中国巨石(600176)：底部盈利或不断夯实 龙头优势尽显

　　公司22 年归母净利润66.1 亿元，同比增长9.65%公司发布22 年年报，全年实现收入/归母净利润201.9/66.1 亿元，同比+2.46%/9.65%，实现扣非归母净利润43.8 亿元，同比下滑15.01%，非经常性损益主要系非流动资产（主要是铑粉）处置收益25.7 亿元。其中Q4单季度实现收入/归母净利润40.9/10.9 亿元，同比分别-30.33%/-36.61%，扣非归母净利7.8 亿元，同比-35.18%，环比小幅增长1.77%。

    　　粗纱销量下滑拖累收入，23 年供需格局有望改善公司玻纤及制品实现营业收入168.7 亿元，同比下滑5.5%，销量方面，22年粗纱及制品/电子布销量分别为211.03 万吨/7.02 亿米，同比分别-10%/+60%，综合吨均价7993 元，同比+5.4%，受国内市场影响，下半年吨均价环比下滑16%。分区域看，22 年公司海外收入同比增长22%，占比提升6pct 达37%，H2 海外收入环比下滑36%，预计主要系销量下滑影响，价格或仍保持稳定。23 年行业基本面有望出现向上拐点，需求端，我们预计23 年国内风电有望超预期，传统板块、电子领域景气度或迎来好转，热塑、海外需求仍具韧性，供给端来看，我们预计行业新增产能较22 年有望明显减少，价格中枢有望较22H2 上调。

    　　财务成本下降，盈利稳定性不断夯实

    　　22 年公司整体毛利率为35.6%，同比下滑9.7pct，主要受能源价格上涨影响，但我们认为公司单耗相对更低，成本优势较同行有望进一步加大。期间费用率8.4%，同比下滑4.3pct，其中管理/财务费用率同比分-3.3/-1.16pct，管理费用率下降主要系超额利润分享明显减少，财务费用率主要系公司资本结构优化（资产负债率同比下降5.5pct 达40.8%，为历史新低）以及平均融资利率降低使得利息支出减少。最终实现全年扣非归母净利率21.7%，同比-4.5pct。22Q4 公司扣非归母净利率仍有19.1%，高于过去周期底部，反映公司底部盈利中枢有所抬升，随着公司高端产品占比不断提升，盈利稳定性或不断夯实。

    　　看好中长期成长性，维持“买入”评级

    　　巨石作为全球粗纱龙头及电子布龙头，成本有优势。坚定推进降本增效、产能扩张执行力强；经营业绩韧性佐证公司内部竞争力稳步提升效果，显示公司较强alpha。热塑纱、风电纱及电子布为“十四五”期间三大发力领域，整体产品附加值或稳步提升，龙头优势不断强化，持续成长值得期待。维持23-24 年归母净利润预测68/79 亿元，新增25 年盈利预测84 亿元，参考可比公司估值，给予公司23 年12 倍目标PE，对应目标价20.40元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：玻纤供给超预期；需求成长逊于预期；电子布竞争超预期等。