；扣除非经常性损益后ROE 为16.35%，年度整体目标达成；②每股收益为-0.77元，同比减少1.71 元；③资产负债率为44.33%，同比上升16.16%；④经营活动产生的现金流量净额为6.78 亿元，同比下降44.11%。

    　　3）具体业务：①调味品业务实现收入49.55 亿元，同比增长7.30%，销售收入完成年度目标的97.11%；②房地产：收入2.85 亿元，同比下降29.64%，系受工业联合诉讼一审判决影响计提预计负债11.78 亿元（利润表中列示为营业外支出）。

    　　【产品方面】

    　　1）产品结构：重点产品为酱油蚝油料酒鸡精粉等，同时布局了复合调味料等产品；

    　　2）新品：22 年上市高端零添加酱油和厨邦金奖小龙虾调料，收入超预期；公司新品储备充足，将于23 年及后续年度陆续上市。

    　　【渠道方面】

    　　1）经销商：①2022 年净增经销商301 个，经销商数量达到2003 个；②区县开发率达到68.12%，地级市开发率达到93.47%；

    　　2）新零售：①22 年直营电商和出口业务预计实现销售总额1.58 亿元；②直营电商业务方面实现高端酱油、复合调味料在直营多个电商平台的上架销售；3）餐饮端：22 年底有109 家使用公司产品的重点团餐企业和餐饮连锁企业资源，同比增幅187%。

    　　【品牌方面】

    　　1）代言：与品牌契合度高的相声演员岳云鹏达成了代言合作；2）自媒体营销：新增小红书、百度关键词推广、微信朋友圈广告等宣传方式。

    　　【2023 年展望】

    　　1）产品：将会继续加大零添加酱油投入和市场开拓，预计仍将保持50%以上的增幅；

    　　2）餐饮渠道：打法没有变化，在保证C 端的平稳增长的情况下，资源向餐饮端倾斜，增加渠道费用的投入加大餐批旗舰店的建设与餐饮端经销商的开发；3）费用投放：23 年营销资源的投入力度基本与22 年持平。

    　　5、涪陵榨菜： 22 年年报点评--动销承压，砥砺前行【业绩】22 年全年公司实现营收25.48 亿（+1.18%），归母净利润8.99 亿（+21.14%）；22Q4 公司实现收入5.02 亿（-10.81%），实现归母净利润2.02亿（-15.11%）。

    　　22 年净利率为35.3%（同比+5.8pct），单Q4 净利率为40.3%（同比-2.0pct/环比+11.4pct），利润弹性释放：

    　　疫情反复影响动销，收入增速放缓。拆分量价，22 年公司榨菜品类（占比85%）收入-2%，其中量-13%、价增12%；

    　　青菜头价格回落，毛利率同比改善。22 年青菜头采购成本同比大幅下降，公司主力产品5 月起使用新的低价原料，22 年毛利率为53.1%（同比+0.8pct），单Q4 毛利率为47.3%（同比+11pct/环比-6pct），提价后全年毛利率改善幅度有限主要系受东北产能影响 ；

    　　空中广告大幅缩减，地推费用结构性增加。22 年公司销售费用率为14.3%（同比-4.5pct），其中品宣费用率同比-6.3pct，市场推广费用率同比+1.4%，其他销售费用细项变动幅度不大，Q3 公司为应对疫情影响，进行了全国范围内的促销活动拉动动销，地推费用显著增加。

    　　23Q1 动销改善，长期看未来可期：

    　　1-2 月份主品类春节备货与动销符合预期，增长主要由量贡献，经销商发货量（动销）快于公司发货，去年3 月份受益于疫情基数较高，我们预计23Q1 收入端个位数增长；公司推出翠小菜、轻盐下饭酱等多款新品。

    　　长期来看，公司榨菜主业稳固，市占率仍有提升空间，新品类和新渠道有望助力打开成长天花板。

    　　6、劲仔食品：业绩符合预期，大包装稳步推进22 年实现营收14.62 亿（+31.59%）；实现归母净利润1.25 亿元（+46.77%），实现扣非净利润1.13 亿元（+50.54%）；22Q4 实现收入4.52 亿（+25.39%），实现归母净利润0.34 亿元（+63.88%），实现扣非净利润0.3 亿元（+36.90%）。

    　　按产品来看：22 年公司鱼制品实现营收10.26 亿元（+24.74%），营收占比70.15%；豆制品1.83 亿元（+27.53%），占比12.51%；禽肉制品1.83 亿元（+87.24%），占比12.49%；其他产品0.71 亿元（+48.05%），占比4.85%。

    　　按照渠道来看：1）22 年线上渠道实现营收3.09 亿元（+48.60%），占比21.12%；其中，天猫收入0.33 亿元（-23.16%）占比43.71%；抖音0.34 亿元（+572.07%），占比45.05%；其他平台收入0.08 亿元（+337.58%）。2）线下渠道实现营收11.53 亿元（+27.68%），占比78.88%。截止22 年公司全渠道经　　销商共2267 个，同比增加398 个，其中线下经销商数量为2152 个，同比增加392 个。

    　　按照经营模式来看：22 年经销模式实现营收12.25 亿元（+25.93%），占比83.79%；直营模式实现营收2.37 亿元（+71.38%）占比16.21%。

    　　毛利率：22 年实现25.62%（-1.21pct），较上年同期下降 1.21%，主要是鱼制品原料价格上涨以及新产品推广产品结构变化影响；22 年Q4 实现毛利率24.70%（-2.79pct）。

    　　实现净利率8.35%（+0.80pct）；22 年Q4 实现净利率7.38%（+1.75pct）。

    　　费用率：实现销售/管理/研发/财务费用率分别为10.67%（-0.83pct）、4.48%（-1.58pct）、2.06%（-0.1pct）、-1%（+0.18pct）。

    　　产能：鱼制品设计产能2.25w 吨，在建产能2500 吨；豆制品6000 吨；肉干1600 吨，鹌鹑蛋2800 吨，在建3600 吨，魔芋在建2400 吨。

    　　其他：大包装销售收入同比增长80%；散称产品收入增长超过100%；肉干产品过亿，鹌鹑蛋月销过千万，年化过亿。

    　　7、良品铺子：业绩保持稳健增长，期待23 年新渠道拓展带来新增量【2022 年】实现营收94.40 亿元（+1.24%）；实现归母净利3.35 亿元（+19.16%）；实现扣非后净利2.09 亿元（+1.46%）。

    　　【22Q4】实现营收24.37 亿元（-11.56%），实现归母净利0.48 亿元（+242.65%）；实现扣非后净利-0.09 亿元（+76.02%）。

    　　【毛利率】22 年实现毛利率27.57%（0.8pct），22Q4 实现毛利率25.85%（+5.6pct）。

    　　【净利率】22 年实现净利率3.54%（+0.51pct），22Q4 实现净利率1.93%（3.2pct）。

    　　【费用率】22 年实现销售/管理费用率分别为18.60%（+0.66pct）、5.08%（-0.04pct）；22Q4 公司实现销售/管理费用率分别为19.2%（3.93pct）、4.86%（-0.71pct）。

    　　【分产品】2022 年坚果炒货实现营收15.67 亿元（-2.6%）；果干果脯实现营收8.25 亿元（-2.85%）；肉类零食实现营收20.97 亿元（-3.05%）；素食山珍实现营收6.13 亿元（-14.94%）；糖果糕点实现营收20.56 亿元（+1.05%）；其他营收1.58 亿元（+22.24%）。

    　　【分渠道】2022 年电子商务实现收入46.98 亿元（-3%）；加盟实现收入20.07亿元（+1%）；直营零售实现收入15.56 亿元（+10%）；团购业务实现收入4.93亿元（+53%）；截至2022Q3，共有门店3226 家，净增加252 家，其中直营门店998 家，加盟门店2228 家。

    　　【分区域】2022 年华中营收21.22 亿元（+5%）；华东营收7.39 亿元（-4%）；西南营收6.31 亿元（+14%）；华南营收4.73 亿元（-1%）；华北和西北营收1.63 亿元（+16%）；其他地区营收51.91 亿元（+0.2%）。

    　　8、千味央厨：定增预案点评

    　　公司发布定增公告。拟向特定对象发行股票募集资金总额不超过 5.9 亿元（含），发行对象不超过 35 名，扣除发行费用后的募集资金净额将全部用于投资以下项目：食品加工建设项目（芜湖百福源食品加工建设项目2.02 亿元，鹤壁百顺源食品加工建设项目（一期）3.08 亿元）、收购味宝食品 80%股权（0.42 亿元） 、补充流动资金（0.39 亿元）。

    　　芜湖百福源食品加工建设项目和鹤壁百顺源食品加工建设项目（一期），主要系对速冻面米制品产能进行扩充升级，合计新增约 9.2 万吨年标准产能，旨在满足公司业务不断发展中的产能扩张需求，进一步提高市场份额，巩固行业地位。

    　　味宝食品 是一家专业从事粉圆系列产品研发、生产、销售的合资企业，主要产品包括黑糖粉圆、琥珀粉圆等，现已形成15000 吨的粉圆年生产能力。味宝食品拥有较强的研发能力，核心客户稳定，主要为百胜中国（对应品牌肯德基、必胜客等）和津味实业（对应品牌85 度C）等。味宝食品为百胜中国T1 级供应商。2021/2022 年度，味宝食品实现的营业收入分别为0.75/0.42 亿元，净利润分别为1213/-420 万元。

    　　预计23 年公司大B 端收入将实现修复性增长15-20%（22 年低基数），同时头部中小B 经销商培育成效显著+大单品策略持续发力或将贡献双亮点。

    　　9、妙可蓝多：C 端动销或逐步改善，B 端高增趋势有望延续22 全年 ：22 年奶酪业务中即食营养系列保持平稳态势，家庭餐桌（+54.7%）及餐饮工业（+75.6%）系列保持快速增长。预计22 年奶酪棒产品结构为低温：

    　　常温= 3：1。

    　　22Q4 单季：22Q4 营收10 亿，奶酪业务收入与Q3 持平，液态奶及贸易业务营收比Q3 稍有减少。 Q4 经销商数5218 家，比Q3 增加了117 家。

    　　23 展望 ：预计家庭餐桌、餐饮工业系列高增长趋势将延续；即食营养系列希望低温产品恢复至2021 年水平，常温在快速渠道拓展之下形成较快增长（预计常温奶酪零食产品也将后续铺货）；期望“N 系列”即有发展潜力的新品带来增量贡献（如有机奶酪棒、慕斯奶酪杯等）。

    　　毛利率和费用率有望改善，盈利能力或提升

    　　22 毛利率承压：1）即食营养系列毛利率下降4+pct，我们预计其中约4pct 来自原材料涨价，另外0.5-1pct 源于物流上涨影响；2）家庭餐桌系列，原材料涨价与新推出的高毛利奶酪片新品对毛利率的影响基本对冲，因此下降幅度不多；3）餐饮工业系列对原材料涨价更加敏感，毛利率下降7+pct。

    　　23 展望：预计有望通过产品结构的调整（高毛利产品奶酪棒占比上升）来对冲高成本的不利影响，23 年毛利率有望改善。预计费用绝对金额将保持平稳或略增，费用率预计随着营收增长将降低。23 年净利率有望较21 年进一步修复。

    　　行业集中度提升，公司扩大领先优势

    　　奶酪业务全年营收38.69 亿（+16%），市占率进一步提升。根据凯度数据，公司奶酪市场份额为35%+，当前市占稳居行业第一，奶酪棒40%+。根据欧睿数据，公司2022 年奶酪市占率为32.7%，2021 年为30.5%。

    　　盈利预测与估值

    　　预计公司2023-2025 年公司收入分别为63.5、81.5、102.0 亿元；归母净利润分别为3.4、4.9、7.0 亿元；EPS 为0.66、0.95、1.35 元/股；维持买入评级。

    　　风险提示：动销不及预期；竞争加剧；其他奶酪产品渗透率提升不及预期；新品市场认可度不及预期。

    　　投资建议：

    　　重视当前修复窗口期，积极布局大众品投资机会。当前我们认为大众品板块在疫后的修复过程中正在演绎三大阶段的投资机会：

    　　1）在疫后防控全面放开后，板块带来整体的估值和预期的修复；2）伴随消费场景的修复，终端数据持续恢复，表现亮眼，行业β性机会显著；3）在当前阶段，我们认为应重视α机会，即重点把控数据恢复可持续以及边际改善明显、处在持续复苏的标的，并重点提示啤酒板块和休闲零食板块的投资机会。

    　　我们认为当前大众品板块正在经历第三阶段的机会，投资主线如下：

    　　1）赛道高景气维度下带来整体板块机会，重点提示休闲零食板块及啤酒板块。

    　　休闲零食板块23 年仍处于渠道变革红利期，业内企业通过新渠道的布局和拓展以及新品类的开拓带来业绩的快速增长；啤酒板块23 年高端化大周期加速演　　绎，气温回暖较早或导致旺季提前到来，驱动业绩超预期。涉及标的：盐津铺子、劲仔食品、华润啤酒、青岛啤酒。

    　　2）需求上行成本下行主线下的投资机会重点提示烘焙、餐饮供应链、乳品和保健品板块的机会。伴随23 年终端需求回暖，此前受疫情影响严重的板块需求有望快速恢复，同时23 年大众品大部分原材料价格持续下行带来利润端的修复。

    　　涉及标的：烘焙板块（南侨食品、立高食品、海融科技）、餐饮供应链（千味央厨、日辰股份、安井食品）、乳品（伊利股份、妙可蓝多、新乳业）、保健品（仙乐健康）。

    　　3）依托于事件驱动，标的具备潜在催化的投资机会。涉及标的：中炬高新、安琪酵母、莱茵生物。

    　　本周组合：青岛啤酒、重庆啤酒、盐津铺子、劲仔食品、千味央厨、中炬高新、南侨食品、仙乐健康等。

    　　风险提示：终端消费疲软；白酒动销恢复不及预期；食品安全风险