上海机场(600009):迎接国际客流修复 关注枢纽机场价值回归

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:苏宝亮/肖欣晨/魏芸 日期:2023-01-20

国际客流有望迎来修复,关注枢纽机场价值回归,免税业务或带来盈利弹性。

    政策放松力度超预期,航空市场迎来快速修复期。随着防疫政策持续放松,以及春运刺激,航空市场正快速修复中。根据交通部,春运前10 天,民航旅客发送量恢复至2019 年同期7 成左右。根据航班管家,从航班量来看,国内航班量已恢复至近2019 年同期水平;从价格看,经济舱平均票价(不含燃油费等)约为751.1 元,同比2022 年增长19.8%,同比2019 年下降9.1%。

    随着防疫政策优化,国际航班相关政策也解绑。1 月8 日起国际市场入境落地隔离政策全面取消。截至1 月15 日,国际旅客运输量恢复至2019 年同期的10%。我们预计国际客流将在二季度稳步恢复,下半年有望迎来更大幅度的修复。

    上海机场将充分受益于国际客流修复,有望迎来价值回归。以2019 年计,上海机场的国际旅客吞吐量(包含港澳台地区旅客,下同)占比为50.6%(加入虹桥机场为34.4%),高于首都机场、白云机场等。国际客流一方面贡献了机场的航空性收入,另一方面也为机场免税业务提供了流量基础。疫情期间受到国际客流锐减的冲击以及免税补充协议影响,机场免税业务进入谷底,估值随之下挫。当国际客流完全恢复时,枢纽机场对于免税行业的重要性恢复。如果国际客流完全恢复、免税协议重归扣点分成模式,考虑到人均免税销售额提升(疫情前上海机场人均免税销售额年均复合增长约20%),即使扣点率低于疫情前水平,上海机场仍能享受到充分业绩弹性。此外,近期上海机场公告拟收购核心免税资产,实现了在免税业务上与中免的进一步合作,参与到线上、市内免税等业务,未来有望全方面地享受到免税业务的增长。

    维持“强烈推荐”投资评级。我们认为上海机场未来两年业绩向好趋势相对确定:1)作为国际客流占比高的机场,将充分受益国际客流的复苏;2)随着国际客流恢复乃至正常增长,同时人均免税销售额持续提升,免税业务带来的业绩弹性或回归;3)展望远期,国际客流恢复后,卫星厅正式启用、T3投产,都将带动上海机场客流增长、免税经营面积提升。出于谨慎原则,暂不考虑收购资产产生的投资收益,我们预计上海机场2022-24 年归母净利润分别为-26/21/50 亿元,当前股价对应-58/73/31 倍P/E。

    风险提示:宏观经济下行风险,人们消费意愿下降;国际客流恢复不及预期;免税协议存在不确定性;上海机场收购事项尚需审批,投资收益存在不确定。