聚和材料(688503):光伏银浆龙头迎N型时代加速成长

类别:公司 机构:国联证券股份有限公司 研究员:贺朝晖 日期:2023-02-24

  投资要点:

      聚和材料成立于2015年,一直聚焦光伏银浆国产替代。公司2021年正面银浆销量超越境外银浆龙头贺利氏,位列正银全球销量第一。在N型电池时代来临和硅料价格下行推动需求增长的背景下,公司有望实现出货量的高速增长,市占率进一步提升。我们认为公司具备较好的投资价值。

      银浆市场空间有望持续增长

      根据我们测算,2022-2024年全球光伏装机有望达到255/335/421GW,对应电池片产量分别为305/403/505GW。N型产品处在迭代初期,浆料耗量仍处于较高水平,价值量相比PERC银浆有望提升。经我们测算,2022-2024年全球银浆需求量有望分别达4789/6151/7443吨,对应市场空间分别为221/264/323亿元,CAGR达19.35%。正银国产化率有望从2015年的5%上升至2022年的80%,公司全球正银市占率达37%,引领国产化进程。

      公司N型浆料技术行业领先

      公司在TOPCon和HJT电池银浆产品有深入布局,已开发出领先行业的新产品。研发的TOPCon银浆在方阻>120ohm/sq的条件下能有效减少对硼扩发射极的损伤,降低金属接触复合损失。HJT主栅银浆则拥有优异的固化条件、印刷匹配灵活,拥有优异的拉力及焊接性。N型TOPCon和HJT电池产能规模正在持续提升,银浆受益于此有望实现量利齐升,公司作为银浆龙头获得了持续的盈利提升推动力。

      研发服务优异绑定核心大客户

      公司注重银浆研发和客户服务,2021年公司研发人员占比达44.8%,截至2022年中报,公司累计获授权315项专利,其中发明专利305项。目前产品线囊括了单晶PERC、TOPCon、HJT、IBC等主流电池正银,并针对金刚线切片、MBB、叠瓦、无网结网版印刷等特定工艺开发了相关产品。截至2022年中报,公司前4大客户分别为通威太阳能、天合光能、晶科能源、晶澳科技,分别占据2021年全球电池片产量的1、3、5、6名。

      盈利预测、估值与评级

      我们预计公司2022-24年收入分别为66.8/87.3/115.3亿元,对应增速分别为31.4%/30.6%/32.1%,归母净利润分别为3.84/5.90/8.73亿元,对应增速分别为55.5%/53.9%/47.8%,EPS分别为3.43/5.27/7.80元/股,对应PE分别为40.9/26.6/18.0倍,考虑到公司2023和2024两年CAGR达50.81%,我们给予公司23年PEG值为0.8,对应PE为40.65倍,对应目标价214.23元,首次覆盖,给予“买入”评级。

      风险提示:银价波动、银浆行业竞争加剧、下游需求不及预期、公司产能建设不及预期、客户集中度高、行业市场规模基于相应假设测算的风险