妙可蓝多(600882):疫情影响业绩承压 盈利有望逐步修复

类别:公司 机构:太平洋证券股份有限公司 研究员:李鑫鑫/况英 日期:2023-03-24

事件:

    公司发布2022 年年报,2022 年营业收入48.3 亿元(+7.84%),归母净利润1.35 亿元(-12.32%),扣非归母净利润0.67 亿元(-45.15%)。

    2022Q4 营业收入10.00 亿元(-25.01%),归母净利润-0.08 亿元(-174.56%),扣非归母净利润-0.21 亿元(+2.59%),业绩不及预期。

    点评:

    收入分析:奶酪市占率依旧领先,疫情下餐桌系列高增。

    2022 年公司实现营收48.3 亿元,同比+7.84%(Q1:+35.24%;Q2:+17.17%;Q3:+14.68%;Q4:-25.01%),Q4 受疫情影响较大,但全年仍实现个位数增长。

    1) 分业务:2022 年,公司奶酪业务占比不断提升,同时规模持续扩大,根据凯度的数据,截至22 年年底,公司奶酪市占率超35%,奶酪棒超40%。奶酪收入38.69 亿(+16.0%),占收入80.11%(+5.64pct),液态奶收入3.49 亿(-18.9%),贸易收入6.00 亿(-14.8%);22Q4,奶酪收入9.10 亿,同比-13.6%,液态奶业务收入同比-31.7%至0.76 亿,贸易业务受疫情影响最大,收入0.12亿(-92.6%);

    2) 核心奶酪业务板块:2022 年,即食营养系列、家庭餐桌系列和餐饮工业系列奶酪产品分别实现收入25.00、5.44、8.25 亿元,同比-0.55%、54.73%、75.60%,即食营养系列受商超人流下滑影响明显,家庭餐桌和餐饮工业高增速增长,其中奶酪片增长得益于宣传推广加强了消费者教育,餐饮工业凭借供应链优势,把握对国外品牌的进口替代,实现明显增长。

    3) 经销商:截至2022Q4 末经销商数量环比增加117 家至5218 家,经销商数量逆势增加,经销商活跃度逐步提升。

    盈利分析:受疫情、原辅材料成本上涨、物流费用增加影响,22 年毛利率下降4.04pct。

    2022 年,公司毛利率为34.09%(-4.04pct),奶酪毛利率为40.73%(-7.78pct),其中即食营养系列受原材料涨价、物流影响较大,导致产品毛利率-4.21pct,家庭餐桌系列由于推出高毛利率奶酪片和原材料上涨对冲,毛利率仅-1.44pct,餐饮工业系列由于受原材料价格影响更直接,毛利率-7.89pct。期间费用方面,2022 年,公司销售 费用率25.24% (-0.63pct),管理费用率5.04% (-2.63pct), 研发费用率1.06% (+0.16pct),财务费用率-0.42% (+0.27pct),费用控制得当。综上,期内公司归母净利率2.80%(-0.65pct),扣非归母净利率1.39%(-1.33pct)。

    2022Q4,公司毛利率为33.27%(-5.90pct),毛利率下降主要受原材料成本大幅上涨影响(原材料价格在22 年9-12 月高位震荡)。销售费用率30.99% (+1.64pct),管理费用率-0.51% (-8.79pct), 研发费用率2.06% (+1.22pct),财务费用率0.08% (+1.21pct)。综上,公司归母净利率-0.83%(-1.66pct),扣非归母净利率-2.15%(-0.58pct)。

    23 年展望:奶酪业务稳步扩大,费用率下降下盈利能力有望提升。

    1)收入端:公司将继续深耕奶酪市场,市占率稳居行业第一的同时进一步扩大领先优势。即食营养系列中,低温奶酪收入有望回升至21 年水平,常温奶酪有望依托渠道扩张实现高速增长,23 年渠道覆盖数量有望达100 万。同时,新品如有机奶酪棒、慕斯杯、妙同学等产品有望实现场景、人群破圈,推动收入高增。餐桌系列23 年有望延续22年的高增态势,2C 加强消费者教育提升渗透率,2B 有望借助大股东资源开拓新客户,同时已有客户不断提升供应等级。2)成本端:毛利率方面,主要影响因素为原材料价格和产品结构变化,预计毛利率23Q1环比22Q4 改善,整体上预计23 年毛利率环比有提升。费用投放方面,23 年费效比持续优化,费用投放绝对额与22 年相近。3)利润端:受益于规模持续增长下费率下降,以及产品结构升级,预计23 年公司盈利能力有所提升。

    长期展望:赛道发展空间大,公司行业市占率第一,未来有望高速成长。赛道来看,奶酪为乳制品行业中高景气度赛道,人均奶酪消费量有较大提升空间,赛道未来发展空间大。公司能力来看,公司在奶酪行业市占率稳居行业第一,且市占率呈现不断提升的趋势。公司不断丰富奶酪产品线,未来计划在再制奶酪的基础上研发生产原制奶酪加强研发优势,目标人群上从学龄儿童向全年龄段人群覆盖,实现人群破圈,核心大单品奶酪棒有潜力增长至100 亿规模,奶酪片、马苏已经具备大单品潜质,潜在规模5-10 亿元,看好公司各方面的竞争优势,预计公司未来将继续扩大领先优势,引领奶酪行业的发展。生命周期来看,中国奶酪行业发展尚属早期,公司目前亦处于成长前期,随着市场培育以及消费者教育不断增强,公司核心高毛利的奶酪业务将取得高速成长,带动公司盈利能力不断提升。

    盈利预测与估值:预计23 年公司即食营养系列恢复快速增长,叠加餐桌系列高增,公司奶酪业务占有率将进一步提升。我们预计公司2023-2025 年收入增速为分别为36%、28%、21%,归母净利润增速分别为为140%、67%、43%,EPS 分别为0.63、1.06、1.51 元/股,按照2024 年业绩给予35X 估值,一年目标价37 元,维持公司“买入”评级。

    风险提示:疫情反复风险、原材料价格波动、市场竞争加剧、运营管理风险。