涪陵榨菜(002507):2022年平稳收官 2023年期待改善

类别:公司 机构:国投证券股份有限公司 研究员:赵国防 日期:2023-03-26

  事件:

      公司公布2022 年年报,2022 年实现营收25.48 亿元,同比+1.18%;归母净利8.99 亿元,同比+21.14%;扣非归母净利8.18 亿元,同比+17.76%。其中22Q4 实现营收5.02 亿元,同比-10.81%;归母净利2.02 亿元,同比-15.11%;扣非归母净利1.80 亿元,同比-13.55%。

      提价损失部分销量,营收稳健增长

      分产品看,榨菜/萝卜/泡菜/其他产品分别实现营收21.7/0.8/2.4/0.5 亿元,同比-2.3%/+19.3%/+51.4%/-22.7%,销量分别同比-12.6%/+30.4%/+25.2%/+2.9%,吨价分别同比+11.8%/-8.5%/+20.9%/-24.9%,2021 年11 月榨菜进行提价,带动榨菜吨价大幅提升,销量受损,针对阶段性销售疲软,公司恢复2 元60g 小包装产品,卡位低端价格带,将主力产品70g 含量扩大至80g,加量不加价,性价比提升,同时推出下饭酱、萝卜鱼调料等新品,主要布局线上渠道,大力进行推广,我们预计2023 年营收有望重回增长通道。分区域看,华北/东北/华东/华中/西南/西北/中原/华南/出口分别实现营收2.7/1.1/4.9/3.0/2.1/2.3/2.4/6.6/0.3 亿元,同比-8.9%/+5.4%/+15.7%/-0.3%/-0.6%/+7.9%/-0.1%/-5.3%/+18.3%,受益于22Q2 华东疫情,华东区域营收实现较快增长,全年增加97 个经销商至3127 个,推动城市、渠道业务精细化运营,将市场下沉到县城及乡镇。

      成本压力趋缓,盈利能力提升

      2022 年实现毛利率53.15%,同比+0.79pct,其中榨菜毛利率56.95%,同比+2.15pct,主要系青菜头/榨菜半成品2022 年价格同比-42%/18%,销售/管理/财务费用率分别为14.3%/3.4%/-4.1%,同比-4.5/+0.4/-0.3pct,销售费用率下行主要系品牌宣传费降低,梯媒、央视无投放(2021 年投放1.6 亿元),提升费效比,综合实现净利率35.27%,同比+5.81pct。其中22Q4 实现毛利率47.30%,同比+11.22pct,主要系22Q4 销售费用一次性扣除全年运费,销售/管理/财务费用率分别为4.2%/4.9%/0.3%,同比+12.0/+1.7/-2.1pct,综合实现净利率40.26%,同比-2.04pct。

      2022 年平稳收官,2023 年期待改善

      展望2023 年,公司“拓品类+拓渠道”的“双拓”战略继续推进,品类方面,榨菜轻盐升级、下饭菜集中铺市上架、榨菜酱集中入市上架,有望培育新的增长点,促进渠道下沉和品类扩张。渠道方面,设立四大销售战区,下放权限,成立餐饮事业部,促进调味菜、酸萝卜鱼调料等推广动销,今年餐饮复苏大背景下,我们预计餐饮渠道有望贡献更大边际增量。双管齐下促进销量恢复性增长,2023 年动能充足,期待改善。长远来看,公司有望以榨菜为中心,向“榨菜+”、榨菜亲缘品类、川式复合调料和川渝预制菜四个方向发展,开拓佐餐开味菜行业发展空间。

      投资建议:

      我们预计公司2023-2025 年的收入分别为29.4、32.9、36.6 亿元,净利润分别为10.0、11.5、12.6 亿元,维持买入-A 的投资评级,6个月目标价为33.80 元,相当于2023 年30x 的动态市盈率。

      风险提示:新渠道开拓进度不及预期;品类扩张不及预期