通威股份(600438)：存量资产减值尘埃落定 坚定加码一体化布局

2022 业绩预告略低预期

    公司公布2022 业绩预告：预计实现归母净利润252-272 亿元，同比+207~+231%。依此计算，4Q22 归母净利润为34.7-54.7 亿元，同比+53.3%~+141.7%，环比-63.5%~-42.5%，略低于我们预期，主要由于大额资产减值所致。我们预计：1）硅料4Q22 出货环比无较大变化，单位盈利维持历史高位；2）电池4Q22 出货环比增长，主要受益于四川限电改善，单瓦盈利随电池供需紧俏以及开工率提升亦环比增长，我们估算或达到0.1 元/瓦，环比高增。公司公告四季度计提各类资产减值和报废合计36 亿元（其中固定资产减值14.87 亿元，固定资产报废11.87 亿元，均系小尺寸电池生产线计提所致），虽阶段性影响公司4Q22 业绩，但我们认为此前困扰投资人的小尺寸电池减值压力有望落地解除，2023 年有望助力公司轻装上阵。

    关注要点

    继续看好电池片上半年盈利，公司TOPCon扩产顺利，看好2023 年电池片盈利同比向上。考虑到2023 年硅料产能进一步释放以及N型电池产能的投产节奏，我们认为1H23 大尺寸PERC电池仍是主产业链中偏紧的环节，有望承接硅料、硅片环节释放的部分利润。此外，公司规模化TOPCon电池产能持续推进。

    2022 年11 月29 日，公司眉山基地三期项目首片电池片顺利下线，产能为9GW，公司电池总产能达70GW。此外我们预计2023 年内公司将继续推进32GW新技术产能，带动电池片盈利能力继续改善。

    组件扩产持续推进，继续关注公司一体化发展进程。公司自2022 年8 月17 日预中标华润电力3GW光伏组件集采项目、进军组件环节以来，截至2022 年12月累计中标组件规模已超8GW，发展势头迅猛。2022 年11 月，公司进入BNEF光伏组件制造供应商的Tier1 名单，为品牌海外拓张提供保障。产能方面，公司目前组件产能14GW，同时在盐城和南通两地各规划产能25GW，我们预计2023 年底公司组件产能将达到80GW，全年出货量有望达到30GW，成功跻身一线组件企业。我们看好公司凭借硅料、电池环节的领先优势拉动组件成本领先优势，并持续关注公司在海外市场开拓、渠道布局方面的进展。

    盈利预测与估值

    考虑到4Q22 公司计提资产减值和资产报废，我们下调公司2022 年盈利预测8%至266 亿元，维持2023 年盈利预测177 亿元不变，并首次引入2024 年盈利预测145 亿元。当前股价对应2023/2024 年10.4 倍/12.7 倍市盈率。维持跑赢行业评级和60.00 元目标价，对应15.2 倍2023 年市盈率，较当前股价有47%的上行空间。

    风险

    光伏装机不及预期，新技术产能释放不及预期。