涪陵榨菜(002507)：双拓战略驱动 成长曲线上扬

　　本报告导读：

    　　需求疲软导致2022 年收入承压，新品发力蓄势未来。

    　　投资要点：

    　　维持“增持” 评级。维持公司 2023-2024年EPS 预测1.06/1.22 元，同比+5%/+15%，给予2025 年EPS 预测1.42 元，同比+17%，维持目标价32 元。

    　　萝卜/泡菜新品放量成亮点。2022 年实现营收25.48 亿元，同比+1.18%，实现归母净利润8.99 亿元，同比+21.14%，折合Q4 单季度实现营业收入5.02 亿元，同比-10.81%，实现归母净利润2.02 亿元，同比-15.11%。分产品看，2022 年公司榨菜/萝卜/泡菜收入分别同比-2.31%/+19.33%/+51.43%。

    　　广告收缩驱动盈利能力显著改善。2022 年毛利率同比+0.79pct，提升主因提价+青菜头成本下降，其中2022Q4 毛利率环比下降6.1pct，主因11 月疫情因素导致停工+12 月员工大面积感染导致折旧摊销增长；2022 年净利率同比+5.81pct，主要归功于销售费用率收缩，2022 年广告费用营收占比同比-6.29pct。

    　　品类扩张蓄势未来。2022 年开始，公司定调从榨菜细分赛道走向酱腌菜大行业，产品/渠道/营销三维度发力，2023 年更是进一步通过战区改革（8 个战区细化为16 个片区，权力下放且片区负责人薪资翻倍）促进渠道推力的提升，同时考虑到酱腌菜行业空间广阔（经测算行业800 亿容量）且竞争对手实力孱弱，我们看好公司通过竞争壁垒的增厚持续挤压竞争对手从而保障长期超额收益。

    　　风险提示：新品资源投入不足；成本异常上涨；食品安全风险等