山鹰国际(600567)业绩预告点评:大幅计提商誉减值 轻装上阵静待需求改善

类别:公司 机构:民生证券股份有限公司 研究员:徐皓亮 日期:2023-01-30

  事件:山鹰国际发布2022 年业绩预告,根据公告披露,2022 年预计归母净利润/ 扣非归母净利润分别为-22.45/-23.65 亿元左右, 分别同比下降248%/297%。2022 年单Q4 归母净利润/扣非归母净利润分别为-23.00/-22.96亿元左右,分别同比下降1201%/988%,计提并购子公司商誉减值约15 亿元。

      22 单Q4 收入利润双承压。其中:22Q4 造纸销售额58.8 亿元,同比/环比分别变动-7.5%/ +3.5%,纸价下行对收入造成明显拖累(销量171.38 万吨,同比/环比分别增长15.2%/11.0%;均价3431.4 元/吨,同比/环比分别下降19.7%/6.7%)。利润方面:下游需求疲软(22Q4 社零11.94 万亿,同比下滑2.7%),同时叠加行业进入去库周期(22Q4 箱板/瓦楞纸平均库存天数分别为16.7/13.4 天,环比减少0.02/0.73 天),因此造成22Q4 公司造纸吨纸或亏损200-300 元。就成本来看,根据纸业联讯数据,22Q4 国废均价为2041.7 元/吨,同比/环比分别下降19.1%/5.6%;包装销售额18.8 亿元,同比/环比分别下降15.0%/9.6%(销量5.31 亿平方米,同比/环比分别下降6.8%/4.5%;均价3.5元/平方米,同比/环比分别下降8.8%/5.4%)。

      疫后需求复苏,看好公司盈利反转。根据纸业联讯数据,截至2023/1/18,箱板/瓦楞纸平均市场价分别为4790/3682 元/吨,分别同比下降9.8%/12.2%,环比不变;国废1840 元/吨,同比/环比分别下降26.7%/ 8.5%。2022 年底随着国内疫情政策脉冲式放开,国内零售行业以及物流快递行业逐渐恢复,有望带来箱板瓦楞纸价格提升,造纸企业盈利有望恢复。2023 年1 月1 日起,文化纸、白卡纸、包装纸等绝大多数纸品进口实施零关税(此前最惠国税率为5-6%)。

      虽然该政策将进一步加大国内箱板瓦楞纸供给压力,但考虑到国外纸品相对低端,且到达国内存在一定时滞,预计影响相对有限,伴随终端需求逐步恢复,看好公司23 年造纸业务盈利触底回升。

      产业链一体化布局,产能稳步扩张。2022 年底广东山鹰100 万吨高档包装纸顺利投产,预计2023 年浙江山鹰77 万吨造纸项目投产,另外安徽山鹰宿州项目一期70 万吨热磨纤维及180 万吨包装纸、吉林山鹰100 万吨纸浆及100万吨包装纸项目正在陆续建设当中,随着国内中小产能的清出,看好公司产能提升后盈利能力改善。

      投资建议:2022 年受疫情及原料成本上涨影响,盈利能力有所承压,公司作为国内箱板瓦楞纸龙头,坚持产业链一体化策略,产能稳步扩张,23 年消费需求恢复后有望迎来盈利反转。我们预计2022-2024 年净利润为-22/11/15 亿元,2023-2024 对应PE 为11/8X。首次覆盖,给予“推荐”评级。

      风险提示:行业产能大幅增加,原材料价格大幅波动。