中国巨石(600176):底部逐步确认

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:范超/张佩/董超 日期:2023-03-22

  事件描述

      公司发布2022 年报:全年收入202 亿元,同比增长2%,归属净利润66 亿元,同比增长10%。

      对应4 季度收入41 亿元,同比下降30%,归属净利润10.9 亿元,同比下降37%。

      事件评论

      2022 年盈利能力顶部回落。公司2022 年粗纱及制品销量约211 万吨,同比下降10%,国内需求承压(风电尤其)、下半年海外需求边际走弱是核心原因。2022 年公司全年实现的毛利率 35.6%,同比下滑约 9.7 个百分点,主要原因是制造成本上升、电子布毛利下滑明显;全年期间费率约8.3%,同比下降4.4 个百分点,其中管理、财务费率分别下降3.4、1.2 个百分点,管理费用显著下降的原因在于2021 年有计提超额利润分享金额,而2022 年根据实施方案无法计提。若剔除贵金属处置收益(约25.7 亿元),则公司全年粗纱及制品的吨净利接近2100 元(含电子布利润),仍处于近年来较高的盈利水平。

      2022 年海外收入占比提升。公司2022 年海外收入约75 亿元,同比增长22%,占主营业务比重约43%,相较2020-2021 年占比约33%,提升了约10 个百分点,除销量增长外,海外产品均价亦显著高于国内。2022 年玻纤出口呈现前高后低趋势,海关数据显示,全年玻纤粗纱和短切出口需求量同比增长6%、42%,二者上半年增速较高,分别为45%、141%,而下半年在加息等影响下海外需求大幅走弱,二者下半年增速均回落至-24%。

      电子纱成长进行时,2022 年大幅增长。公司全年电子布销量约7 亿米,同比增长59.4%,体现了极强的市场竞争力,但盈利能力仍在底部。过去几年公司电子纱产能从2017 年的4.5 万吨扩至2022 年的26.5 万吨,对应电子布产能从1.5 亿米扩至10 亿米。对应电子纱产能市占率快速提升,从2017 年的7%提升至2022 年的26%。公司电子纱的单线规模在2016 年仅为2 万吨,2022 年迅速提升到5-6 万吨,达到行业领先水平,预计2023年单线规模有望提升到6-7 万吨。公司将粗纱生产积累的优势复制到电子纱领域,过去几年实现了单线规模的大幅提升,其结果是制造成本下降,相较同行有较大成本优势。

      当前行业处于底部水平,预计下半年景气回升。需求判断:通常与全球经济景气度相关,但和国内经济景气度相关性更高,2021 年国内玻纤需求占比全球约55%,国内玻纤产量出口占比约20-30%。风电、汽车轻量化、电子、建筑是最重要的需求领域,风电纱由于需求波动很大,对玻纤总需求的影响较大。伴随国内经济复苏,预计2023 年全球玻纤需求增量在70-80 万吨,其中风电增量30-40 万吨左右。供给判断:2022 年行业产量大于需求(全年国内库存增量为44 万吨),预计2023 年有效产量新增约50 万吨,行业供需有望在2023 年达到新的平衡。吨净利处于历史底部区间:玻纤粗纱价格于2022 年中开始下行,第二梯队的玻纤企业或实现微利,缠绕纱的玻纤小企业或已不挣钱。

      预计公司2023-2024 年归属净利润为48、66 亿元(此处未考虑贵金属的利润贡献),对应估值12、9 倍,底部位置具有性价比。

      风险提示

      1、全球需求增长低于预期;

      2、行业供给投放较多。