晨光生物(300138):横向扩品种增收入 纵向延伸提利润率 于无声处听惊雷

类别:创业板 机构:东方证券股份有限公司 研究员:谢宁铃/彭博 日期:2023-02-22

  晨光生物过去几年业绩保持快速增长,但公司产品线多、行业公开信息少、单个品种有周期性波动,棉籽业务也对表观财务指标造成扰动,导致市场对其成长性和壁垒的理解仍不够充分,对业绩增长持续性也存在分歧,我们希望通过本篇报告解答以上问题。公司作为食品板块少数具备出海逻辑的标的,在消费增速中枢下移的时代背景下,我们看好公司继续保持较好成长性,坚定推荐!

      健康需求驱动植物提取物行业持续增长,供给格局高度分散。植物提取物包括色素、香精香料、药物营养物、功能性添加剂等,下游以食品、药品保健品、化妆品等消费行业为主,凭借安全、健康的优势替代化工合成物,从欧美向发展中国家渗透, Markets andMarkets 预测2025 年全球植物提取物市场规模将达594 亿美元。但同时品种繁多、单品规模有限,原材料优势至关重要,企业大多仅生产一两个品种,制造端格局高度分散。

      以管理为基石突破禀赋限制,形成原材料、生产成本、研发三大壁垒,业绩历经波动重回稳健增长。公司在董事长卢庆国先生带领下,从单品种迈向多品种,从不具备原材料优势的河北邯郸走向全球配置资源,三大主力产品全球市占率第一,“三步走”发展战略清晰、执行力强,以管理为基石塑造了三大核心竞争力:1)原材料:在新疆、云南、印度、赞比亚等优势产区布局60 多万亩种植基地,掌控原材料供应;2)成本:主要产品生产成本低于同行5-10%;3)研发:重视人才激励,从跟随模仿到引领行业。

      横向扩品种增收入,从三个世界第一走向十个世界第一。1)主力产品稳健增长:辣椒红销量稳健增长,拥有提价主动权;辣椒精、叶黄素市占率仍有提升空间;2)梯队产品快速放量:香辛料提取物、甜菊糖、番茄红素、姜黄素、葡萄籽提取物、迷迭香提取物等产品有望凭借成本优势,实现渗透率和市占率双击;3)潜力产品:工业大麻、保健品OEM、中药集采贡献额外增长与催化。棉籽业务未来独立发展,有望贡献稳定利润。

      纵向延伸提利润率,赞比亚原材料基地步入收获期。1)向上游:国内种植成本上涨是刚性趋势,非洲土地、劳动力价格远低于国内,因此公司从2018 年起战略性布局赞比亚种植基地,自建农场模式壁垒高, 2022 年已在赞比亚种植辣椒3 万亩、万寿菊2 万亩,未来随着低成本的非洲原材料用量提升,主力产品毛利率有望显著提升。2)向下游:公司过去聚焦于基础产品生产,目前已加快开发专用型、复配型等毛利率更高的产品。

      我们看好公司作为全球植物提取行业龙头横向扩品种、纵向延伸价值链的能力,预测2022-2024 年 EPS 分别为0.81/1.03/1.30 元,参考其他食品添加剂和营养保健品原料可比公司,给予公司2023 年22 倍PE,对应目标价22.66 元,首次覆盖给予“买入”评级。

      风险提示

      原材料供给及价格波动;产品价格大幅下跌;行业竞争加剧;原材料基地和产能建设不及预期;境外经营风险等。