百济神州(688235)深度报告：布局未来 不惧未来

创新药市场蓬勃发 展，中国药企尽享时代红利政策端和需求端双重驱动，国内创新药加速崛起。政策端：国家药政改革持续深化，受益于新药审批政策迭代，创新药审批时长极大缩短。此外过去10 年，新靶点持续涌现，创新药物革故鼎新，Biotech&Big pharma 携手共进，百舸争流。然而，新药靶点扎堆严重，差异化开发难度不断提升，展望未来，创新药破局之路机会与挑战并存。需求端：创新药研发蓬勃发展，并高度集中于抗肿瘤药领域，细数海内外临床，我们发现国内核心临床数量已超美国，跃居全球前列。未满足的临床需求不胜枚举，多种肿瘤及其他适应症仍面临无药可医或耐药的窘境，未来创新药大有可为。

    战略布局清晰，全球进击的Biopharma

    研发、临床、商业化并举，面向全球的创新药企。公司注重挖掘创新药物产品力，拳头产品泽布替尼正是凭借BIC 的数据加持，才突破了欧美医药工业市场的铜墙铁壁，大有“后来者居上”之势，同时公司强化早期新药布局，自主研发和商业合作并行，管线后备力量充足。全球临床与商业化的布局为公司产品出海进一步扫清障碍，同时公司商业化扎根本土，有着一支极具战斗力的销售队伍，自研产品百悦泽和百泽安上市后迅速放量，自研产品收入2022H1 达27.95亿元，同比增长126.87%。

    产品管线持续迭代，直击临床需求痛点

    产品布局全面，强化管线迭代。公司核心产品BTK 抑制剂为同类最优，在国内外多项淋巴瘤诊疗指南中屡获推荐。研发策略前瞻，率先布局PROTAC 平台技术，强化靶向BTK 创新药物的纵深发展，旨在解决BTKi 带来的耐药性问题。临床开发效率出众，替雷利珠单抗作为“后起之秀”，适应症获批数位列国产PD-1 首位，并在竞争激烈的大适应症中由末线向一线治疗稳步推进。

    商业化表现可圈可点，产品全球化蓄势待发

    商业化能力突出，海外市场前景可期。公司产品已在全球43 个市场获批、21 个市场提交申请，其中11 款产品已在中国实现商业化。商业化团队快速壮大，气势如虹（由2020 年的1547 人快速增至2021 年底的3383 人），医保加持下，公司三款创新药实现持续放量。在BD 层面，百济神州与一众国际大药企达成广泛合作，产品线进一步丰富。海外蓄势待发，泽布替尼之后，替雷利珠出海在即，也有望凭借诺华的海外网络在欧美市场大放异彩。

    盈利预测与投资建议

    预计公司2022-2024 年营收分别为92.20、150.16、201.77 亿元，归母净利润分别为-109.73、-67.23、-47.64，对应EPS 分别为-8.12、-4.97、-3.52 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示

    1、产品研发及上市进度不及预期；

    2、上市产品竞争加剧；

    3、研发及期间费用投入过大；

    4、海外商业化不及预期。