全面注册制：千呼万唤始出来

　　投行业务：收益、展业难度提升。（1）业务规模有望明显扩大。来自三方面：

    　　1、IPO 审核标准放宽，可上市公司范围扩大；2、审核周期有望明显缩短；3、再融资、重大资产重组注册制，优化规则。（2）展业难度、风险提升：风控与定价能力成为业务生命线。1、监管身份由审核者向监督者转变，对中介机构的监督力度、惩戒力度或将明显提升。2、重大投行风险事件可能导致投行业务暂停，从而导致投行市占率下滑、核心员工流失、监管评级下滑、罚款与赔偿责任。3、破发概率或将明显提升，主板0%破发率不再，可能带来承销、包销压力。

    　　投行资本化，提升资金收益率。投行资本化即以投行业务为引领提供提升资金运用效率的抓手。主要资金投向包括（1）一级市场投资：全面注册制有望提升收益率、投资确定性、缩短投资周期；一级市场放量有望为投行、财富管理业务创造增量。（2）科创板跟投：主板不要求跟投，过往科创板跟投创造高收益，但亦加剧业绩波动。总体收益率较高、亏损概率不大，但是市场下滑可能会加剧业绩波动。（3）做市商制度：梳理做市商，投行业务能力是获取科创板做市业务资质的关键。（4）衍生品业务：投行为衍生品创造客源，衍生品提升投行服务质量。

    　　交易量伴随总市值扩大，蓄水池扩大带来财富管理增量。2006~2021 年全流通改革以来，总流通市值增长25 倍，但市场换手率维持在600%~700%。即，当市场内存在较大规模可流入权益市场的增量资金时，价格—价值动态平衡下，市场交易量取决于市场总流通市值。全面注册制上市公司规模增长分流资金，不会明显导致股价下滑。目前市场潜在增量资金较多：第三支柱落地，预计至2031 年可带来3 万亿长期资金；居民资金财富管理步伐持续，2022 年股混基净申购4703 亿元，市场行情下滑未明显改变财富管理大趋势。第三支柱、房住不炒、资管新规去通道下，养老资金、房地产资金等资金均向权益市场长期流入。资金流入需要蓄水池扩大。

    　　投资建议：关注三类投资主线：（1）具备投行业务优势的券商：投行业务放量+投行资本化提升资金收益率。（2）财富管理特色券商：总流通市值提升、蓄水池扩大→交易量、资管规模提升（关注上市标的增加对交易量提振影响）。

    　　（3）创投板块：项目效率提升。全面注册制下，我们重点推荐具备投行业务优势的中金公司、中信证券、东方财富、广发证券、东方证券、兴业证券，重点关注中信建投、国金证券、创投标的。

    　　风险提示：“新冠肺炎”疫情状况和持续时间超预期、经济下行压力加大、创新改革节奏低于预期、利率较大波动。