钧达股份(002865)年报点评：转型后业绩快速增长 TOPCON电池产能进入加速释放阶段

　　事件：

    　　公司发布2022 年年报，全年实现营业总收入115.95 亿元，同比增长304.95%；归属于上市公司股东的净利润7.17 亿元，同比增长501.35%；经营活动产生的现金流量净额1.56 亿元，同比下滑73.19%；加权平均净资产收益率65.37%，基本每股收益5.08 元/股。

    　　点评：

    　　捷泰科技电池放量，全年业绩高速增长。2022 年，公司剥离亏损的汽车装饰业务并收购捷泰科技剩余49%的股权，业绩取得高速增长主要得益于子公司捷泰科技的电池业务快速发展。捷泰科技2022年电池出货量10.72GW（PERC 产品出货量8.85GW，N 型TOPCon产品出货量1.87GW），同比增长88%；电池单瓦毛利0.12 元，单瓦净利0.07 元。值得关注的是，2022 电池片环节供需紧张，尤其是大尺寸、高效率电池得到市场青睐，公司盈利能力呈逐季改善趋势。公司业务转型，出售汽车装饰业务全部资产，确认2.12 亿元投资收益。

    　　公司三大生产基地加紧TOPCon 电池产能建设，2023、2024 出货有望保持较高增速。面临光伏行业较好的市场机遇，捷泰科技凭借技术优势不断扩大新产能。公司建成及规划中的生产基地有 3处，合计年产能 53.5GW。其中，上饶基地拥有9.5GW 的大尺寸PERC 产能，处于运营状态。滁州基地规划18GW 的TOPCon 电池产能，一期8GW 的产线于2022 年三季度达产，二期10GW 的产线处于调试中，预计于2023 年5-6 月实现达产。淮安基地规划26GW 的TOPCon 电池，一期13GW 项目计划2023 年下半年达产。2023 年底，公司产能规模将达 40.5GW，N 型产能超过七成。

    　　TOPCon 电池产业化进程加快，2023 年市场渗透率提升。随着PERC 电池转换效率和降本逼近极限，太阳能电池厂商均积极寻找下一代电池技术。截至2022 年底，经不完全统计，国内光伏企业披露的已投产、在建和规划的TOPCon 产能超过150GW。其中，晶科能源、捷泰科技等企业均逐渐形成批量供货。2023 年，随着TOPCon 电池生产工艺的简化，设备成熟度提升、银浆国产化以及用量降低，TOPCon 电池性价比将进一步提升。目前，TOPCon电池相对于PERC 电池存在明显溢价，行业先行者将获得产品差异化红利。

    　　公司非公开发行股票募集资金，推动企业快速发展。本次向特定对象发行股票募集资金总额不超过27.76 亿元，扣除相关发行费用后的募集资金净额拟用于收购捷泰科技49%股权、高效N 型太阳能电池研发中试项目和补充流动资金及偿还银行借款。本次发行募集资金到位前，公司将根据项目进度的实际情况以自有资金或自筹资金先行投入，并在募集资金到位之后予以置换。本次定增有利于提升公司的业务规模，扩充资金实力，降低资产负债率和财务风险。

    　　目前，公司非公开发行股票处于证监会反馈意见回复阶段。

    　　投资建议：暂时不考虑公司非公开发行股票的摊薄效应，预计公司2023、2024 年、2025 年归属于上市公司股东的净利润分别为21亿元、26 亿元和32 亿元，对应每股收益为14.55、18.08 和22.47元/股，按照3 月20 日154.74 元/股收盘价计算，对应PE 分别为10.64、8.56 和6.89 倍。市场对光伏行业连续扩产以及海外市场自建产业链加剧竞争存在担忧，光伏板块估值持续走低，公司估值处于历史偏低位置。考虑到子公司捷泰科技在TOPCon 电池领域深厚的技术积累和产能规模的快速增长，2023 年公司有望享受量利齐升的行业红利。首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。

    　　风险提示：行业扩产过快，竞争加剧，盈利能力下滑风险；技术迭代较快，产品被迭代风险。