中信银行(601998)：稳中向好 孕育新机

　　投资要点

    　　中信银行营收利润增长平稳，资产质量持续向好，集团赋能孕育发展潜能。

    　　数据概览

    　　中信银行22A 归母净利润同比+11.6%，增速环比-1.2pc；营收同比+3.3%，增速环比持平；ROE 为10.80%，同比+7bp；ROA 为0.76%，同比+4bp。22 年末不良率1.27%，较年初-12bp；拨备覆盖率为201.2%，环比-0.7pc，较年初+21.1pc。

    　　核心观点

    　　1. 营收稳定韧性强。中信银行22A 营收同比+3.3%，增速环比持平，增速变化幅度优于同业。驱动因素来自：①规模增长加速。Q4 对公信贷需求有所回暖，生息资产同比增速由Q1-3 的5.3%加速至全年的5.7%。②息差环比改善。测算Q4单季净息差环比+5bp 至1.99%，其中，生息资产收益率环比+2bp 至4.08%，计息负债成本率环比-3bp 至2.14%。主要归因于资产与负债结构改善，Q4 末贷款在生息资产中的占比环比Q3 末+0.8pc，存款在计息负债中的占比环比Q3 末+1.4pc。

    　　③手续费收入提升。22A 手续费累计同比增速3.4%，较Q1-3 加快4.8pc，主要受益于托管和理财规模加速增长。拖累因素来自债市波动影响下的自营投资损失，其他非息收入累计同比增速较Q1-3 放缓15.8pc 至13.8%。

    　　22A 归母净利润同比+11.6%，增速环比-1.2pc。拖累因素来自拨备，拨备对利润的正贡献环比Q1-3 收窄1pc 至10.5%，贡献差异主要受计提节奏安排影响。

    　　展望2023 年，预计Q1 营收增长面临一定压力，Q2 起增速将逐步回升。①规模，对公信贷需求旺盛，预计可有效驱动规模增长。②息差，受贷款重定价影响，Q1 净息差基数较高，存在一定缺口，预计Q2 起随着经济修复、需求复苏及基数效应弱化，净息差同比缺口有望逐步改善，营收增速也将相应逐步回升。

    　　2. 资产质量趋改善。中信银行22 年资产减值损失同比-7.3%，信用成本显著下行。自2019 起，中信银行连续3 年进行高风险房企敞口压降，资产结构得到优化，资产质量有所改善，不良生成及拨备计提压力减轻。展望2023 年，预计对公资产质量将保持向好态势，零售受延期还本付息政策退出影响，上半年或有所波动。综合来看，预计信用成本将继续下行。

    　　3. 集团赋能有潜力。中信银行托管及其他受托业务佣金同比增速由22H1 的-14.7%修复至全年的+10.2%，主要得益于中信银行与中信证券、中信信托及中信集团旗下实业企业推进协同资产托管，规模突破2 万亿元，带动了托管规模和收入的快速提升，成为托住非息乃至营收增速的重要力量之一。中信金控成立后，致力于提升中信旗下银行、证券、信托、保险等公司的聚合程度，探索在“财富管理、综合融资、资产托管、不良处置”等多领域发挥“中信协同”效用。随着机构间磨合和协同的深化，上述业务领域均有加快发展的潜力。

    　　盈利预测与估值

    　　预计中信银行2023、2024、2025 年归母净利润同比增长10.25%、11.72%、12.28%，对应BPS12.22、13.34、14.60 元/股。现价对应PB 估值0.46 倍。目标价7.31 元/股，对应2023 年PB 0.60 倍，现价空间31%。

    　　风险提示

    　　宏观经济失速，不良大幅暴露。