ST龙净(600388)：经营性利润稳步增长 2023定调环保+新能源双轮驱动

　　事件描述

    　　2023 年3 月17 日，ST 龙净发布2022 年报，公司实现营业收入118.8 亿元，同比增5.16%；归母净利润8.04 亿元，同比降6.52%；Q4 实现营业收入44.0 亿元，同比增43.9%；归母净利润1.68 亿元，同比增0.58%。

    　　事件评论

    　　剔除华泰保险减值、危废商誉减值，经营侧业绩稳步上行。出售华泰保险相关其他应收款本期减值8481 万元，未来大概率冲回；江苏弘德（危废）商誉减值3403 万元；该两部分加回，归母净利润为9.23 亿元，同比增7.3%，故经营侧利润实现稳步增长（2023 年资产减值、信用减值两项损失合计达3.13 亿元，较上年多减1.24 亿元，故实际经营利润增速更高）。毛利率稳定，微增0.21pct 至23.4%，其中脱硫脱硝业务毛利率提升5.47pct，除尘业务降2.42pct。费用率得到控制，同比下降0.23pct 至13.6%，其中销售、财务费用率分别下降0.15pct/0.21pct，管理费用率上升0.13pct。

    　　负债率略有下行，现金流正常，资金充沛。2022 年底资产负债率为71.3%，同比降2.6pct，主要是合同负债有所减少；有息负债率为19.3%，同比降0.18pct，处于较低水平。公司2022 年收现比为63.3%，同比降7.6pct，应收账款及票据同比+14.8%，推断主因：1）疫情影响，上游客户经营存一定压力，2023 年预计将有所好转；2）交易性金融资产如票据等增加。若考虑未来转债全部转股，则负债率降至64.3%，若再将负债率提至70%，可借款49.9 亿元作为资本开支（若负债率提升至75%，可融资112.8 亿元）；若华泰保险事件解决，预计可回款约15 亿元，且账面有货币资金19.7 亿元，故资金充足。

    　　订单充沛，烟气治理主业受益于火电上量逻辑。2022 年新增97.9 亿元订单，期末在手合同185 亿元（不含运营合同），公司进一步控制项目质量。2022 年火电核准规模超80GW，估算带来增量市场超103 亿元，预计可为公司2023/2024 年增厚利润超2.06 亿元。

    　　储能业务形成从电芯到系统完整产品技术链。公司首个磷酸铁锂电芯5GWh 项目落地上杭；与蜂巢能源设立的合资公司建设一期2GWh 储能PACK 项目开工，生产PACK 和系统集成产品；和量道新能源在储能系统方面的合作正常推进。

    　　绿电推进提速。除2023 年3 月10 日公告推进的多宝山项目（一期200MW）外，年报中还可见塞尔维亚、圭亚那等光伏项目快速展开，多个矿山绿能发电项目正积极推进。

    　　盈利预测与估值：公司明确“环保+新能源”双轮驱动的发展战略，环保主业存行业上行逻辑支持，储能、绿电业务快速推进；公司在手订单充沛；华泰保险问题正在解决，不必悲观，相关减值未来存冲回预期；并公告2021 年度审计报告中保留意见涉及事项的影响已消除，2022 年内控报告等也无异常。预计ST 龙净2023-2025 年归母净利润分别为11.72/15.08/20.17 亿元，同比增45.7%/28.7%/33.7%，对应PE 估值18.3x/14.2x/10.6x。

    　　给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、烟气治理、储能行业竞争加剧，利润水平波动；2、回款风险：非电业务回款情况或不及电力行业，需加强对回款的控制。