不锈钢火电锅炉管专题:拨云见日

类别:行业 机构:长江证券股份有限公司 研究员:王鹤涛/赵超/易轰 日期:2023-03-21

  不锈钢火电锅炉管:沉寂之后,王者归来电力清洁低碳转型的推进,使得近年火电建设逐渐归于沉寂。然而,限电频率显著提升的背后,真实原因是电力供给存在结构性问题。蓦然回首,火电托底保供的属性阶段性难以舍弃;引导火电行业实现低碳转型,方为长久之策。由此,作为热效率最高的火力发电技术,超超临界技术的广泛应用势在必行。超超临界机组具有更高的蒸汽温度和压力,对锅炉管道耐高温、抗腐蚀等性能提出更为严苛的要求,以Super304、HR3C 为代表的高端不锈钢管材有望充分受益。

      景气可期:下游火电起势,需求远近兼具;供给国产替代,存量玩家稀缺(1)需求层面,“短期电力保供催生需求爆发+中期国产替代进程加速+远期存量替换、改造升级需求支撑韧性”,不锈钢火电锅炉管行业有望具有持续性景气。(a)短期来看,2022 年1-11月审批煤电项目65GW,为2021 年的3 倍。而不锈钢火电锅炉管工序流程复杂,采购安装周期较长,扩产周期约在3 年左右;近年来资本开支处于低位,催生当前供给刚性。下游需求激增预期下,供需矛盾会促使其价格具有进一步上涨空间。(b)中期来看,海外龙头供给刚性+国产性能比肩进口,国内玩家产品性价比逐步凸显,高端不锈钢火电锅炉管国产替代进程有望加速。未来国内市场主要的供给增量,来自于武进不锈和盛德鑫泰,两大龙头有望共享景气爆发,测算不锈钢火电锅炉管国产化率有望从2022 年的58%升至2023 年的85%。(c)长期来看,存量机组中,亚临界和超临界占比达61%,升级改造空间广阔。此外,发电技术的持续升级,亦会催生高等级不锈钢火电锅炉管更新迭代的增量需求。最终,测算2023 年国产不锈钢火电锅炉管市场空间5.8 万吨,同比2022 年增长256%,并在2025 年进一步升至8.1 万吨。

      (2)竞争格局上,不锈钢火电锅炉管行业最大壁垒,不仅仅在生产环节生产出符合标准的产品;更要求在全生命周期内,保证产品性能一致性和稳定性。严苛的认证壁垒掣肘新玩家进入,龙头强者恒强格局已然形成。存量玩家中,真正实现长周期、大批量稳定供应,并能持续盈利的企业仅武进不锈和盛德鑫泰。(a)武进不锈作为最早一批实现不锈钢火电锅炉管国产化生产的企业,已有十多年的稳定供应经验,通过工艺、设备、生产规划的不断优化,产品在全生命周期的各项性能指标可与进口厂商匹敌。(b)盛德鑫泰作为后来进入者,从合金钢拓展到不锈钢管,近年火电锅炉管产品发展迅速,产能规模快速提升。(c)久立特材采取“挤压法”工艺,产线投资成本和目标盈利水平较高,若锅炉管持续涨价,或成为国产供给的柔性产能。(d)太钢不锈以前端坯料供应为主,管材亦有少量供应,基于管理机制等原因,产量提升较为缓慢。

      产业链投资:武进不锈蹄疾步稳,盛德鑫泰蓄势待发展望2023 年,美债利率顶或将至,成长股等利率敏感型资产值得青睐;海外衰退叠加内需复苏节奏存疑,国产替代的高端新材料产业链,景气、格局和成本三重受益,稀缺性脱颖而出。

      武进不锈和盛德鑫泰作为国内不锈钢管龙头企业,充分受益于火电锅炉管的景气爆发:1)武进不锈下游以油气、机械设备为主,当前处于产品结构的优化升级期,高端火电锅炉管则是其中靓丽的一环。倘若产品高端化顺利推进,盈利中枢有望稳中有升;2)盛德鑫泰的合金钢管、无缝不锈钢管产品下游更多集中于火电锅炉管领域,随着行业的景气爆发,量弹性或更为丰厚。

      风险提示

      1、宏观经济需求大幅波动;

      2、竞争格局剧烈变化。