中国中免(601888)：疫情影响Q4净利润大幅下滑 关注公司长期价值

　　事件：公司公告2022 年预计实现营收544.63 亿，同比下滑19.52%，归母净利润50.25 亿，同比下滑47.95%，扣非归母净利为48.97 亿，同比下滑48.64%，其中Q4 营收150.99 亿，同比下滑16.93%，归母净利3.97 亿，同比下滑65.85%，略低于市场预期。业绩下滑主要因2022 年是新冠疫情爆发以来对公司影响最为严重的一年，疫情的持续反复和多点爆发导致公司重点渠道客源锐减，主力门店几度闭店，物流运营出现中断，公司业务尤其是线下业务遭受严重冲击。同时，受2021 年海南地区部分子公司享受企业所得税优惠及首都机场租金减让影响，上年同期基数较高。

    　　离岛免税受影响较大，今年以来改善明显：疫情对于中免主要门店海南离岛免税门店影响较大，根据海南省商务厅公布数据，2022 年海南12 家离岛免税店总销售额为487.1 亿元，同比下滑19%，其中免税销售额348.1 亿元，同比下滑31%。

    　　2022 年末以来，随着防疫政策的持续优化和系列“强信心、稳经济、促发展”政策的实施，公司有序推动各地免税门店全面复工复产。截至目前，公司下属传统口岸免税店已有70 余家恢复经营，助推免税市场回暖。今年以来，公司门店销售呈现明显回升迹象，截至公告日前，营业收入同比、环比均实现大幅增长。

    　　春节假期，海口海关共监管离岛免税购物金额15.6 亿元，购物人数15.7 万人次，同比分别增长5.88%和9.51%，与2021 年同期相比分别增长51.5%和64.9%。

    　　根据海南商务厅口径，今年春节假期（1 月21 日—1 月27 日）全省12 家离岛免税店总销售25.72 亿元，同比2022 年春节假期增长20.69%，同比2019 年增长329%。2022 年10 月海口免税城开业，销售面积为15 万平方米，是未来公司销售增长的又一驱动力。

    　　关注防疫政策带来的边际变化，更需关注长期价值：2022 年底防疫政策优化，2023 年1 月8 日起，对新型冠状病毒感染实施“乙类乙管”，出入境全面放开，未来除离岛免税经营将逐渐恢复正常外，机场口岸免税也将迎来重新开业，整体公司业务2023 年有望迎来大幅提升，长期国家引导消费回流政策方向不变，市内免税店政策也值得期待。我们看好公司在政策利好环境下的长期价值。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑到未来消费修复重回高增长仍需时日，我们下调22-24 年EPS 为2.43、4.78、6.49 元（分下调为22%/3%/4%），对应2022-2024年PE 为87/44/33 倍，但作为免税绝对龙头公司仍不断创新，疫情期间布局线上，未来政策环境仍利好公司发展，我们看好公司长期价值，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情影响下居民购买力下降、政策落地不及预期。