1月PMI点评：曲折回升开始 不确定性减弱

　　PMI 数据情况 2023 年1 月份中采制造业PMI 指数50.1，比去年12 月份回升3.1，低于近年均值0.4，重新进入扩张区间。非制造业PMI 录得54.4，比12 月份上行12.2，高于近年均值1.9；建筑业PMI 录得56.4，比上个月上行2.0，低于近年均值2.0。中采先进制造业EPMI 录得50.9，比上月上行4.1，高于近年均值1.2。PMI的回升基本符合预期。

    　　制造业订单恢复强于生产，供给侧限制大于需求端 1 月份制造业PMI 在疫情达峰的背景下如期反弹，产需均有回复且需求强于生产，产成品库存在供给限制下仅小幅上行，原材料类购进价格明显上升。疫情的快速达峰除了带来需求的环比回升外，也缓和了供给端的瓶颈：雇员的逐步恢复助力生产上行，配送时间也有所加快，不过制造业供给端目前受到的压制大于需求端，是未来改善的重点。需要注意（1）1月内需环比改善更多是环比修复而非全面复苏，53%的企业依然表示需求不足，短期新订单扩张会受限制；（2）私人部门预期逐步改善、部分超额储蓄释放和消费政策使上半年需求复苏概率较高，进一步带动生产。

    　　库存保持低位，购进价格改善，有望向主动补库存过渡 产成品库存回升0.6 至47.2，原材料指数上行2.5 至49.6。1 月产成品库存分化，整体变动不大，需求强于生产防止库存上升，下月生产依然有较大改善空间；多个行业原材料库存回升，一方面由于采购增加，另一方面生产偏弱也导致原材料积累。在生产的短期压制下，1 月库存仍体现出被动变化的特征，但随着未来的产需改善，有望向主动补库存过渡。

    　　购进价格的回升和采购量50.4（+0.6）的上行一致，其回升反映企业在为产需的继续回升做准备；同时，价格的上行也会加快PPI 拐点的确认。

    　　生产和消费服务均大幅改善，建筑业仍有支撑 1 月非制造业显著回升，主要由于上期的低基数以及疫情达峰后对地产与日常消费场景的限制显著降低：非制造业全国经营活动状况大幅上行12.8 至54.4，高于近年均值1.9。服务业经营活动状况回升14.6 至54.0，高于近年同期均值，新订单上升14.2 至51.6，价格和就业环比也有改善。建筑业上行，在基建、保交楼和积压装修需求下维持高景气度；房地产销售增速仍偏低，但需求环比显著上行。

    　　不确定性的减弱与曲折回升的号角第一轮疫情的达峰好于预期，二次感染按照过往经验外推至少要等到年中才会出现。外需下滑的确定性较高，但美欧经济的韧性似乎意味着对出口增速的预期存在改善空间。中央和地方对经济和财政的积极定调也使基建投资的稳定和地产企稳回升的概率提升。目前看，内需的改善更多是修复性的，而非全面的复苏，私人资产负债表的再扩张、超额储蓄的缓慢释放和预期的抬升都需要时间，也需要相关政策的支持。尽管如此，PMI 的反弹已经吹响了曲折回升的号角，也是数据跟上强预期的第一步，随着2022 年面临的不确定性进一步弱化，资产定价还有改善空间。