策略点评：中国特色估值体系下 军工央企重估空间或较大

　　我们认为，全部国企中，在军工领域市场或较快形成共识给予估值溢价。当前海外通胀预期回摆短期内或对资金风险偏好产生抑制，国内“两会”定调的GDP增速目标偏中性，2月CPI、PPI同比增速回落，经济复苏节奏有待高频数据持续验证。在这样的背景下，市场或倾向于在受政策利好持续呵护、产业逻辑顺畅且经营稳健的成长性国企中寻找机会，军工央企或为较好的投资标的。

    　　2021年底以来军工板块整体PE、PB以及PEG等估值已调整至底部区间。2016-2019年军改期间部分项目和型号处于延缓鉴定、生产交付状态，导致部分产品无法按期签订合同、交付和确认收入。这导致在2016年-2019年的“十三五”时期，军工板块整体PE、PB以及PEG估值持续处于下滑趋势。2020年为“十三五”收官之年，市场对当年业绩增速预期较高，叠加在疫情扰动下军工行业计划经济属性的比较优势显现，2020年4月军工板块开始估值切换，PE、PB以及PEG等估值均实现明显提升。2021年是“十四五”首年，55家核心军工上市公司归母净利润延续了“十三五”末的高。速增长，军工板块主题性弱化、价值投资属性增强，估值保持相对高位。2022年，受疫情、限电以及部分军工细分板块供应链问题影响，部分军工上市公司业绩出现暂时性的调整，未达市场预期。且经济弱复苏背景下，市场对军费增速产生担忧，综合引发军工板块下跌，杀估值为主要影响因素，PB一度创下“十四五”内历史新低，PE与PEG更是接近“十三五”以来的低位区间。2023年在疫情防控政策放开初期，军工板块“保供”的比较优势下降，消费、地产等有望逆境反转的行业吸引部分资金风格切换，叠加此前市场担心军费增速下降，综合导致当下军工板块估值仍处于较低区间。

    　　军工央企较民参军上市公司估值优势在2020年后逐步显现，未来有望进一步抬升。2020年以前，军工央企与民参军上市公司PE比基本处于0.7附近震荡波动，但2020年以后，军工央企与民参军上市公司的PE比逐步攀升，并在2021Q4起基本维持超过后者状态。这或源于在“十三五”时期，民参军上市公司受军改的影响相较于军工央企更大，净利润及净利润预期都相对更低，导致该时期民参军上市公司PE偏高。而2020-2022年，在国企改革三年行动下，核心资产注入致使军工央企资产质量提升，提质增效与股权激励的密集开展提高市场对业绩兑现的预期，导致军工央企估值上移。截至2023年3月10日，军工央企与民参军。上市公司PE比已升至1.79，反映出在军工领域给予国企估值溢价市场已逐渐形成共识。我们认为未来伴随军工央企持续深化改革，军工央企估值拾升空间或较大。

    　　投资建议：

    　　安全”与“科技”相辅相成将是未来政策发力的重点领域，从二者结合的角度来看，利好军工、电子、计算机等赛道。国防军工方面，中国特色估值体系下，军工央企重估空间或较大，建议关注相关龙头企业。电子方面，CPU、GPU、操作系统、工业软件等长坡厚雪的赛道具有良好发展前景。先进制造方面，数字基础设施、基础软件、国产平台及应用软件、大数据及AI等创新技术服务商、网络及数据安全相关领域增长空间或较大。

    　　风险提示：

    　　1.国内政策推行不及预期；

    　　2.外部病毒输入导致新--轮感染超预期；

    　　3.地缘政治事件超预期；

    　　4.海外流动性收紧超预期；

    　　5.国企改革进度不及预期，院所改制、混改、资产证券化等是系统性工作，很难- -蹴而就；

    　　6.军品研发投入大、周期长、风险高，型号进展可能不及预期；

    　　7.随着军品定价机制的改革，以及订单放量，部分军品降价后相关企业业绩受损；

    　　8.宏观经济波动，对民品业务造成冲击，军品采购不及预期

    　　9.原材料价格波动，导致成本升高；

    　　10.军品降价对企业毛利率影响。