涪陵榨菜(002507)：Q4经营受疫情扰动 23年坚持“双拓”战略

　　核心观点

    　　在疫情因素影响下，公司Q4 财务表现同比出现下滑。需求端，疫情导致居民消费疲软，对公司前期提价的消化期拉长，表现为公司产品销量下降。与此同时，公司主产区涪陵生产基地于去年11 月中旬开始临时性停产，对业务的正常运转造成一定影响。盈利方面，在产品提价、原料成本下降、费用缩减等有利因素叠加下，公司22 年盈利能力出现较大改善。展望23 年，公司将继续推进双拓战略，期待榨菜主业恢复以及新品类实现突破。

    　　事件

    　　公司发布2022 年度业绩快报：

    　　公司预计2022 年实现营业收入25.48 亿元，同比增长1.18%；实现归母净利润8.99 亿元，同比增长21.14%；实现扣非归母净利润8.18 亿元，同比增长17.76%。

    　　Q4 单季，公司预计实现营业收入5.02 亿元，同比下降10.81%；实现归母净利润2.02 亿元，同比下降15.11%；实现扣非归母净利润1.80 亿元，同比下降13.55%。

    　　简评

    　　疫情扰动供需，Q4 营收同比下滑

    　　公司Q4 单季营收同比增速转负，除因去年同期提价刺激导致基数偏高这一因素外，疫情对公司生产端以及居民消费端的扰动为主要原因。同时，消费者对公司前期提价存在消化期，产品销量略受影响。而从供给端看，出于疫情防控形势需要，公司主产区涪陵生产基地于去年11 月中旬开始临时性停产，直至12 月上旬恢复。尽管公司采取产能协调、库存调拨、终端保障等措施，但预计仍对业务的正常运转有一定不利影响。

    　　提价缩费+成本下行，22 年盈利能力提升明显

    　　公司22Q4 归母净利率为40.26%，同比下降2.04pcts，预计主要系：1）涪陵生产基地临时性停产导致产能利用率下降带来单位产品生产成本增加；2）为缓解停产不利影响而进行的跨区域调货增加了相关运输成本；3）产品结构层面，在拓品类战略下，高毛利的榨菜品类销售占比有所下降。就全年来看，在产品提价、原料成本下降、费用缩减等有利因素叠加下，公司22 年归母净利率　　同比增加5.81pcts 至35.27%，盈利能力出现较大改善。

    　　双拓战略持续推进，期待23 年实现突破

    　　公司22 年紧密把握“拓品类+拓渠道”的“双拓”战略规划，推动榨菜轻盐升级产品、酱类产品、鱼调料泡菜产品、翠小菜休闲产品入市，在品类方面，逐步实现从乌江榨菜向乌江调味菜、乌江泡菜、休闲零食、豆瓣酱等品类的拓展。而在渠道方面，公司在推动渠道下沉的同时，去年已开始配备专业人员拓展餐饮市场，预计今年餐饮行业复苏将对公司拓展餐饮渠道具有积极影响，贡献业务增量。同时，公司今年在营销端做了调整，实行战区制，对销售也有积极促进作用。综合展望，在品类扩张和渠道开拓的双向推动下， 23 年公司榨菜主业有望进一步恢复以及新品类发展实现突破。

    　　盈利预测：

    　　结合公司业绩快报，我们下调公司22-24 年盈利预测，预计2022-2024 年公司实现收入25.48、28.27、31.27 亿元，实现归母净利润8.99、9.85、10.90 亿元，对应EPS 为1.01、1.11、1.23 元/股。

    　　风险提示：

    　　1）需求恢复不及预期：公司产品提价后，对产量销量的负面影响仍在持续，后续市场对新包装产品的市场接受能力仍有待验证。2）品类开拓不及预期：公司在榨菜主业之外，持续探索萝卜、泡菜等第二增长曲线，若后续新品类的市场开拓不及预期，将影响公司后续成长空间。3）渠道开拓不及预期：公司近年来推动渠道下沉和餐饮新渠道的渗透，若新市场对公司产品容纳能力有限，将影响公司后续成长空间。4）青菜头价格上涨风险：公司成本端的青菜头原料占比较高，而其价格易受天气等因素影响，后续若青菜头价格出现不利变动，将影响公司盈利表现。