通信行业跟踪点评：AI+数据要素+央改三条主线不断加强 持续推荐通信产业投资机会
我们认为，通信行业处在AI+数据要素+央改三条主线的汇聚点，从业绩增长和估值回升方面都有持续较好的投资机会。在GPT 推动技术革命、数字经济与数据要素发展提速等多重因素的催化下，网络与算力持续扩容的确定性提升，通信行业的数字经济及AI 产业链公司有望重点受益。伴随央国企高质量发展，三大运营商作为数字经济领域优质国央企将发挥更为关键的作用，运营商云计算对标世界一流有望推动价值重估。推荐中国移动、中国电信、中国联通、中兴通讯、紫光股份、源杰科技、天孚通信、亿联网络、锐捷网络、菲菱科思、中际旭创、新易盛、光迅科技等。
GPT 所代表的生成式AI 是新一轮技术革命，比肩互联网、智能手机的颠覆式影响，料将对网络与算力带来持续强劲的拉动。GPT 是一款基于Transformer 架构的大语言模型，通过千亿级别的参数和海量数据集不断进行自我训练，展现出“涌现”能力。在没有显式编程的情况下，GPT 能够产生超出预期范围的输出，体现出AI 的创造性和想象力，标志着通用人工智能AGI 正逐渐成为现实。短期，我们认为GPT 将持续迭代能力，并在搜索、办公协作、内容创作、智能客服等领域加速落地，大有可为：3 月15 日，GPT-4 正式发布，在创造性、协作性、推理能力和多模态能力方面持续提升；3 月16 日，百度文心一言发布，抢占中文大模型产业化先机；紧接着3 月17 日，微软发布Office 365 Copilot，将GPT-4嵌入日常办公软件中。中长期，我们认为GPT 所代表的生成式AI 是毫无疑问的技术革命，未来有望极大提高每个人的生产力。我们认为，GPT 所代表的生成式AI 是新一轮技术革命，比肩互联网、智能手机的颠覆式影响，建议积极拥抱GPT 科技技术变革下的产业机会，重点关注底层AI 算力、网络和应用标的。
数字经济+数据要素主线明确，国内算力上游的需求向好。2022 年初国务院发布的《“十四五”数字经济发展规划》从基础设施、数据要素、数字产业化、产业数字化等方面提出了11 项重点建设工程，并提出到2025 年我国数字经济核心产业增加值占GDP 比重达到10%的目标，数字经济的主引擎作用将更加凸显。数据要素作为数字经济中的重要组成部分，2022 年12 月的“数据二十条”明确了数据合规高效流通使用、赋能实体经济这一主线。2023 年3 月中共中央、国务院印发的《党和国家机构改革方案》中提出组建国家数据局，由国家发改委管理，负责协调推进数据基础设施建设制度，统筹数据资源整合共享与开发利用，统筹推进数字中国、数字经济、数字社会规划和建设等。3 月17 日，国家发改委高技术司引文提到“数据是数字文明时代的第一要素”，数据要素的重要程度再次突出。通信行业作为数字经济与数据要素的通道与底座，在数据采集、数据存储、数据加工、数据交易流通、数据分析应用等诸多环节都将发挥重要作用。
我们认为，数字经济与数据要素，是与“碳中和”可比肩的大产业长周期机会，运营商、通信设备商、云基础设施提供商等将深度参与到我国数字经济发展与数据要素价值实现的过程中，未来通信产业链中的各个环节将有望得到持续催化。
国资委“一利五率”考核奠定运营商全年增长节奏，看好运营商利润及ROE 提升。2022 年5 月，国资委关于提高央企控股上市公司质量工作方案强调，聚焦影响央企控股上市公司高质量发展的短板弱项，在3 年内分类施策、精准发力，打造一批核心竞争力强、市场影响力大的旗舰型龙头上市公司；2024 年底全面验收评价，试点将上市公司发展质量纳入中央企业负责人经营业绩考核。2022年12 月，中央经济工作会议强调，要深化国资国企改革、提高国企核心竞争力、 完善中国特色国有企业现代公司治理；2023 年1 月，国资委进一步优化中央企业经营指标体系为“一利五率”，新增ROE 和营业现金比率指标；2023 年2月，国资委召开中央企业提高上市公司质量工作专题会，统筹推进中央企业高质量上市。我们认为，国资委考核导向的优化，将对运营商的治理和经营质量带来持续的提升，看好运营商利润及ROE 的持续提升。
重点推荐：AI+数据要素+央改三大主线不断加强，持续推荐通信产业机会。
1）三大主线汇聚的运营商：
ARPU 的持续回升和资本开支的效率提升，为运营商未来数年的业绩稳健增长提供稳健支撑。展望全年，国资委“一利五率”考核奠定运营商全年增长节奏，AI+数据要素+央改三大主线汇聚，有望推动运营商持续超预期，运营商网络业务的价值重估、云计算的分部估值有望进一步得到认可，重点推荐中国移动（A+H）、中国电信（A+H）、中国联通（A+H）。
2）网络与算力上游核心环节：
①中兴通讯：持续受益于AI 算力需求爆发，竞争缓和、芯片自研、算力业务拓展、治理改善等推动业绩保持快速增长，芯片子公司和服务器业务价值有望分部估值。公司是运营商最核心的两个供应商之一，在运营商不断拓展数字经济边界的基础上，公司也有望实现价值重估。
②紫光股份：公司是云计算基础设施龙头，交换机、服务器、企业网路由器、企业级WLAN 份额国内前二，预期收回新华三股份落地后估值将进一步提升。新华三剩余股权收回后，将有助于增厚利润、提升估值，中长期将进一步改善公司激励机制，持续推动公司竞争力提升和业绩增长。
③锐捷网络：公司是国内ICT 设备龙头，近年来公司在数据中心交换机、SMB产品等领域持续发力。公司管理层稳定且激励机制较好，通过敏捷创新快速响应客户需求，并不断完善渠道体系，有望持续提升市场份额。
④菲菱科思：公司是国内领先的网络设备制造商，公司在交换机领域长期与新华三深度绑定，并于2019 年成功切入S 客户供应链，份额快速提升，盈利能力持续改善。公司有望凭借对国内交换机双龙头的深挖和品类拓展，实现业绩持续增长。
⑤源杰科技：公司作为国内光芯片龙头，目前在中高端光芯片的研发/送样/放量进度国内领先。目前全球光芯片市场空间超150 亿元，公司市场份额不到3%，未来成长空间巨大。同时今年公司10G EML 1577nm 新产品放量，我们认为短期与长期业绩均有较高的确定性。
⑥天孚通信：AI 对数据中心中网络设备的传输速率与功耗等指标提出更高的需求。天孚通信是国内稀缺的光器件平台，同时已经实现从无源器件向有源器件的突破。我们认为受益于AI 趋势下对于CPO 等新型网络设备需求的驱动，公司光引擎业务未来成长空间巨大。
⑦中际旭创：目前全球数通光模块绝对龙头，客户覆盖亚马逊、谷歌、Meta 等科技巨头，相干、硅光等新技术布局行业领先。AI 驱动下，800G 数通新产品加速放量预计将带动新一轮景气周期，公司全球份额领先，有望最率先受益。
⑧新易盛：全球领先的数通+电信光模块双龙头，成本费用控制优秀，盈利能力行业领先。未来海外客户有望实现突破，市场份额有望进一步提升。我们预计公司2023/2024 年实现净利润9.6 亿/11.3 亿元，目前股价对应2023 年PE 估值仅17x，优质低估值标的。
⑨光迅科技：国内老牌光通信龙头，背靠武邮所，科研实力雄厚，产品实现从芯片+器件+模块+子系统的完整覆盖。公司在卫星通信、CPO、相干传输等领域布局较深，同时具备国家队背景，在数字经济高速发展的背景下有望充分受益。
3）AI 应用终端：
①亿联网络：公司为微软Teams 国内影子龙头，相关收入占公司整体收入20%， 2022 年公司Teams 相关收入同比约70%增长。公司计划2023 年中推出与微软合作的Smartvision 产品，受益于ChatGPT 浪潮的确定性高。我们预计公司2023/24 年实现净利润27/34 亿，现价对应23E 26xPE，对应24E 仅21xPE。
公司历史估值中枢40xPE，仍然有较大修复空间。
风险因素：AI 发展不及预期；国家对数字经济的扶持力度不及预期；国内新型基础建设不及预期；流量增长不及预期；5G 及千兆宽带用户增长不及预期；“东数西算”工程推进低于预期；数据中心建设进度低于预期；大数据应用需求低于预期；ICT 设备行业发展不及预期；市场竞争加剧的风险；云厂商、运营商等客户资本开支不及预期；相关公司业绩不及预期。
投资策略：我们认为，通信行业处在AI+数据要素+央改三条主线的汇聚点，从业绩增长和估值回升方面都有持续较好的投资机会。在GPT 推动技术革命、数字经济与数据要素发展提速等多重政策的催化下，网络与算力的持续扩容的确定性提升，通信行业的数字经济及AI 产业链公司有望重点受益。伴随央国企高质量发展，三大运营商作为数字经济领域优质国央企，将发挥更为关键的作用，运营商云计算对标世界一流有望推动价值重估。推荐中国移动、中国电信、中国联通、中兴通讯、紫光股份、源杰科技、天孚通信、亿联网络、锐捷网络、菲菱科思、中际旭创、新易盛、光迅科技等。
