涪陵榨菜(002507)：Q4外部冲击下业绩承压 关注双拓战略实施进展

　　事件：公司发布2022 年业绩快报，22 年实现营业收入25.5 亿元，同比+1.2%；归母净利润9 亿元，同比+21.1%。其中，22Q4 实现营业收入5 亿元，同比-10.8%；归母净利润2 亿元，同比-15.1%。

    　　22Q4 业绩承压主要系疫情导致部分工厂停产。

    　　2022 年11 月底至12 月初，由于重庆市疫情防控形势严峻，涪陵生产基地在产品生产、物流运输等方面受到不利影响，该基地主要生产厂实施停产。尽管公司紧急协调眉山、东北生产基地以承接部分产能，并调拨各个大区库存避免出现断货缺货，但仍对收入产生一定负面影响。加上跨区调货会增加运输成本，以及产能利用率下降导致单位生产成本增加，22Q4 利润受到的负面影响更大。

    　　23 年聚焦双拓战略，谋求公司增长突破。

    　　公司在完成“聚焦榨菜，做热乌江品牌”阶段性工作的基础上，开始聚焦“双拓”战略，即“从专注榨菜品类，拓展到乌江调味菜、乌江泡菜、休闲零食、豆瓣酱等品类协同发展”的拓品类战略，“从家庭消费市场，拓展到餐饮市场和食品工业消费市场”的拓市场战略。公司将各品类分梯度规划，第一阵线为榨菜、下饭菜、下饭酱、海带丝；第二阵线为调味餐饮类产品和豆瓣酱；第三阵线为储备类产品，如泡菜、休闲食品、惠通下饭菜、低端品牌邱氏菜坊。根据渠道跟踪，目前萝卜类产品（如下饭菜）和调味菜增长势头较好，22 年收入增速预计远高于榨菜增速。23 年，公司对新品类制定了明确的销售规划、搭建了专业渠道，若进展顺利有望帮助公司打卡新的增长空间。

    　　调整组织架构和员工激励，适应发展新阶段。

    　　为适应“双拓”战略，公司对销售公司组织架构进一步精细化，将原本的8 个销售大区升级为4 个销售战区（南部战区、北部战区、东部战区、西部战区），下设12 个销售片区和2 个销售大区（因负责人未定，暂未调整）。此外公司调整了销售人员薪酬模式，大幅提升核心岗位销售人员薪资，薪酬组成变成基本工资+提成的模式，根据任务完成情况业务员团队方面有二次分配的权利，将提升销售人员工作积极性。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑公司23 年以拓展品类和渠道为重点，将加大费用投放，以及新品需要一定的培育期，下调公司2022-2024 年净利润预测至8.99/9.71/10.84 亿元(分别下调-4%/-9%/-8%)，折合2022-2024 年EPS 为1.01/1.09/1.22 元，当前股价对应PE 分别为26x/24x/22x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险；行业竞争高于预期风险。