宏观经济专题报告：十年期国债收益率还会持续走高吗？

　　截止到1 月18 日，中国十年期国债收益率为2.92%，再次回到了12 月中旬的阶段性高点。但与多个价格指标、经济指标等相比，我们认为2.92%的利率水平明显偏高。

    　　截止到2022 年12 月，统计局最新公布的12 月CPI 为1.8%，70 个大中城市住宅价格指数同比为-2.3%，这两项数值都是远低于10 年期国债收益率的。

    　　具体表现为首先从2020 年5 月份开始，CPI 数值就几乎一直处于国债收益率曲线的下方，其次房价指数同比从2019 年4 月的11.4%开始逐渐处于下行趋势，从2021 年10 月开始就持续低于10 年期国债收益率，且2022 年4月开始持续负值，过低的房价同比和10 年期国债收益率的高位相比也明显不“相称”。当前无论是消费者物价指数还是房价指数，都不具有向上增长风险，也无迹象表现出居民消费过热或商品房销售大幅增加，因此通胀风险还未抬头，十年期国债利率的回升不具有持续性。

    　　我们分析了当前10 年期国债利率上行的原因，但认为这只是短期现象，长期是不可持续的。1、虽然短期内十年期国债收益率持续坚挺有经济复苏的预期交易逻辑在里面，且MLF 作为中期利率的指导利率发挥着指引作用，一定程度上抑制了长期利率的下行，本月MLF 续作时，也没有如预期中的下调利率，但我们认为在扩大内需和提振经济的总基调下，2023 年或仍是降息之年，后续随着MLF 利率的调降，我们认为势必仍会带动10 年期国债收益率下行。2、根据美国1 月最新公布的CPI 数据显示，12 月CPI 为6.5%，较前值7.1%大幅回落了0.6 个百分点，CPI 的回落势必带动美联储加息的放缓，美10 年期利率的下行，因此随着后续中美利差的缩窄，对我国货币政策的掣肘也就越小，制约我国利率的下行的力量逐渐减弱。

    　　当前实际利率过高抑制了消费和投资，短期内降低实际利率仍是扩大内需的抓手。我们认为，当前出台的融资政策是对房地产供给端的利好，但解铃还须系铃人，若使房企销售回暖还需要配合需求端来解决（之前报告也一直有强调此观点），而1 月5 日的降息是去年9 月底出台”阶段性调整差别化住房信贷政策“的延续，也是扩大了刺激房地产销售端的力度，符合我们预期。但对于实现明年经济稳定增长的要求，该刺激需求政策力度仍然不足，未来还需要全面降息给予支持。这也是我们在2023 年度宏观报告《艰苦奋斗，抗击通缩》中所强调的：2023 年在通缩压力仍较大的背景之下，国内政策利率也有进一步下调的空间，预计至少在50BP 以上。

    　　风险提示：国内宏观经济政策不及预期；财政政策不及预期；货币政策不及预期；信用事件集中爆发；